中国最大车灯厂闯港股 细分产品毛利率下滑，客户集中度超65%

【文/财圈社&道哥说车 麻建宇】日前，常州星宇车灯股份有限公司（以下简称星宇股份）向港交所递交上市申请，拟开启“A股+港股”双上市布局。星宇股份官网显示，公司专注于汽车车灯的研发、设计、制造和销售，客户涵盖鸿蒙智行、奇瑞、吉利、大众、理想、丰田、宝马、红旗、日产、蔚来、小鹏、奔驰、比亚迪、本田等。

招股书显示，在中国和全球车灯市场的整体市场中，星宇股份的占有率分别为11.0%、4.2%，位列中国第一、全球第七。营收、利润角度来看，星宇股份配得上行业龙头的身份，2023年度、2024年度及2025年前九个月，星宇股份的收入分别为102.48亿元、132.53亿元和107.1亿元，同期利润及全面收益总额为11.02亿元、14.08亿元和11.41亿元。

整体来看，其近三年的业绩正处于增长状态。但细读招股书不难发现，公司在财务结构、客户依赖、资金周转等层面暗藏多重风险。值得一提的是，股权架构上，周晓萍、星宇投资及孙娥小为星宇股份的一组控股股东。截至最后实际可行日期，周晓萍及其他控股股东直接及间接控制星宇股份54.3%的表决权。

而回溯星宇股份2011年A股上市前的招股材料，周晓萍曾在2008年存在明确的违规关联方资金占用行为。股权高度集中也是星宇股份的潜在危险之一。

毛利率走低，客户集中度高 星宇股份经营存潜在风险？

尽管星宇股份市场占有率较高，且近三年业绩明显增长。但招股书披露的一些细节也显示，该公司的经营压力也实实在在存在。

招股书披露，2023年-2025年前三季度综合毛利率从20.5%降至19.1%再微升至19.3%，整体呈下行趋势。2024年公司营收同比增长29.3%，而销售成本增速却高达31.5%，成本上涨幅度显著超过营收增长，直接导致核心盈利空间被挤压。

从细分产品上看，后部车灯、其他车灯毛利率下降明显，后部车灯毛利率从2023年22.5%降至2025年前三季度18.1%，降幅超4个百分点；其他车灯毛利率从2023年15.2%降至2025年前三季度10.5%，近乎“腰斩”；控制器毛利率更从2024年37.6%骤降至2025年前三季度25.9%。

这也反映出星宇股份或因材料价格或市场竞争压力等影响，盈利能力正在出现波动。与此同时，星宇股份的客户集中度较高，招股书明确，2023年-2025年前三季度前五大客户收入占比分别为68.2%、69.5%、66.7%，虽略有下降但仍超65%。这种高度集中的客户结构，意味着公司经营业绩与下游车企的生产计划、市场需求深度绑定——若核心客户出现订单缩减、财务危机或合作关系变动，将直接对星宇车灯的营收稳定性造成冲击。

值得关注的是，从近年来国内市场主机厂的变化来看，大起大落已是常态。在新能源转型、智能化转型以及白热化市场竞争等客观因素的影响下，车企在面临市场竞争时往往出现力有不逮的现象。2023年星宇股份最大客户收入占比达36.6%，但2025年前三季度降至20.1%，是什么原因，值得深思。此外，整车厂对车灯供应商的“切换成本较低”，相比辅助驾驶、轮胎等更容易直接被用户感知到的“零部件”，车灯目前似乎尚未对车企形成特殊作用。

此外，从招股书中可以了解到，2024年末，公司应收账款余额达38.17亿元，存货余额26.53亿元，两者合计占总资产的比例高达35.5%，意味着超过三成的资产被沉淀在应收款与存货中。从周转效率来看，应收账款周转天数为105天，存货周转天数为82.7天。这也加重了其资金流动性风险。

多元风险交织 新业务存不确定性

相比一般上市公司，星宇股份的股权集中度并不低。实控人周晓萍及其一致行动人合计控制54.3%的表决权，处于绝对控股地位，这种股权结构下，控股股东可主导公司重大决策。值得一提的是，回溯星宇股份2011年A股上市前招股书。

为收购深创投、东方嘉信两家PE机构及5名自然人股东持有的公司股权，周晓萍通过星宇车灯代付股权转让款合计2683.5万元，该笔资金垫付未经过公司合法程序审批，直至2008年11月才由董事会补充认可，且周晓萍迟至2009年12月才归还全部欠款，并支付资金占用费281.06万元。

尽管后续并未发生类似事件，但相应治理风险已经暴露。聚焦到此次星宇股份冲击港股上来，据招股书，此次募资所得款项预计将用于扩大全球生产布局（星宇股份位于常州的智能汽车电子及视觉系统产业中心项目、塞尔维亚生产基地二期）、提升数字化基础设施以及具身智能领域的研发等。

也就是说，提升全球化竞争力以及开发具身智能是星宇股份上市募资的主要目的之一。但据该公司2024年年报，其国内营收120.4亿元，同比增长29.2%。但海外营收仅为4.99亿元，约相当于国内的1/24。当然，其海外营收增长较快，但地缘政治、关税、贸易壁垒等也是中国汽车产业出海的阻碍。

具身智能方面，星宇股份将具身智能作为第二增长曲线，并提到2026年交付首批交互模组及相关样件。同时星宇股份提及，具身智能产业在硬件架构与软件系统方面与汽车零部件高度协同，尤其在高集成度、高安全性及高可靠性等核心要求上与车规级部件具有显著共性。

这一技术同源性正吸引越来越多汽车零部件供应商加速布局机器人相关领域。

不容忽视的是，具身智能行业属于技术密集型领域，面临研发周期长、投入成本高、市场竞争激烈等问题。尽管似乎已经成为趋势，但不能忽视其“烧钱”的风险。