天农集团：IPO前夕贵州国资基金高价入股 猪价低迷业绩遇考

自2025年以来，生猪整体呈现供给宽松的格局，价格持续下跌，对于拟IPO融资的养殖企业而言，这将面临业绩压力，天农集团就是其中一家，该公司于2025年10月底提交了赴港股IPO的申请材料。

报告期（2022年至2025年上半年），天农集团营收分别为29.52亿元、35.96亿元、47.76亿元和22.21亿元，年内利润分别为3.41亿元、-6.69亿元、8.9亿元和1.27亿元。从过去四个会计期间看，公司盈利在2023年及2025年上半年均出现负增长，其中2023年更是出现大额亏损，考虑到2025年下半年生猪价格的下降，公司2025年的业绩恐不容乐观，其IPO前景也存在不确定性。

盈利波动大 贵州国资基金高价入股

天农集团是一家黄羽鸡及生猪养殖企业，报告期，公司清远鸡及其他土鸡营收分别为10.1亿元、9.91亿元、10.71亿元及4.71亿元，生猪产品分别为25.87亿元、22.14亿元、32.03亿元和14.72亿元，两者之和占营收之比常年维持在85%以上。

该两大类产品也是天农集团毛利的主要来源。报告期，公司清远鸡及其他土鸡的毛利额分别为0.56亿元、0.7亿元、1.76亿元和0.23亿元，生猪产品毛利额分别为5.45亿元、0.95亿元、6.59亿元和2.72亿元。公司整体毛利率分别为16.3%、1.6%、18.8%和15.5%，也呈现较大的波动。

报告期，公司清远鸡及其他土鸡销量分别为0.27亿只、0.28亿只、0.29亿只和0.15亿只，生猪销量分别为95.9万头、111.3万头、140.4万头和69.7万头，两大类产品销量均保持持续上涨的态势。

盈利波动主要受价格的影响。报告期，公司清远鸡及其他土鸡平均销售价由2022年约37.7元下降7.6%至2023年的34.9元，后上升6.8%至2024年的37.2元，2025年上半年又转头下跌，从上年同期的每只38.9元下降21%至30.7元；公司生猪产品的平均每头售价由2022年的2693.6元下降26.2%至2023年的1989.8元，2024年回升14.7%至2281.6元，2025年上半年平均每头售价为2113.3元，仅上涨1.5%。

成立超20年的天农集团只是一家区域性的黄羽鸡及生猪养殖企业。据招股书，按照出栏量计算，2024年，公司黄羽鸡位居中国市场的第八位，市场份额为1.2%；按营收计算，公司生猪养殖位居西南地区第八名，市场份额为0.9%。

虽然在各类市场中份额不高，但天农集团成立时间久远，公司成立于2003年，其创始人为陈文清、张正芬夫妇，两人分别在上世纪八十年代任教或者学习于中国四川畜牧兽医学院（现西南大学），并于上世纪90年代工作于著名的农业养殖龙头企业温氏股份（300498），截至本次招股前，夫妇俩直接在天农集团的持股超过40%，与相关方合计持股超50%，为控股股东。

在公司发展过程中，天农集团也受到了机构投资者的青睐。成立后不久，天农集团曾在2007年吸引过IDG的投资，后来IDG于2015年退出，此后的2020年11月及2022年10月分别开启了两次A股IPO的辅导，不过最终均终止。

天农集团的生猪养殖主要位于贵州等地，在本次提交赴港IPO前夕，公司也受到贵州国资控制基金的高价入股支持。2025年8月，贵州中垦股权投资基金合伙企业（下称“贵州中肯”）以2亿元获得天农集团1400.03万的新增注册资本，公司股本也从3.79亿股增至约3.93亿股。

按照其出资及新增对应注册资本计算，天农集团投后估值为56亿元。虽然按照2024年的业绩，公司市盈率并不高，不过，考虑到2025年的上半年的业绩及2022、2023年的业绩，市盈率也不低。另外，从净资产看，截至2025年6月底，天农集团净资产为13.57亿元，入股后的PB（市净率）超过4倍。天眼查显示，贵州中垦是由贵州国资控股的投资基金。

猪价低迷业绩遇考

生猪养殖是天农集团营收的最大来源，占公司营收常年维持在60%以上，不过，该产品却遭遇了产能过剩、价格持续低迷的挑战。

作为公司第一大品类的生猪价格，自2020年及2021年持续在30元/公斤之后便开启了下跌，2022年至2024年，中国生猪价格分别为每公斤18.5元、15.1元及16.7元。卓创资讯监测数据显示，2025年国内生猪价格经历震荡后下滑而后反弹的走势，全年均价13.74元/公斤，为近五年最低；月均价中，最低为10月的11.52元/公斤。

作为生猪养殖的“扛把子”，牧原股份（002714）业绩预告显示，2025年归母净利润为151亿元-161亿元，同比下降14.93%-20.21%，考虑到公司上半年盈利105.3亿元，这意味着公司下半年盈利出现大幅缩水。而规模更小的公司则陷入亏损之中，生猪销售业务营收占比超过八成的新五丰（600975），预计2025年出现亏损，归属于公司母公司所有者的净利润为-7亿元至-9.6亿元；超过七成收入来自生猪养殖业务的天域生物（603717） ，预计2025年归属于母公司所有者的净利润为-0.85亿元至-1.25亿元。

与A股养殖类上市公司生物性资产采用成本法入账不同，天农集团采用了公允价值核算，其方式为公允价值减去销售成本计量。在过往的纪录期间内，公司的生物资产由估算师在各报告日进行估值。

生物资产是天农集团流动资产中占比最高的资产科目。报告期各期末，公司生物资产金额公允价值分别为13.04亿元、10.91亿元、12.69亿元和11.73亿元。

由于价格等因素的变动，报告期各期，天农集团分别确认生物资产公允价值变动净收益1.65亿元、净损失2.85亿元、净收益3亿元和净损失0.76亿元。

各报告期，假设交易价格上升10%，生物资产的估计公允价值将分别上升1.25亿元、1.05亿元、1.2亿元和1.11亿元；而假设交易价格下跌10%，生物资产的估计公允价值将分别下跌1.26亿元、1.16亿元、1.24亿元和1.16亿元。

天农集团表示，公司注意到在2025年6月底之后，受市场供需变化及其他外部因素影响，公司产品的市场价格出现波动。此类波动是行业的普遍现象，并不时影响公司的经营业绩。