美联储：票型的重要性

2025

联系人：谭逸鸣、裴明楠

摘 要

1月FOMC：降息周期暂停，会议声明偏鹰

美联储宣布联邦基金目标利率维持在3.50%至3.75%区间。在连续3次FOMC降息25bp后，本次会议为首次按下“暂停键”。

票型上有2张反对票：美联储理事米兰和沃勒支持降息25bp。根据Polymarket网站数据，议息会议前，市场预期沃勒当选概率仅8.7%，由于其支持降息、符合特朗普诉求，当选概率升至18.7%。

会议声明中，对就业的表述较上次FOMC变化较大，对经济的评估边际转乐观，基调偏鹰。

美联储将“经济活动以温和速度扩张”改为“稳健速度扩张”，将“失业率有所上升”改成“已显现出一定的企稳迹象”，删除“近几个月来就业下行风险有所上升”——反映美联储对经济现状和劳动力市场的评估比12月时更乐观。

鲍威尔发布会：延续“数据依赖”基调

鲍威尔表示，美国经济活动的前景已经改善，比上次会议时明显好转。通胀仍略高于目标，预计关税通胀今年年中见顶。

关于未来利率路径，鲍威尔延续数据依赖、模棱两可的态度，对下次何时降息不予明确表态，“会逐次会议做出决策并研判经济数据、事态变化及其他所有因素”。

从市场反映来看：

会议声明对就业和经济表述的修改略超市场预期，声明文件发布后，美元和美债收益率上行；而后鲍威尔在新闻发布会上的表态，虽然立场谨慎，但基本符合市场预期之内，发布会期间美元和美债收益率回落。

市场对鲍威尔任期内的降息期待降低，对下半年降息节奏的预期有所提升。本次FOMC会议后，市场预期3月降息的概率为13.5%（会议前为15.5%），预期鲍威尔任期都不再降息的概率为74%（会议前为70.2%），预期6月降息后，10月再次降息，节奏上有所提前。

鲍威尔任内还会降息吗？——就业指标或更重要

我们认为，美联储再次降息的条件或是：要么失业率重现明显抬升的趋势，要么通胀进一步接近2%的目标，目前来看，前者或比后者更容易达到。

主席换届后的路径怎么看？——重点关注票委的团结度

鉴于特朗普的表态，其选人标准就是，候选人需提前承诺配合降息。因此，不论是谁当选，新主席大概率都会在今年支持降息。关键在于其他票委的配合程度：如果更多票委支持与新主席相反的选择，那么可能会出现主席意见不被采纳的罕见情况。

票委人事上，后续关注：鲍威尔卸任主席后，会否留任美联储理事会；库克案的最终判决；美联储理事米兰能否连任。

若鲍威尔和库克离开理事会，让特朗普有机会在理事会安排新人，那么美联储独立性或明显下降。

若鲍威尔和库克都留在理事会，那么或出现主席无法团结票委的极端情况，票型分歧加大，令政策的不确定性上升。这种情况对于债券投资者而言，可能要求更多的收益补偿、从而令长端美债收益率面临更大的上行压力。

而无论哪种情形，对黄金或许都是利好。

FOMC会后，黄金升破5500美元/盎司。1）地缘/主权债务/美联储独立性担忧，加速资金流出美债、流入黄金。2）市场押注下一任联储主席将积极倡导降息，令贵金属普遍受益。3）特朗普“弱美元”的政策倾向。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：美国经济基本面变化超预期，美联储货币政策超预期，特朗普政策超预期。

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降息周期暂停，会议声明偏鹰

当地时间1月28日美联储议息会议宣布联邦基金目标利率维持在3.50%至3.75%区间。去年9月重启降息以来美联储已连续3次会议降息25bp，本次会议为首次按下“暂停键”。

票型上有2张反对票：美联储理事米兰和沃勒支持降息25bp。

沃勒是下一任美联储主席的四位候选人之一，根据Polymarket网站数据，在议息会议前，市场预期沃勒当选的概率仅为8.7%，由于其支持降息、符合特朗普的诉求，其当选的概率上升至18.7%。

会议声明中，对就业的表述较上次FOMC变化较大，对经济的评估边际转乐观，基调偏鹰。

美联储将“经济活动以温和速度扩张”改为“稳健速度扩张”；将“就业增长放缓”改为“就业增长仍缓慢”，将“失业率有所上升”改成“失业率已显现出一定的企稳迹象”，并且美联储删除了“近几个月来就业下行风险有所上升”的表述——这些表述变化反映出美联储对经济现状和劳动力市场的评估比12月时更乐观。

