5单REITs为何集体叫停

经济观察报 记者 田国宝

上海证券交易所和深圳证券交易所于2026年1月23日同步更新项目状态，宣布5单公募基础设施证券投资基金（REITs）申报终止或撤回审核，涉及上交所3单、深交所2单。这是公募REITs试点启动以来首次集中出现“终止”情形。

终止申报的项目包括建信建融家园租赁住房REIT、创金合信电子城产业园REIT、富国首创水务REIT扩募、华夏万纬仓储物流REIT和建信金风新能源REIT。五单项目申报时间跨度从2022年9月至2025年5月不等，其中富国首创水务REIT扩募搁置逾3年，为公募REITs历史上最久停滞案例。

交易所未公开详细原因，但多份公告显示，项目方主动向证监会及交易所申请撤回，审核流程随之终止。公告普遍强调，此举不影响公司日常经营、财务状况，也不损害投资者利益，后续将择机优化资产配置或重启申报。

一位基金公司人士分析，此轮终止与2025年12月31日沪深交易所新版《审核程序指引》落地密切相关。该指引首次明确，长期未回复反馈意见、报告过期未补等情形将直接“终止”审核，旨在提升市场效率和质量。

一位接近交易所人士告诉经济观察报，公募REITs试点五年，市场存量规模已超2000亿元，进入常态化发展阶段，发行监管思路也从“重发行数量”转向“重底层资产质量和现金流稳定性”。

终止申报

5单终止申报的REITs项目，底层资产类型涵盖保障性租赁住房、产业园区、仓储物流、新能源风电和水务污水处理，均为“公募基金+基础设施资产支持证券”结构，目标是通过稳定的现金流实现分红。

建信建融家园租赁住房REIT由建信基金管理，底层资产为北京星光、上海幸福莱、苏州天荟三个非居住房屋改建保障性租赁住房项目。2024年3月1日获交易所受理，4月15日收到上交所反馈意见，要求核查非居改保合规性、出租率及租金预测合理性、短租合同占比高等运营稳定性问题。

但至今逾一年半时间，相关方仍未回复交易所问询。2026年1月23日，建信建融家园租赁住房REIT更新状态为“终止”。建设银行公告称，为整合项目资源、优化运营管理，主动撤回申报。

创金合信电子城产业园REIT由创金合信基金管理，底层资产为北京电子城产业园，重要租户包括中国重燃和北京链家。申报2025年5月16日获受理，7月2日收到反馈意见，焦点在于租赁稳定性、续租风险和定制化改造影响。

同样，创金合信电子城产业园REIT相关方逾半年未回复交易所。2026年1月23日，该申报状态更新为“终止”。北京电子城高科技集团公告表示，为维护投资人利益、提高经营稳定性，主动申请撤回。

华夏万纬仓储物流REIT由华夏基金管理，底层资产为佛山南海、绍兴诸暨、湖州德清三个物流园区，运营起始于2021年5月，存在租金下降、租户集中、到期合同占比高等问题。

2024年4月，华夏万纬仓储物流REIT收到深交所问询函，要求论证运营稳定性及租金、折现率合理性。但相关方超过一年半时间未回复。2026年1月23日，该基金申报状态更新为“终止”。万科企业公告称，为维护整体利益主动撤回，不影响日常生产经营。

建信金风新能源REIT由建信基金管理，底层资产为江西赣州全南天排山风电项目，现金流依赖售电收入和国家补贴。申报2023年9月获受理，10月收到问询函，核心问题是国补退坡对现金流影响及发电小时数、电价预测合理性。

但两年多时间过去，建信金风新能源REIT仍未回复交易所。2026年1月23日，该基金申报状态更新为“终止”。金风科技公告称，为整合项目资源、优化运营管理，主动终止申报。

富国首创水务REIT由富国基金管理，为首批上市的公募REITs之一。2022年9月29日交易所受理其扩募申请，扩募拟新购入山西长治污水处理项目。12月7日反馈意见要求补办手续并论证扩募后分派率下降是否符合指引。

至今三年多时间，富国首创水务REIT一直未回复。2026年1月23日，该基金申报状态更新为“终止”。富国基金公告称，经总办会决议，主动提交终止审核申请，不影响基金现有运行和持有人权益。

上述项目申报方多为大型金融机构或上市公司旗下资管机构，原始权益人包括建设银行、金风科技、万科、北京电子城、首创环保等。公告一致强调，终止系主动选择，不损害各方利益。

多重原因

沪深交易所2025年12月31日落地的新版《审核程序指引》首次明确“终止”审核的具体情形，包括申请人未在规定期限内回复反馈意见、专业机构报告过期未补充、相关手续缺失等。

一位基金管理人士告诉经济观察报，按要求，交易所问询需在30日内回复，如有特殊情况可再延期30日，累计60天。此前，公募REITs申报未按期限回复通常被搁置处理；但新规落地后，一旦超过60天未回复，将被视为长期停滞项目，进入清退范围。

上述5单项目中，富国首创水务扩募逾3年未补材料，建信金风新能源逾2年无回复，其余项目逾半年至1.5年，客观上触发了新规的“清退”条款。

在上述基金管理人士看来，此轮集中终止并非突发，而是新规落地后的首批“清退”效应，旨在倒逼市场提升申报效率和质量。试点期相关优惠政策逐步取消，也标志着公募REITs从试点步入常态。

