化工板块迎来新周期

本文首发于1月31日第1期杂志

近两个月，A股市场热度持续升温，尤其是商业航天有色等板块高烧不退，监管层近期通过上调融资保证金比例、严查热门股炒作等组合拳为A股降温，明确传递“要长牛不要疯牛”的政策导向，政策包括杠杆管控，沪深北交易所同步上调融资保证金比例至100%，压缩新增杠杆空间，抑制投机性融资盘。另外还打击炒作，对短期涨幅过大的商业航天、AI应用等热门概念股停牌核查，监管密集下发问询函。

监管层是为了防止出现2015年杠杆破裂后的大幅调整，当然，当前两融余额虽创新高（约2.6万亿），但占流通市值比例仅2.6%，远低于2015年4%的危险水平。然而，市场对监管信号视而不见，资金炒作热情依旧高涨。

在这样的背景下，1月中旬以来，国家队对多只宽基ETF实施了大规模减持，宽基ETF整体呈现资金显著净流出态势，且流出规模持续扩大，Wind数据显示，截至1月26日，宽基ETF年内已经净流出7382亿元。

因为国家队持仓的主要是上证50、沪深300、中证A500等偏大市值的股票，导致原本就没有怎么涨的大蓝筹股票雪上加霜：2026年1月14日，招商银行（600036）、紫金矿业（601899）等十余只权重股曾同步出现10亿元以上压单，其中招商银行压单金额更是高达65亿元；1月26日，多只核心权重股同步出现巨额卖单压盘现象，其中紫金矿业压单金额超40亿元，中国平安（601318）、江西铜业（600362）、中国中免（601888）、山东黄金（600489）、万华化学（600309）、贵州茅台（600519）等多只行业龙头股压单金额亦超4亿元。典型的比如长江电力（600900），目前股价竟然低于2024年9月24日本轮行情启动时的价位。国家队对宽基指数的减持，虽然控制住了指数的上涨，但对炒作较重的商业航天及小微盘个股的打击力度不够，原因是国家队对“小登股”没有什么仓位。

当然对于深度价值投资者来说，国家队通过减持宽基对权重股的打压可能迎来比较好的买入窗口，典型的如上面提到的长江电力，到目前为止本轮牛市完全错过，但作为类债券的高股息个股，目前股息率大约3.6%，越跌股息率越高，配置的价值也就越大，贵州茅台也是如此，1月29日白酒板块突然逆袭，酿酒行业板块涨幅超过7%，当然目前白酒行业仍没有走出低迷的阴霾，目前的上涨更适合看做是超跌反弹。但很明显的是，这些板块与大盘的走势已经不同步，这些之前抗涨的板块，在市场调整时，大概率也是比较抗跌的。

与白酒的超跌反弹相反的是，有色金属板块近两日则是暴跌，在黄金、白银、铜、铝等期货的大幅拉升带领下，1月份有色板块大幅上涨，盘面上累积了巨大涨幅，部分获利资金有获利了结的心态。对于有色板块，笔者认为，如果期货市场价格能在高位盘整，那么股票就没有走完，但如果期货市场走出倒A走势的话，有色类的股票就存在较大回调压力。期货看的是高点有多高，股票对应的公司实现利润看的是当年的平均价格。比如2006年8月份，铜的期货价格已经到高点，后续高位盘整，铜的股票在2007年仍然有巨大上涨空间；同样的事情也发生在煤炭板块，2022年煤炭价格已经到高点，2023年和2024年龙头的中国神华、中煤能源等仍连续上涨。笔者此前看好的铜、电解铝，大概率价格中枢是确定性的抬升了。

对于化工板块，在供给收缩、需求回暖、政策引导、基本面企稳四重共振下行业从长达四年的下行周期迈入复苏周期。供给端持续优化是化工板块见底的核心支撑，行业已告别无序扩张、恶性竞争，进入供给约束、格局趋优的新阶段。2024年化工上市公司资本开支同比下降16.9%，2025年前三季度进一步下降2.7%，自2023年四季度以来已连续七个季度负增长，同比降幅达18.3%。反内卷已在多个细分领域落地，己内酰胺行业在2025年11月率先实施20%减产计划并同步提价，成为化工反内卷的标志性事件，随后磷酸铁锂、农药、制冷剂、有机硅等多个细分领域纷纷跟进减产。

欧洲受能源成本高企（天然气价格为国内3倍）与环保合规成本挤压，产能加速收缩，近年已合计关停乙烯产能1100万吨，接近欧洲总产能的10%；韩国化工产能淘汰比例或达10%以上，2027年前欧洲将永久退出约460万吨/年乙烯、228万吨/年丙烯产能。国内龙头企业凭借规模与成本优势，加速抢占全球市场份额。

2025年9月，工信部等七部门联合印发石化化工行业稳增长工作方案（2025—2026年），明确行业增加值年均增长5%以上的量化目标，严格限制炼油、乙烯等传统大宗产品无序新增产能，重点支持电子化学品、高端聚烯烃等关键材料攻关，从源头稳定行业基本盘，规避恶性价格竞争。同时，反不正当竞争法、价格法修正草案等法规进一步规范市场秩序，遏制恶性价格竞争，推动行业从价格战转向价值战。

因为化工子行业非常分散，笔者关注范围也有限，仅选择笔者关注范围内的一些子行业简单点评下。己内酰胺子行业2025年11月行业联合实施20%减产，供给端收缩效应明确，主要公司如华鲁恒升（600426）、鲁西化工（000830）；制冷剂行业，二代制冷剂配额加速削减，三代制冷剂进入配额冻结期，供给端严格受限，政策驱动下供给收缩确定性极强，主要公司如巨化股份（600160）、东岳集团（00189.HK）；MDI全球CR5达90%，寡头垄断格局稳固，行业竞争格局优良，供给端可控性强，主要公司万华化学（600309）；磷化工行业，磷矿资源稀缺，国内供给管控严格，供给端刚性较强，磷酸铁需求受储能、新能源汽车行业驱动持续增长，带动磷化工全产业链产品需求提升，主要公司云天化（600096）、兴发集团（600141）。另外我国PTA行业集中度不断提升，且趋势仍在延续，恒逸石化（000703）、荣盛石化（002493）、恒力石化（600346）、桐昆股份（601233）四大民营石化企业及其子公司的产能合计占比约50%，PTA行业呈现出寡头垄断的格局，煤化工领域的宝丰能源（600989）也极具成本优势。

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