里得电科IPO再闯关：资产存在潜在损失风险，业绩可能“虚胖”

2026年初，资本市场的聚光灯再次投向一家曾与上市失之交臂的公司。武汉里得电力科技股份有限公司(下称“里得电科”或“公司”)在回复北京证券交易所的第二轮上市审核问询时，其曲折的上市历程、充满争议的财务数据以及雄心勃勃的募资计划，一并被置于监管与市场的审视之下。

这并非里得电科首次尝试叩开资本市场的大门。其上市之路堪称一部充满戏剧性的“折返跑”剧本：从2021年冲刺深交所主板，到2022年临门一脚时功亏一篑，再到2025年改道北交所卷土重来。

此番冲刺，公司计划募集资金2.37亿元，用于“不停电作业生产基地(二期)项目”、“研发中心建设项目”及“不停电作业技术服务项目”。然而，一份详实的数据清单显示，在这份看似常规的募投计划背后，隐藏着关于公司治理稳定性、业绩真实质量以及投资决策合理性的多重拷问。

营收利润不进则退，无奈转身寻求北交所

里得电科的首次IPO尝试曾看似一帆风顺。根据公开记录，公司于2021年6月向深交所提交主板上市申请，并于次年1月成功过会。2022年4月，证监会正式核发发行批文，公司取得了迈入资本市场的“通行证”。彼时，发行路演已启动，股票代码(001235)亦已确定，所有程序都指向了最后一步——发行上市。

然而，2022年5月25日，公司突然发布公告，以“尚存事项需要核查”为由，紧急暂停了所有发行程序。原因是在公司发行上市的最后关键阶段，实际控制人王颂锋与其前妻陈微之间就离婚后的财产分割问题发生了诉讼。

这一停，就是十二个月。根据证券发行相关规定，发行批文有效期为12个月。由于该“尚存事项”始终未能解决以满足监管要求，公司最终耗尽了批文有效期，首次IPO宣告彻底失败。

数月后，公司换掉了保荐机构中原证券，于2023年7月重新启动上市辅导，直至2025年转道至北京证券交易所，开启第二次冲刺。

为何要从深交所切换到北交所？里得电科的业绩或可说明。近年来里得科技的业绩“过山车”，2021年里得科技营业收入4.59亿元，净利润1.05亿元；2022年营业收入4.20亿元，净利润0.67亿元；2023年营业收入3.46亿元，净利润0.56亿元。2024年：营业收入3.96亿元，净利润0.66亿元。纵观里得科技在2021年业绩达到顶峰，随后立即“变脸”，营收和净利润双双下滑。2023年的营收比2021年萎缩了25%，净利润腰斩。这解释了为何从深交所主板“降级”到北交所。

如今，在北交所的问询回复中，公司声称该离婚财产纠纷已通过司法判决“彻底解决”，权属清晰，不再构成障碍。

不过，王颂锋的现任妻子曾莉莉虽未被认定为共同实际控制人，但历史资料显示她曾长期担任公司董事，并间接持有股份。监管层在过往问询中已明确指出，要求公司论证未将其认定为实际控制人的依据是否充分，是否存在规避监管关于实际控制人认定的情形。这些围绕控制权的历史与现状的细节，共同构成了评估公司治理风险不可忽视的维度。

毛利率节节上升，盈利质量多处异常

抛开控制权纠纷，回归企业经营基本面，里得电科近三年的业绩数据描绘出一条增长乏力的轨迹。这意味着，在经历了完整的IPO申报周期后，公司的业务体量和盈利能力实际上经历了震荡，且未实现超越四年前的实质性增长，成长性存疑。

在业绩规模停滞的同时，公司的盈利能力指标却呈现出“逆行业趋势”的异常表现。2022-2024年里得电科的主营业务毛利率分别为37.28%、43.58%和41.53%。作为对比，其列举的同行业可比公司(如杭州高新、科汇股份等)同期主营业务毛利率平均值分别为33.69%、31.84%、29.08%。里得电科的毛利率不仅显著高于行业均值，且在行业整体毛利率下滑的背景下，其毛利率水平波动中保持高位。

更引人注目的是其经销模式的毛利率。公司选取咸亨国际作为经销业务的可比公司。数据显示：2020年，里得电科经销毛利率与咸亨国际基本持平或略低。到了2024年，里得电科的经销毛利率飙升至52.79%，而同期咸亨国际的经销毛利率则下降至20.32%。两者差距从近乎持平拉大到超过32个百分点。

公司对此的解释多为“产品结构差异”。然而，在高度同质化的电力工程服务与设备供应领域，如此巨大且持续数年扩大的毛利率反向差距，仅用“产品结构”四字难以提供令人完全信服的商业逻辑。

里得电科招股书把2023毛利率上升解释为“收入结构变动”，并给出分业务毛利率：技术服务毛利率：2022年36.64%，2023年44.69%，2024年26.04%。第一轮问询回复进一步量化：2024毛利率较2023下降2.05pct，主要是“技术服务毛利率变动影响-3.87%”。

