展望2026：远离过度投资陷阱

接受投资总体低增长，并不意味着在扩大内需上无所作为；要克服过度投资的体制性顽疾，把用在低效无效投资方面的财力，转到民生和消费。

文丨中国经济学家 滕泰

接受投资低增长，才能扩大消费和民生支出

2025年固定资产投资增长-3.8%，是改革开放以来第二次负增长。有人说，投资负增长怎么办，要不要再扩大投资？那恐怕又错了，因为现在负增长就是因为前几年搞的投资太多了、过剩了。未来几年，我们必须得接受投资低增长，甚至个别年份负增长的事实。

接受投资总体低增长，并不意味着在扩大内需上无所作为，而是要克服过度投资的体制性顽疾，把之前用在低效无效投资方面的财力，转到民生和消费支出方面。

然而，还有学者和决策部门主张继续扩大投资，认为扩大投资不但见效最快，而且政府好把控，这也是这些年低效投资、无效投资越搞越多的原因。

2014年到2017年，中国有14个省份的固定资产投资总额大于该省的GDP，也就是说每一块钱的投资还产生不了一块钱的GDP。（2018年修改了固定资产投资的统计口径，之后直到今天，各省、市、县不再公布固定资产投资额，只公布增速。）

2020年，我们为了应对疫情影响再次扩大投资，但是这些投资在2022年后就变成了供给（房地产供给、产能供给、基建供给等），进一步加大了2022年以后的供给过剩、总需求不足压力。这两年很多东部大省的投资下滑对经济增长形成明显的拖累，也是前些年这些省份过度投资的反噬。

同理，如果现在开始继续大搞低效无效投资，那么后面还会付出代价——低效无效投资当年带来一定的经济增长，但两年后就变成债务负担和亏损资产。个别重点投资项目虽然战略上是必要的，但是它对总需求、增长、就业的影响也是局部的，比如在西南某地搞一个万亿投资项目，这能促进全国3000多个县城的商业销售吗？能给全国各地青年创造就业机会吗？能让全国各地大街上的网约车驾驶员好起来吗？反之，如果把这一万亿给全国居民发消费或收入补贴，带来的就是普惠式的市场繁荣、就业机会增加、企业盈利好转。

10年前、20年前修一条路，修一个机场，可能一个地区的经济就搞活了；现在再搞，可能就是低效无效投资，比如2000多个特色小镇，很多烂尾或空置的房地产，大量过剩的厂房等。

不要担心必要的修桥、修路和基础设施改善投资资金得不到保障，即便是投资负增长，中国每年固定资产投资总额也有50多万亿元，不但能保持各领域必要的投资支出，甚至还有浪费，因为原来的基数实在太大了。

此外，类似人工智能算力基础设施投资，的确应该保持高增长，但是这并不意味财政要安排更多的资金，因为这些投资的主体大部分都是企业。

有人说，“不能把消费和投资对立起来”，这种辩证的话永远正确，你说投资促进消费，他说消费还能促进投资，结果就是回避了问题：比如，现在就100块钱，是拿55元消费、45元投资？还是拿80元消费、20元投资？在经济起飞阶段勒紧裤腰带，拿出国民收入的近一半去投资、压缩消费，当然可以促进经济增长；现在供给过剩了，如果还拼命扩大投资，不是制造更严重的供给过剩问题吗？

所以，处理好消费和投资的关系、供给与需求的关系，不能用什么“投资和消费相互促进、不能对立起来”这些辩证的说法来回避问题，而是实事求是地做出理性决策。当前阶段，在财政资金有限的前提下，一定要严格控制低效无效多投资，把节省出来的资金用于提振消费、投资于人、改善民生。只有靠提振消费来激活市场，市场繁荣促进企业盈利，企业盈利促进居民收入增长，才能形成经济良性正向循环。

过度投资的体制惯性和利益驱动

很多人不理解，为什么一边强调消费重要，一边继续安排几万亿预算搞投资，而用于提振消费方面的财政预算只有几千亿？

首先，在部委层面，有一套成熟的扩大投资的机制，从做预算到确定重点领域、审批项目、上项目都已经形成固定的流程，因此每年几万亿的政府投资，按照这些流程操作，不但毫无决策障碍，而且已经形成惯例和惯性；反之，如果没有这些投资，很多部门恐怕就没事做了。

