淡水泉赵军陶冬对话：中国资本市场一定会诞生新的核心资产，风险来自拥挤或高度共识

财联社1月19日讯（记者 闫军）A股2026年开门红，市场对慢牛共识预期空前。今年哪些投资机会值得期待？市场逻辑将如何演绎？又有哪些风险值得警惕？近日，淡水泉投资创始人、首席投资官赵军与淡水泉（香港）总裁、首席经济学家陶冬展开了一场深度对话。

“过去几年背负压力做投资，给淡水泉2025年业绩打80分，从机会把握上要下降至70分。”赵军复盘了负重前行的2025年。他表示，伴随投资者情绪回暖、流动性环境友好以及市场逻辑转向盈利驱动，A股与港股有望走出更可持续的行情。当前应当淡化宏观波动与地缘噪音，深入产业与公司层面，把握尚未被充分定价的“预期差”。

在近一个小时的对话中，两位投资老兵阐述了中国资产新叙事，先看干货，十大金句摘要如下：

1、投资者对中国资产的情绪普遍升温，市场对宏观与地缘冲突逐渐“脱敏”。

2、今年的市场逻辑可能从估值修复转向更关注盈利驱动。

3、流动性是今年对股票市场最有确定性的一个友好因素。

4、未来6-12个月的核心是寻找“预期差”。

5、中国在算力基建与AI应用层面有独特机会。

6、新消费体现的是结构性逻辑，用“人场货”框架寻找可持续机会。

7、拥挤或高度共识就是风险。

8、应对比预测更重要，应对必须前置。

9、逆向投资要加强对机会“催化剂”的研究。

10、中国资本市场一定会诞生出一批新的核心资产。

从估值修复到盈利驱动，2026年中国资产叙事重构

“2025年确实充满波折，年初并非轻装上阵，而是背负着过去几年的业绩压力在做投资。”赵军总结2025年市场时表示，去年的行情很大程度上完成了估值修复与部分行业景气度回升，投资者对中国资产的情绪普遍升温。从业绩上来看，给公司打80分，但是从全年市场呈现机会的把握度来看，这个分数就需要下调到70分。赵军坦言，依然错过了不少本可以更好把握的机会。

进入2026年，赵军认为，市场正在形成新的共识：对宏观经济与地缘冲突逐渐“脱敏”，风险偏好稳步抬升，围绕“中国资产”的新叙事逐步清晰。

他进一步指出，今年的市场逻辑可能从估值修复转向更关注盈利驱动。这意味着行业和公司基本面将成为股价更核心的支撑，也要求投资者进行更细致的甄别。

在外部环境上，陶冬认为中美关系可能趋于缓和，为中国资产提供更平稳的外部环境，尤其在非美市场与新消费品类上展现出强劲竞争力，这是中国制造业韧性的一大体现。赵军表示认同，他特别强调，中国出口表现每年都是“超预期”。

“流动性是今年对股票市场最有确定性的一个友好因素。”赵军对2026年的资金面表示乐观。他认为，国内无论是保险等大型机构，还是居民部门，当前在股票资产上的配置仍有提升空间。过去几年沉淀于银行体系的储蓄，有望随市场风险偏好回升而部分流入股市。

外部资金同样呈现积极信号。全球型及新兴市场基金对中国资本市场的态度已转向乐观，配置水平仍有上行空间。叠加人民币升值趋势，中国资产对外资的吸引力进一步增强。

挖掘“预期差”，拥抱科技创新与全球化

谈及具体机会，赵军认为未来6-12个月的核心在于寻找“预期差”，即市场尚未充分认知的价值。他透露，近期在调研AI与传统工业自动化结合领域时，已发现此类机会：尽管企业短期承压于周期下行，但AI赋能与其所服务行业未来的资本开支前景构成了显著预期差。

拉长到三五年维度，赵军指出两大长期驱动力：一是新一轮科技创新为各行各业带来的机会；二是中国企业全球化运营带来的新成长空间。这两点是驱动微观企业成长的共同规律。

在科技创新中，AI是重中之重。赵军认为，AI本身并非泡沫，而是一项深刻影响生产力与生产关系的长期技术。他提醒，2026年AI投资逻辑应从总量转向结构，寻找“供给最紧张、约束最明显，而市场认知尚不充分的环节”。他特别指出，中国在算力基建（受益于电力、制造力优势）以及AI应用（如自动驾驶、机器人）层面有独特机会。

陶冬还进一步分析中美AI不同之处，中国和美国的AI在本质上就有差别。美国的AI是股市拉动型的，大多数模型都是闭源的，而中国的AI有相当一部分是由国有资金驱动的，发展出来的模式是开源的。这带来的一个结果就是2025年10月，中国模型在全球的下载量超过了美国AI模型。开源可能未来将带来应用层面的一次爆发。

除AI外，以创新药行业为例，赵军指出中国凭借人才红利、研发与临床效率构建了“断代式领先”，大量研发成果正通过全球BD合作实现价值，类似具备全球竞争优势的行业还有很多。

对于近期热议的“商品牛市”，赵军表示淡水泉的解决方案并非简单跟随。他更关注两个方向：一是材料领域的替代效应隐含的机会；二是商品景气周期后段的矿山开采、勘探等确定性较强的投资机会，其中中国优秀企业竞争力突出。

消费领域则需切换思路。赵军认为，过去总量增长逻辑下的消费大牛股时代在变化，当前应把握“新消费”的结构性逻辑。他沿用“人场货”框架分析：

人：年轻与老年人群消费崛起；

场：渠道变革（如国货利用线上线下融合）、中国企业走向全球；

货：“悦己”型商品与服务（如潮玩、游戏）受青睐。

赵军强调，评估新消费机会的关键，是判断其驱动因素是否可持续。那些在“人场货”任一维度建立持续优势的企业，有望跨越短期风口，成为长期赢家。

“拥挤或高度共识就是风险”

在风险把控上，赵军指出，拥挤或高度共识就是风险。无论是AI投资还是对美联储政策的单一预期，都需保持警觉。此外，市场参与者结构变化（如量化、ETF资金影响）导致定价更短期化，这对基本面投资者提出了新的挑战。

“应对比预测更重要。”赵军强调，应对必须前置，针对各种未来情景做好投资预案，才能在变化发生时快速行动。在心态上，需避免骄傲，保持敬畏和专注。

作为逆向投资的践行者，赵军分享了提高胜率的两点体会：一是优化时机把握，加强对机会“催化剂”的研究；二是依靠“团队制”与“1+1+1”打法，即CIO与宏观组把握方向、产业组深耕研究、基金经理将研究转化为投资，通过组织协同适应复杂市场。

最后，赵军向投资人传达了他的长期信念，在现在的时代背景下，伴随着科技创新和中国企业的全球化运营，中国资本市场一定会诞生出一批优秀企业，构成新的中国核心资产。