同仁堂医养四闯IPO，老字号光环下暗藏隐忧？

作者 | 郝文

编辑 | 趣解商业资讯组

近日，北京同仁堂医养投资股份有限公司Beijing Tong Ren Tang Healthcare Investment Co., Ltd.（以下简称“同仁堂医养”）在港交所披露聆讯后的招股书，或很快在香港主板上市。这是继其于2024年6月28日、2024年12月31日、2025年6月30日先后三次递表、以及9月30日通过聆讯失效后的再一次申请。

如果成功上市，该公司将成为继同仁堂（600085.SH）、同仁堂科技（1666.HK）、同仁堂国药（3613.HK）后，中国北京同仁堂（集团）有限责任公司（简称“同仁堂集团”）旗下第四家上市公司。

图片来源：招股书截图

官网介绍，同仁堂医养为同仁堂集团旗下二级集团，成立于2015年，前身是北京同仁堂投资发展有限责任公司、北京同仁堂医养产业投资集团有限公司，2024年6月顺利完成股份制改制，正式更名为北京同仁堂医养投资股份有限公司。

依托历史悠久的“同仁堂”品牌，同仁堂医养已形成在北京、浙江、上海、山西、辽宁、贵州等地20余家线下医疗机构布局，建成覆盖“连锁医院、基层连锁医疗机构、互联网医院”的分级诊疗服务网络，为客户提供现代化、定制化、一站式中医医疗服务。

最新的招股书显示，按2024年中医医疗服务总收入计，公司以0.2%的市场份额在非公立中医院医疗服务行业中排名第二，其市场规模占同年中国中医医疗服务行业市场总规模的46.5%。按2024年总门诊人次及住院人次计，公司是中国非公立中医院医疗服务行业中最大的中医院集团，市场份额为1.7%。

尽管背靠强大品牌并在行业中排名靠前，但其利润表现仍有提升的空间。

2022年至2024年及2025年前9个月，营收分别为9.11亿元、11.53亿元及11.75亿元、8.58亿元，2023年营收同比增幅达26.6%，2024年增速放缓至1.9%。

同期，净利润分别为-923.3万元、4263.4万元及4619.7万元、2399.7万元，2025年前九个月同比降低9.76%。同时，净利润率低迷，2023年为3.7%，2024年微增至3.9%，而2025年前三季度已下滑至2.8%。

图片来源：招股书截图

与此同时，其关联交易的深度绑定同样值得警惕。招股书显示，2025年前9个月，同仁堂医养前五大供应商采购额占比达42.7%，较2022年37.9%持续上升，其中最大供应商采购额占比达20.1%。供应商为同仁堂集团（包括中国北京同仁堂（集团）有限责任公司及其附属公司）。供应商集中度上升增加了供应链风险，尤其在中药材价格波动的背景下。

此外，其核心业绩增长较为依赖集团资源倾斜与外延式收购。

截至目前，同仁堂医养已建立分级中医医疗服务网络，包括12家自有线下医疗机构及一家互联网医院，以及12家线下管理医疗机构。但收入较为倚重北京同仁堂中医医院、三溪堂保健院两家医院。

报告期内，北京同仁堂中医医院分别实现收入约3.13亿元、3.88亿元、3.96亿元及2.93亿元；三溪堂保健院收入分别约1.02亿元、1.95亿元、1.98亿元及1.40亿元。两家医疗机构收入撑起了公司的半壁江山，2023年、2024年及2025年前9个月，两家医疗机构合计收入贡献分别为50.56%和50.55%及50.46%。

图片来源：招股书截图

而三溪堂保健院为同仁堂医养收购的资产。2022年，公司斥资2.84亿元收购三溪堂保健院、三溪堂国药馆各65%股权，当年5月起，其财务业绩并表。

除此以外，2024年1月，公司以对价9100万元收购上海承志堂70%股权，当年6月斥资2076万元拿下上海中和堂60%股权，进一步强化公司在长三角地区的业务布局。

这种快速扩张固然短期内做大了收入规模，但也带来商誉高企的隐患。公司披露，收购浙江三溪堂保健院等后，商誉增至1.87亿元；2024年完成对上海承志堂、中和堂的收购后，商誉进一步增至2.63亿元（2024年）。2025年9月末，商誉为2.63亿元，占总资产的23.5%。

图片来源：招股书截图

招股书显示，同仁堂医养计划在2029年底之前再收购5家医疗机构。

同仁堂医养虽然在“买买买”，但部分是通过“借钱”的方式在进行。

招股书显示，公司已将三溪堂保健院43.74%股权、三溪堂国药馆43.75%股权、上海承志堂70%股权、上海中和堂60%的股权质押予商业银行，以就收购事项获得银行融资。

截至2025年11月30日，有关银行借款的未偿还总额为1.06亿元。此次IPO，同仁堂医养对募集资金的用途之一，就是偿还银行贷款。

图片来源：招股书截图

值得关注的是，近年来，同仁堂集团及其旗下企业因产品质量、生产管理等问题屡遭处罚，尤其是2019年，因“蜂蜜事件”被罚款近1409万元，对“同仁堂”品牌造成了信誉损失。

此外，同仁堂医养及旗下子公司也因重复收费、超标准收费等违规行为被罚，这些事件使得消费者对同仁堂医养的信任度受到质疑，品牌价值面临考验。

不久前，2025年12月20日，据媒体报道，市场上一款标称“北京同仁堂99%高纯南极磷虾油”的产品，宣称磷脂含量43%，实测结果却为0。据介绍，该款产品的经销商为“北京同仁堂（四川）健康药业有限公司”，生产企业为“安徽哈博药业有限公司”。

事情发酵后，同仁堂集团对此事给出正式声明，称已立即开展零容忍品牌严管专项行动，并将对集团各级企业的品牌使用情况进行拉网式核查，开展品牌清理行动，涉事产品也已责令下架。

图片来源：中国北京同仁堂官微截图

同仁堂医养的上市决心毋庸置疑，但市场更为关注的，是医养板块独立的盈利能力与可持续的成长故事，这或将是其能否获得资本市场认可的关键前提。