底层资产现金流稳定性不足，是导致回复难度大并最终终止的底层原因。公募REITs的核心价值在于提供稳定、高分红现金流，《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》第八条明确要求项目具备“稳定现金流”和“稳定运营”特征。

5单项目均面临不同程度的结构性挑战，难以在短期内满足监管的审慎要求。以建信建融家园租赁住房REIT为例，非居住房屋改建保障性租赁住房涉及复杂的合规认定，需证明符合国办发〔2021〕22号等政策要求；同时，短租合同占比高（北京53.39%、上海50.01%、苏州70.77%）、运营起始时间短（2023年2—3月），导致出租率统计口径、租金预测合理性、续租风险等需大量论证和风险缓释措施。

创金合信电子城产业园REIT的租赁稳定性问题同样突出。重要租户中国重燃租金高于市场水平、续租意向函效力存疑，北京链家仅短续约3个月，定制化改造和增值服务进一步放大换租风险。

华夏万纬仓储物流REIT则面临租金单价下降（诸暨9.77%、德清5.38%）、租户集中度高（前三大占比87.53%）、一年内到期合同占比57.93%等问题，且运营未满三年，难以充分证明稳定性。

建信金风新能源REIT的痛点在于国补退坡，深交所2023年10月的问询函指出，该REIT最近三年国补收入占售电总收入的比例分别为32.1%、31.2%和32.2%，2034年后收入预计下降32.1%，发电小时数波动大，预测模型需补充压力测试和区域消纳论证。

富国首创水务扩募后现金流分派率下降，难以符合《规则适用指引第3号》第五条对新购入项目“积极影响”的要求。

这些问题往往需要补充详尽的历史运营数据、可比项目对比、压力情景分析和缓释方案，回复周期长、难度高，一旦延误即陷入停滞。

一位参与公募REITs发行的中介机构人士告诉经济观察报，这次终止申报，底层资产估值下降也是重要原因之一，“据我们了解，至少有三单是因为估值下降”。

其进一步解释，底层资产为不动产的公募REITs，先通过发改委审批才能报到交易所和证监会，审批周期相对较长。在当前市场环境下，审批周期长，导致临近审批时，估值与上报时差距较大，不仅需要下调估值，甚至还得重做评估报告。

通常情况下，原始权益人申报时，尽量将底层资产估值做高，监管部门审核时根据实际情况适当下调。但如果市场估值下降了，监管会大幅度下调估值，“估值掉得太厉害，原始权益人受不了，觉得不划算，也就主动放弃了”。

渴望突破

公募REITs自2021年启动试点以来，上市产品达78只，累计融资规模超过2100亿元，按照1月27日收盘价计算，市场规模已突破2200亿元，为亚洲第一、全球第二大REITs市场。

从底层资产来看，目前公募REITs已经涵盖保障性租赁住房、仓储物流、交通、能源、生态环保、消费、市政、水利、园区、数据等多个领域。然而，底层资产高度集中于基础设施类，其运营和现金流对宏观周期、政策变动和运营管理高度敏感。

2025年房地产市场调整延续，直接削弱租金收入、出租率和续租稳定性，新申报的基础设施公募REITs面临着估值持续下滑问题，这也导致众多原始权益人不愿“贱卖”资产。

非房地产类项目也面临类似困境，新能源补贴退坡、水务环保要求提升等政策落地，进一步增加了现金流预测的不确定性。这些因素导致申报项目难以快速满足监管对“稳定现金流”“稳定运营”的刚性标准。

基础设施的底层资产需要发改委审批，相比于IPO等其他融资形式，审核周期长；2025年末新版审核指引落地，首次引入“终止”机制，强调前置尽调、合规性和投资者保护，加上公募REITs对合规性要求严格，使得部分项目无法在规定的时间内完成整改，或因数据积累不足或论证难度大而停滞。

“现在大家都寄希望于商业不动产REITs试点破冰”，上述中介机构人士说，商业不动产REITs不需要经过发改委审批，更加市场化，而且又是证监会力推项目，首批试点项目预计会加快审批速度。

对发行人和原始权益人而言，底层资产需具备成熟运营数据、稳定现金流和抗周期能力，但现实中许多项目运营起始时间短、租户集中、租金波动大，难以在反馈环节快速补齐短板。

房地产周期下行放大了这些问题，企业租户支付意愿下降、招租难度增大、租金增长率预期保守；同时，估值与市场预期脱节、流动性偏弱、投资者风险偏好变化等进一步削弱了部分申报的吸引力。

2025年，中证REITs全收益指数上涨19%，存量产品分红机制运行平稳，抗周期资产表现突出；但新发和扩募项目申报难度显著加大，部分受房地产低迷拖累明显。

业内普遍认为，此次“终止”事件是公募REITs高质量发展的必经阶段，随着商业不动产REITs试点深化、政策护航持续，REITs市场有望在震荡中实现结构优化和韧性增强，但短期内仍需面对底层资产稳定性和宏观周期的双重考验。

（作者 田国宝）

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