比亚迪的“斩杀线”

“斩杀线”这个词，是个舶来品，原本讲的是美国等老牌发达国家中，有些人因为突然的变故，导致财富急速缩水，落入财务脆弱性阈值之下。

像比亚迪这样的企业，要用“斩杀线”来形容，如何逻辑自洽？标题中的“斩杀线”其实聚焦这样一个问题：这些年来营收、净利、资产规模高速增长的比亚迪，可能会因为何种问题而由盛转衰？也就是比亚迪的脆弱性阈值到底为何？

在回答这个问题前，先解答一个疑问：如此规模的车企，现在谈“斩杀线”是否杞人忧天了？

对，比亚迪是新能源汽车行业的引领者，2025年前三季度营收达5662.65亿，保持两位数同比增长率，并实现了233.33亿元的净利润。全口径统计下，公司2025年销售了460万辆车，蝉联中国汽车市场车企销量冠军、全球新能源车市场销量冠军。

然而，这种观点其实忽略了一个基本逻辑：即便是一家规模巨大、行业地位领先的企业，由于商业模式和战略的错误，确实是有机会快速衰败的。

比如，通用电气曾是美国最伟大的公司之一，在2000年代之前，公司的营收规模和市值都排在全球企业的最前列。但就在通用电气达到营收和市值最高峰的时候，其最高管理层的一系列失误，如以高溢价收购多种非主业业务、金融资产暴雷、错失新能源等新兴行业契机等等，让这家百年企业从2008年金融危机后，就开始一蹶不振，到现在还未能完全缓过来。

还比如，传统手机之王诺基亚，在如日中天的时候，面对苹果智能手机硬件的强势崛起，以及谷歌安卓系统的虎视眈眈，做出了一系列错误的战略选择，短短数年就陨落于世界手机行业之中。

由此可见，这种案例还真是有不少的。

增长是一切的关键

据比亚迪发布的产销快报称，今年1月销量达21.01万辆，同比下降30.11%，环比下降50.04%。消息发布的第二天，比亚迪股价单日下跌4.22%，港交所上市的比亚迪股份单日下跌超7%。

来源：比亚迪公告

更可能让比亚迪方面产生焦虑的是两组数字：

1、比亚迪股价从去年四月初开始，正呈现连续震荡下跌的趋势。从去年4月到今年1月这十个月，比亚迪股票上涨的月份只有三，占比仅30%。

2、据吉利汽车披露的今年1月销量数据显示，其当月乘用车销量达27.02万辆，同比增长1.29%，环比增长14.08%，反超比亚迪。在目前所有已发布数据的车企中，吉利囊获了“月销冠”的殊荣。

比亚迪股票月K图

来源：Wind

以集团销量看，吉利汽车是比亚迪最主要的竞争对手之一，两家企业都是民营企业，而去年的总销量一个排在国内第一，另一个则排在第四。吉利汽车今年一月的逆袭，主要由新能源车带动，当月极氪品牌销量超过2.3万辆，同比翻倍增长，成为重要驱动力。这对于旗下车型全部都是新能源的比亚迪来说，是相当大的警讯。

一是极氪所占据的较高端的市场，这也是比亚迪近年来所追求的，不断在投入腾势、仰望、方程豹等高端产品，但包括极氪在内新势力品牌的竞争压力非常大。

二是吉利汽车今年1月的出口销量达到6.05万辆，同比大幅增长121.2%，虽然还是不及比亚迪1月出口数约10.05万辆（同比增长约51.5%）。但吉利的同比增幅却高了近70个百分点。出海是国内车企普遍的遵循的“第二增长”曲线，可谓“决胜之所在，不容有失”，吉利汽车所展现出的增速压迫感，比亚迪绝对能感受到。

在股价下跌、销量被吉利等国内车企紧紧追赶的当下，比亚迪要突破重围，远远离开“斩杀线”，其实就在四个字：高速增长。

唯有高速增长，才能继续坐稳中国汽车销量第一的位置，从而保持股票投资者的信心；唯有高速增长，才能拱卫好自身的经营和财务状况，企业才不至于经受极端的危机，最终落入斩杀线。

高速增长对比亚迪来说为何那么重要呢？

高举高打的商业模式

这些年来，比亚迪的业绩增长非常激进。其归母净利润从2021年的约30亿元，一下子暴涨到2022年的166.2亿元，随后几年的增幅也是现象级的：2023年达到300亿元，2024年达到402.4亿元。营收也是类似的增长幅度。

这种激进的业绩增幅显然是得益于比亚迪激进的商业模式：高举高打。

在供应链方面，比亚迪坚持垂直整合，绝大部分零部件都出自旗下公司，极度重视自研。这让比亚迪能够取得更低的成本，从而使得产品本身富含极高的性价比。

但如此重视自研和垂直整合力度，也带来非常可观的资本性支出。以2024年年报数据为例，比亚迪现金流量表中的“购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金”项为973.6亿元，远超同级别竞争对手。

该会计项目，属于‌投资活动产生的现金流量‌。代表企业在扩张或更新自身生产能力、技术实力和长期竞争力过程中发生的现金支出，反映的是企业对未来发展的投入力度。然而在当前来看，如此重度的出手，则往往意味着企业自由现金流非常受限，属于是拿现在的钱投资未来，前提必然是现在的销量要很好，增长要很高。

另一方面，为了维持如此规模的自研和垂直整合，除了不断增加销售以外，比亚迪还需要从源头上“攒”出更多现金。无息债务（应付票据及应付账款、其他应付款的总额）也成为比亚迪报表中非常“出跳”的地方。去年三季报显示，比亚迪上述项目的总额达到约3598亿元，同样在一众竞争对手中同样排在最前列。

除了无息债务金额的问题，比亚迪以往所采用的“迪链”（供应商应收账款的电子记账凭证）也有合规争议、供应商贴现成本高企及隐性债务累积等问题，引发舆论的关注。

据悉，2025年11月初，比亚迪通过点对点沟通的方式向供应商传达将逐步放弃使用“迪链”，计划用1~2年时间将支付方式转向更为规范的银行承兑汇票、商业承兑汇票及现金。

上述所有问题的关键钥匙就是比亚迪需要一直维持高速增长。高速增长才能维持盈利，保证现金流。反映到产品端就是要用极致性价比和较低价的策略，以量取胜，获得持续性的增长，并且不断开拓世界各地的新市场，来维持后续增量的可持久性。

可以说，最近几年比亚迪不断推出“超级混动架构”“整车智能”“全民智驾”“大电池插混”等技术性价比升级活动，并且在各种类型的促销方面不断使力，才有了其今天的成绩和地位。继续追求卓越的自主技术创新和成本优势，并获得持续性的销量增长，也势必将在未来一段时间内成为比亚迪的主要目标，其实也没得选。

尾声

基于以上这些分析，对于比亚迪股票的投资者来说，有以下几个关键点值得重点关注。首先是比亚迪的销量增长，尤其是海外市场的增长能否继续保持之前几年的高速；其次是其杠杆率、资本性支出能否保持在和自身业绩同频共振的合理范围内，最好是可以逐渐下降，并继续保持合理的增速。

关键是公司高层能否意识到：比亚迪到底是要短期内的激进扩张，代价是紧巴的现金流、高杠杆率以及被高速增长“踩住油门”？还是要稳健的长期发展势头，平衡好增长、支出和杠杆之间的关系？

换句话问，做企业的人是愿意1年净利润增长3倍，但需要冒巨大压力，还是用3年更均匀性地获得同样的增量，但不需要太多的附加代价？

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