其次，地方层面的主要政绩指标是GDP增长，而地方完成这些增长指标的主要手段就是搞基本建设项目投资和招商引资，总之，都是扩大投资。

第三，扩大投资背后还有很多利益主体的推动，比如地方融资平台、城投城建公司、建筑施工企业等等，都希望搞投资，有一整套的利益驱动机制。甚至有很多地方平台绑架了地方财政，地方如果不给它找项目投资或者输血，这些企业可能马上倒闭，连带产生各种债务和就业问题，但是继续扩大地方债务去投资没效益的项目，虽然暂时可以让这些平台企业、城投公司维持运转，但是无异于饮鸩止渴，会造成更大的资源浪费和更沉重的地方债务。

所以，中国20多年以来扩大投资的惯性，既有认知原因，也有体制原因，还有利益驱动因素。在这样的前提下，要克服体制性顽疾，把之前用于搞低效无效投资的资金，把地方政府（为了招商引资）用于补贴生产的资金，把每年上万亿补贴出口企业的财政资金，转而用来补贴居民、扩大消费，还有很大难度。

近代历史上有两个“过度投资陷阱”的案例，一个是七、八十年年代的苏联，一是90年代的日本，前者在1卢布政府投资还不能创造1卢布GDP的背景下，长期扩大投资，直到经济崩溃；后者修了大量无效基础设施，直到2013年才走出通货紧缩。我们要扩大需求，必须克服认知陷阱、体制惯性和利益羁绊，下决心把有限的财政资金用到刀刃上，远离“过度投资陷阱”，才能有足够的财力用来改善民生、提振消费、投资于人，才能让中国经济巨轮驶向更加健康、繁荣、可持续的未来。

提振消费需要更多真金白银的举措

每年扩大内需的逆周期财政预算资金是一定的，拿多少比例用于投资、多少用于消费才合适呢？

从国际比较看，我们的消费率比国际水平低了15～20个百分点；我们的投资率比国际水平高了15～20个百分点。所以长期的目标应该逐步降低投资率，提高消费率，比如把消费率从当前的56%提高到60%以上。

2025年，从绝对值上看我国消费占GDP的55%，拉动了52%的GDP增长；同期我国投资率仍然在40%左右，但只拉动了15%的经济增长。

在这种情况下，稳增长的财政资金的比例分配，那也应该顺应消费和投资对增长的贡献，应该把一半以上的逆周期财政预算资金都用来提振消费、改善民生。

虽然在财政支出实践中并不存在为了扩大内需、逆周期调控的资金安排专门分类，但是所有的财政支出预算都跟具体的项目建设需求、民生改善需求相联系的。因此，我们可以清晰地看到每年财政资金都大致走向和比例：到底多少与改善民生、提振消费有关，又安排了多少新增投资预算？过去几年每年财政资金用于基本建设的规模是消费补贴的十几倍、几十倍，今后怎么纠正这个比例？

从乘数效应来看，财政资金投资乘数其实远远小于消费乘数。有研究表明，如果一块钱的财政资金用来稳消费，在城镇的乘数效应是3以上，在农村是5倍以上；而同样的资金用来搞投资，乘数效应只有1.06倍。既然这样，为什么不把更多宝贵的财政资金用来提振消费，实现3倍以上的扩大内需的效果呢？

从140万亿的GDP规模看，提振消费政策要取得明显效果，每年消费补贴要从几千亿扩大到上万亿，而且最好不要直接补贴商品，而是补贴到人，把万亿消费补贴改为中低收入者的收入补贴。

当然提振消费还需要提高居民消费倾向，比如，可以划转更多国有股权到社保基金，既提升居民社会保障水平，也提高居民消费倾向。

除了财政政策，提振消费也需要货币政策发挥积极作用，比如大幅降息，不仅可以减少居民债务负担、提升居民消费倾向，还可以繁荣资本市场和房地产市场，提高居民财产性收入。

消费的底层逻辑从无捷径：假期再长、场景再多，没有收入都是空谈，不过是消费结构的内部腾挪——此处多花一分，别处便少花一分。巧妇难为无米之炊，唯有靠实打实的收入补贴、社保提升、增加财产性收入、降息减负等真金白银的政策，才能真正激活消费市场、筑牢中国内需根基，既让企业生意兴隆扎实盈利、年轻人端稳就业饭碗，更让中国经济的内生动力持续迸发，实现长远繁荣。