通胀方面，美联储将“通胀有所上升”改成“通胀依然略高”——反映对通胀的担忧持续，立场的变化不大。

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鲍威尔发布会：延续“数据依赖”基调

从市场反映来看：会议声明对就业和经济表述的修改略超市场预期，声明文件发布后，美元和美债收益率上行；而后鲍威尔在新闻发布会上的表态，虽然立场谨慎，但基本符合市场预期之内，发布会期间美元和美债收益率回落。

关于经济热度和就业，鲍威尔表示，美国经济活动的前景已经改善，比上次会议时明显好转。关于通胀，鲍威尔表示，通胀仍略高于目标，预计关税通胀今年年中见顶。

关于未来利率路径，鲍威尔延续数据依赖、模棱两可的态度，对下次何时降息不予明确表态，鲍威尔表示政策没有预定路线，“会逐次会议做出决策并研判经济数据、事态变化及其他所有因素”。

根据CME数据，本次会议前后，市场对鲍威尔任期内的降息期待略降低，对下半年降息节奏的预期有所提升。

本次FOMC会议后，市场预期3月降息的概率为13.5%（会议前为15.5%），预期鲍威尔任期都不再降息的概率为74%（会议前为70.2%），预期下一次降息在6月的概率为47.5%（会议前为46.8%），预期6月降息后，10月再次降息，节奏上有所提前。

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后续政策路径怎么看?

3.1. 鲍威尔任内还会降息吗？——就业指标或更重要

基于“数据依赖”的基调，我们认为，美联储再次降息的条件或是：要么失业率重现明显抬升的趋势，要么通胀进一步接近2%的目标，目前来看，前者或比后者更容易达到。

鲍威尔任期内，通胀风险或很难完全排除。一是供给侧，关税传导的不确定性：截至目前关税对物价的影响仍有限，可能是进口商前期“囤货”的原因，等“囤货”耗尽，可能有提价的风险。二是需求侧，经济热度复苏预期：如果特朗普“发钱”、降低信用卡利率等措施落地，可能刺激消费和整体经济热度。

3.2.主席换届后的路径怎么看？——重点关注票委的团结度

FOMC决策机制中，主席和其他票委们都是一票权利，意味着主席并非“一手遮天”。主席换届后、即5月之后的政策路径，一是要看主席的个人风格，二是票委们的团结程度。

鉴于特朗普的表态，其选人标准就是要求候选人提前承诺配合降息。美国政府近期对鲍威尔威胁诉讼、以及尝试罢免美联储理事库克，都是对新任主席的“威慑”。

因此，不论是谁当选，新主席今年大概率都会支持更多的降息。关键在于其他票委的配合程度：如果更多票委投票支持与新主席相反的选择，那么可能会出现主席意见不被采纳的罕见情况。票委人事上后续关注 3 点：

1）鲍威尔卸任主席后，会否留任美联储理事会。鲍威尔的主席任期在 5 月结束、但理事任期一直到 2028 年。 如果鲍威尔在 5 月同时辞去理事职务，将给特朗普安排理事的机会； 如果鲍威尔留下，理事会的独立性或更强。

本次FOMC发布会上，当被问及在5月主席任期届满后是否决定继续留在美联储理事会时，鲍威尔表示尚未做出决定。

2）库克案的最终判决。如果库克方败诉，被迫离开美联储理事会，那么特朗普将再获一个安排新理事的机会。不过从1月21日最高法院口头辩论的情况看，库克留下的概率更大。

3）美联储理事米兰的去留。MAGA 阵营的米兰自从 2025 年上任理事之后，持续支持降息，其任期将在 1 月底结束。

如果鲍威尔和库克都离开理事会，让特朗普有机会在理事会安排新人，加上米兰、沃勒、鲍曼也是由特朗普任命，那么美联储独立性或明显下降。

如果鲍威尔和库克都留在理事会，那么可能出现主席无法团结票委的极端情况，票型分歧加大，令政策的不确定性上升。这种情况对于债券投资者而言，可能要求更多的收益补偿、从而令长端美债收益率面临更大的上行压力。

※风险提示

1、美国经济基本面变化超预期。

2、美联储货币政策超预期。

3、特朗普政策超预期。

※研究报告信息

证券研究报告：《美联储：票型的重要性——1月美联储议息会议点评》

对外发布时间：2026年1月29日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：谭逸鸣 S1110525050005； 裴明楠S1110525060004