一般而言停电作业技术服务按理应有一定“现场能力、资质、经验”产生的溢价，但毛利率从44.69%掉到26.04%，说明：要么竞争加剧导致招标价格下行，要么成本端上升且难以传导，利润受到了挤压，要么收入确认口径更保守导致毛利被“挤回真实水平”。

如果里得电科把未来增长押在“服务化”，而服务毛利率却恶化，那么“增长=价值提升”的资本故事会变成“增长=更多资金占用+更低单位利润”的反故事。

现金流貌似“好看”，却来自旧账回收

里得电科的生存与发展，高度依赖于国家电网和南方电网(合称“两网”)。报告期内，公司来自“两网”体系(包括其下属单位)的收入合计占主营业务收入的比例持续超过70%。这种极度的客户集中度是一把双刃剑：一方面，背靠“两网”为公司提供了相对稳定的业务基本盘；另一方面，这也意味着公司的业绩高度受制于“两网”的投资预算、采购政策及招投标节奏，抗风险能力和业务独立性较弱。

如果说营收和毛利数据描绘了业务的“面子”，那么应收账款和现金流状况则揭示了经营的“里子”。在这方面，里得电科的数据令人担忧。

尽管里得电科宣称应收账款连续三年下降，但截至2024年末，应收账款净额仍高达2.41亿元，占当期流动资产的比例达到44.56%。这意味着公司接近一半的流动资产是尚未收回的销售款项，资产流动性受到严重影响。

这些收入虽已入账，但长期无法结算转为应收账款，更无法形成现金回流。里得电科对此的解释是“客户预算限制”，这恰恰印证了其业务受下游客户内部流程制约极大的现实。

里得电科招股书里还给出一个非常“漂亮”的匹配：经营现金流净额显著高于净利润，解释为“回款较好、收回较多以前年度账龄较长应收款”。

但第一轮问询回复披露：2025H1应收账款余额/营业收入为147.23%，各期末应收逾期占比长期在40%–60%区间，2025年06月30日达59.91%。

“合同资产”科目主要核算已履约但尚未达到付款条件的收入，但呈现净额逐期走高的趋势。里得电科该科目余额从2022年末的约6480万元，一路增长至2025年6月末的1.17亿元，其中“不停电作业技术服务未结算收入”合同资产净额占当期该业务收入比例最高达到199.21%。

并且，里得电科经营活动产生的现金流量净额与净利润的比值波动较大，部分期间现金流明显低于净利润，这与应收账款高企、合同资产增长的现象相互印证，表明公司账面利润的“含金量”不足，存在显著的现金回收风险。

最终可以得出，里得电科的现金流“好看”主要来自历史大额旧账集中回收，而不是当期业务的健康周转；一旦进入扩张期，新增应收/合同资产会重新吞噬自由现金流，招股书也用“收回以前年度账龄较长应收款”来解释，这实际上等于承认现金流的可持续性依赖“清库式回收”。

此外，里得电科的账面收入确认与结算/审计/预算链条存在系统性时间差，使利润“跑在现金前面”；若再叠加“非终端客户按终端回款比例付款”的条款，坏账/减值的真实压力更大。

先上车后补票，收入确认疑点最多

在里得电科第二轮问询回复披露一个关键条款机制：对湖北震序等“非终端客户”，公司采用更宽松结算政策，甚至约定“收到业主回款后一周内按比例支付”。

这在商业本质上等于：里得电科从“卖给电网体系(终端)”变成“卖给中间商/集成商(非终端)”；回款风险不再是单纯的“电网信用”，而是叠加了“中间商资金周转+下游项目回款节奏+合同链条执行力”。

而第一轮问询回复中，应收逾期形成原因里就出现：部分客户因资金周转或下游回款影响导致未按信用期回款。

里得电科一方面强调“债务方客户资信良好、坏账风险小”，另一方面又用合同条款把回款绑定到“业主回款进度”。这不是信用风险变小，而是风险穿透难度变大——一旦行业预算收紧或项目延后，应收与合同资产的真实风险会被放大。

相比之下，更关键的是北交所在第二轮问询中，尖锐地指出了里得电科收入确认模式存在的合规性问题。主要体现为两种模式：

一是“先入场施工后招投标”：在尚未取得正式合同或中标通知书前，已应客户要求进场提供服务。二是“意向发货”(或称“无合同先发货”)：同样在无正式销售合同的情况下，先将产品发送至客户指定地点。

因此北交所第二轮问询围绕“发出商品-意向发货(未签正式合同)”追问非常细：是否跨期调节收入、是否存在长期未验收、是否货款纠纷等。里得电科在回复里给出“管控措施+执行有效性”，并列示期末结存与期后结转。

同时里得电科又披露，意向发货周转天数在2024年是162.19天、2023年是335.35天、2022年是226.70天，但2025H1变成1334.68天。与此同时，回复又说“总体来看1年以内项目居多”。

