扭亏为盈背后：寒武纪突破了什么

文｜不慌实验室

2025年1月30日，寒武纪（688256.SH）发布的2025年度业绩预告，引发关注。

具体来看，寒武纪预计全年实现归母净利润18.5亿元至21.5亿元，同比成功扭亏为盈，营业收入也迎来410.87%至496.02%的同比大幅增长，一举甩掉了上市以来持续亏损的标签。

图片来源：寒武纪公告

实质性改善

这一切被公司归因于人工智能行业算力需求的持续攀升，以及自身产品竞争力带来的市场拓展。

不过，在行业红利催生的业绩爆发背后，这份盈利的含金量几何？寒武纪是否真正实现了商业模式的根本性突破，还是只是踩中算力风口的短期狂欢，成为市场亟待审视的问题。

从业绩增长轨迹来看，寒武纪的扭亏并非突然爆发，而是2025年逐季兑现的结果，一季度便实现营收同比激增4230.22%，上半年净利润达10.38亿元，前三季度净利润累计16.05亿元，连续四个季度保持盈利状态，盈利模型迎来实质性改善。

这一转变的核心，一方面是全球AI大模型发展带动的算力需求井喷，叠加美国高端GPU对华供应受限的背景，国产替代的政策与市场双重红利，为寒武纪打开了宝贵的市场窗口期。

另一方面，营收规模的指数级扩张让公司研发费用占比由2024年前三季度的355.65%骤降至2025年同期的18.29%，规模效应开始显现，毛利率稳定在55%以上，远超半导体行业平均水平。

值得注意的是，截至2025年9月末，公司存货余额攀升至37.29亿元，占总资产比例近3成，且以晶圆、裸片为主；存货周转率仅0.74次，远低于英伟达等同行，面临着销售转化和减值的双重压力；应收账款较年初增长85.90%，经营性现金流净额仍为-0.29亿元，盈利与现金流的背离，显示出业绩的"现金含金量"仍待提升。

更关键的是，寒武纪的业绩增长仍高度依赖少数大客户，第一大客户营收贡献占比近80%，前五大客户销售占比近95%，这种单一的客户结构，让公司业绩极易受下游需求变化影响，增长的可持续性打上了问号。

长期价值的认可

在资金层面，截至2025年9月末，公司货币资金与交易性金融资产合计64.42亿元，2025年完成的39.85亿元定增，更获得大基金二期、联通等国家队与产业资本加持，为后续研发和产能爬坡筑牢了资金"安全垫"。

在市场布局上，公司产品已在运营商、金融、互联网等核心行业实现规模化部署，三大行业复购率超60%，客户粘性持续提升，北向资金、知名牛散的加仓，也反映出资本市场对其长期价值的认可。

作为一家由中科院计算所孵化的企业，寒武纪自2016年成立以来，便聚焦通用型智能芯片研发，经过近十年积累，已构建起覆盖云端、边缘端、终端的全栈产品矩阵，拥有792人的核心研发团队，累计申请专利2774项，获授权1599项，2025年研发投入预计超10亿元，持续的技术投入成为其产品竞争力的核心支撑。

目前，云端产品线已成为公司营收的绝对主力，2025年上半年收入占比高达99.62%，思元370、思元590等主力产品成为业绩增长的核心引擎。

其中思元590算力对标英伟达A100，且功耗更低，在部分大模型推理任务中性能达到英伟达A100的80%-90%，2025年出货量同比增长50%。

边缘端的思元220凭借低功耗优势，在智慧交通、电力巡检等场景渗透率领先，市场份额从2024年的12%提升至18%。

终端IP授权业务稳步增长，累计出货超5亿颗，合作客户涵盖荣耀、OPPO等头部企业。

技术层面，寒武纪掌握从处理器微架构、指令集到编译器的全栈核心技术，自研的MLU-Link多芯互联技术单链路带宽达200GB/s，为多卡训练提供硬件级保障，是全球少数拥有"根技术"创新能力的AI芯片企业。

同时，公司也在积极布局下一代产品，计划2026年发布的思元690将引入3D Chiplet与HBM3技术，性能对标英伟达L40S，还在发力车规芯片与海外市场，试图打开第二增长曲线。

长期增长的核心动力

不容忽视的是，寒武纪的产品短板同样明显，相较于英伟达成熟的CUDA生态，其自研的NeuWare软件平台在开发者社区、工具链成熟度上仍有较大差距，第三方工具链、模型库支持有限，一定程度上限制了产品在复杂场景中的落地速度，成为其市场拓展的核心阻碍。

寒武纪的业绩逆袭，不仅是企业自身技术积淀的成果，更折射出国产AI算力产业的发展机遇与行业趋势，其背后的价值，更在于推动国产AI芯片从"0到1"的突破，加速算力国产化的进程。

在国产替代的大背景下，2025年中国AI服务器市场中国产芯片占比有望从2024年的37%提升至40%以上，为寒武纪这类本土企业提供了广阔的市场空间。

对于寒武纪而言，当下的市场机会不仅在于国内算力国产化的持续红利，还在于边缘计算、AIoT、智能驾驶等长尾市场的持续渗透，以及Chiplet、存算一体等新技术带来的高端市场突破机会。

机遇背后，多重风险因素仍在考验着公司的长期发展，行业竞争的加剧首当其冲。

英伟达虽受管制，但仍推出中国特供版产品持续渗透市场，华为昇腾凭借全栈能力在政务、运营商市场占据优势，海光信息、天数智芯等企业也在加速追赶，行业价格战风险一触即发。地缘政治风险同样犹存，美国对华半导体的限制若进一步升级，可能波及公司先进制程流片，影响产品迭代与成本控制，而作为Fabless企业，寒武纪芯片制造依赖台积电、中芯国际等代工厂，供应链稳定性仍面临挑战。

阶段性突破

此外，业绩增长的可持续性与高估值泡沫也值得警惕。2025年三季度公司营收、净利润环比均出现下滑，高基数下维持高速增长的难度大幅增加。

而截至2026年1月30日收盘，寒武纪市值为5309亿元，对应2025年预计净利润的市盈率近240倍，远高于行业平均水平。

从连续多年亏损到年度预盈超20亿，寒武纪用一年时间完成了华丽的转身，成为国产AI算力产业发展的缩影，这份业绩也验证了国产AI芯片在技术和商业化上的阶段性突破。

这对于这家年轻的科技企业而言，短期的业绩爆发只是起点，如何化解存货高企、现金流承压、客户集中的问题，如何完善软件生态、构建真正的技术护城河，如何将短期的行业红利转化为长期的核心竞争力，才是其能否从"国产AI芯王"迈向具有国际竞争力的芯片企业的关键。

在AI算力这个长坡厚雪的赛道上，行业的长期机遇毋庸置疑，但企业的竞争最终还是要回归技术实力与商业本质。唯有在技术创新上持续深耕，在市场布局上稳步推进，在生态构建上久久为功，才能在全球半导体竞争的浪潮中站稳脚跟。

对于投资者而言，既要看到寒武纪在国产替代中的成长潜力，更要理性看待其当前的估值与潜在风险，关注客户结构改善、现金流转正、新场景拓展等核心指标的兑现，才能更清晰地判断这场"盈利盛宴"究竟是真正的逆袭，还是只是算力红利下的昙花一现。