要知道1334天≈3.65年，这和“1年以内居多”的叙事天然冲突。要么：周转天数算法口径发生变化，披露口径不稳定；要么2025H1的意向发货出现了极端慢转化，这会直接抬升两类风险：里得电科也承认“正式合同订立前价格波动风险由自己承担”。

一般而言，意向发货占用资金、承担价格风险，却不产生当期收入，供应商本身不确认收入，若意向发货周转失控，合理的估值模型应当提高营运资本折扣，并提高存货跌价/减值的压力测试强度。特别是在“意向发货”模式下，里得电科披露其发出的商品库龄超过一年的占比竟高达86%以上。

但意向发货能在“客户预算一旦放行/合同一旦补签”时集中结转，天然具备“把收入挪到想要的月份/季度”的工具属性，构成了潜在的资产损失风险和业绩“虚胖”的可能。这与里得电科收入高度集中在四季度/12月的监管关注点同向。

募投项目疑问重重，合理性深陷矛盾

本次募集资金中，最大单项投入是“不停电作业生产基地(二期)项目”。然而，其决策基础的合理性存在根本性矛盾。

事实数据显示，公司此前为深交所IPO募集资金所建设的“专用车辆生产基地建设项目(一期)”，已于2023年底建成投产。但投产后的2024年全年，该一期项目的整体产能利用率仅为55.92%。更进一步细分，部分专用车型的产能利用率甚至低于35%。这意味着，公司当前已拥有的生产基地存在严重的产能闲置。

在自身产能尚未得到有效消化、大量固定资产处于闲置状态的背景下，里得电科计划再次募集巨资建设二期生产基地。这一行为从商业逻辑上难以自圆其说，其真实目的究竟是满足未来的市场需求，还是仅仅为了“融资而融资”？北交所在问询中亦直接要求公司说明“产能闲置风险及相关应对措施”。

与产能闲置并存的，是公司业务模式的“轻资产”特征。在不停电作业专用车辆和工器具领域，公司长期以来主要采用外协生产模式，自身生产环节非常薄弱。根据披露，公司目前仅拥有4台小型生产设备，原值合计仅为3.08万元；相关生产人员仅8人。这完全是一个轻资产运营的科技服务公司架构。

然而，募投的二期生产基地项目，计划投入募集资金9334.35万元，其中设备购置费高达2782.66万元。这意味着公司计划从一个依赖外部供应链的轻资产模式，激进地转向投入近亿元自建重资产产能。

这种战略转型并非渐进式，而是颠覆性的。公司是否具备相应的生产管理经验、技术工人储备、供应链管理能力和市场消化能力，以驾驭如此剧烈的模式转变？问询回复中笼统的“具备生产基础”结论，与披露的“3.08万元设备、8名人员”的客观事实形成了鲜明对比，凸显了其中的巨大风险。

除了生产基地，另外两个募投项目同样疑点重重。

研发中心建设项目项目列示了“移动储能车”、“履带式斗臂车”、“带电作业机器人”等多个大型、综合性研发方向。

这些项目名称听起来极具技术前沿性和市场吸引力。然而，对比公司历史上以电力工器具改良、现有车辆适应性改装为主的技术积累，这些新目标堪称“代际跨越”。公司是否有足够的技术人才储备、研发体系支持和资金持续投入能力来完成这种跨越？抑或这些项目仅为包装募投而设，其产业化前景渺茫？

而不停电作业技术服务项目计划将77%的募集资金用于购买高空作业车、旁路作业车等特种车辆。这显示出公司意图快速扩张技术服务队伍和覆盖能力的野心。

但结合前文分析的业绩数据：一方面，公司该业务收入在过去几年并非线性高速增长；另一方面，公司的客户高度集中于“两网”。如果未来“两网”的相关预算发生变动，或市场竞争加剧导致公司市场份额下降，这些单价高昂的特种车辆将面临严重的闲置风险。届时，巨大的固定资产折旧、维护保养成本和资金占用，将对本已脆弱的现金流和盈利能力构成沉重打击。

结语

综上所述，武汉里得电力科技股份有限公司的此次北交所IPO之旅，绝非一次简单的“二次申报”。它是一次在多重历史遗留问题与现实经营挑战交织下的艰难闯关。

从经营业绩层面，增长停滞、逆势高毛利背后的合理性存疑、高度客户依赖、以及由巨额应收账款、膨胀的合同资产和问题收入确认模式共同揭示的低下收入质量，都让公司的业绩“成色”大打折扣。

从募投项目层面，2022的募投项目隐含逻辑链是专用车辆是重要增长极，需要融资建设产能基地；而2025年募投项目的隐含逻辑链则是专用车辆不再是增长极，而是扩产工具/设备+扩张服务更匹配。

这会让监管/交易所自然追问：到底是需求变了、竞争变了、还是公司在问询/市场阶段选择了更好讲的增长故事？