绊脚石太多，“酱油老二”的百亿梦悬了？

文 | 红餐供应链指南

投资者喊话管理层降薪，中炬高新“再造新厨邦”成空谈？

酱油行业，正在上演一场冰与火之歌。

刚刚过去的12月，“酱油老大”海天味业高调宣布拟派发17.54亿元特别分红，加上上半年已实施的15.19亿元分红，前三季度六成利润都与股东共享。同时，海天味业还承诺未来三年（2025年度至2027年度）每年度现金分红比例不低于当年归母净利润的80%。股东皆大欢喜。

但“老二”中炬高新（A股上市公司中，中炬高新（厨邦）的酱油业务规模和市场份额仅次于海天，因此常被业内称之为“酱油老二”）这边却是火药味十足。业绩说明会上股东提出质疑：“公司股价一跌再跌，公司效益一差再差，公司管理层也换了这么长时间了，没有任何改善，反而更差，你们是视而不见还是能力有限？”“公司股价持续走低，公司效益越来越差，建议管理层从自己开始自降工资来给广大投资者一个交代！”……

投资者耐心见顶是有原因的，作为曾经八年（2012-2020年）股价翻百倍的明星股，中炬高新如今的总市值已蒸发近八成。2025年前三季度，中炬高新归母净利润分别下降了24.24%、31.57%、45.66%。酱油是中炬高新的核心产品，贡献了约六成的营收，该品类收入下滑成为拖累业绩的主要原因之一。

事实上，在打造了“美味鲜+厨邦”双品牌体系后，中炬高新曾高喊“再造一个新厨邦”、2026年营收达百亿的目标，但在冰冷的财报数据面前，已显得格外苍白。

老大猛猛赚钱，其他竞争对手也在奋力直追，但酱油老二似乎还停滞不前，甚至有些掉队，这也不禁让人发出拷问：中炬高新到底遭遇了什么？

内耗之痛，失去了最关键的几年

提及中炬高新的困境，很多人会联想到“宝能系”与“火炬系”长达数年的控制权争夺，但这只是表象，而非根源。

中炬高新的底子，藏在“很不调味品”的名字里，其前身为“中山高新技术产业开发总公司”，一开始是负责中山高技术产业开发区筹建的行政性公司，后经历了股份制企业试点、成功上市，又通过收购中山市美味鲜食品总厂，正式进入调味品领域，打造了厨邦和美味鲜两个品牌。

△图源：中炬高新官网

2015年，宝能系前海人寿首次举牌，将增持的中炬高新股份转给宝能系旗下的中山润田投资有限公司（下称“中山润田”），后者成为中炬高新第一大股东。2019年3月，中炬高新公告称，宝能集团董事长姚振华取代中山火炬高技术产业开发区管理委员会，成为公司实际控制人。此后，剧情走向“狗血”：姚振华到总部调研被保安拦下，中山国资罢免“宝能系”董事……

《财新》曾报道，姚振华对中炬高新有较强的控制欲，并不满足只做财务投资者，曾提出过“五年双百计划”。但“宝能系”内部几乎没有熟悉调味品业务的高管，外行指挥内行，叠加股东内斗，导致中炬高新在行业关键转型期“掉队”。

什么是调味品行业的“关键转型期”？

公开数据显示，2015-2023年，中国调味品行业市场规模从2842亿元扩展到了5923亿元，头部企业在产品健康化、渠道精细化、品类多元化等方面找到新蓝海。

产品层面，零添加、减盐减钠、有机原料等健康概念被持续放大，成为调味品“标配”。

品类的创新也在加速，高端化分层明显。像2020年成立的杭州松鲜鲜自然调味品有限公司，凭借松茸这一差异化原料，2023年营收超8亿元，成为行业黑马。

销售渠道方面，电商蓬勃发展，头部企业先后布局天猫、京东、抖音等平台，通过直播带货、内容种草等方式精准营销。2023年海天味业和千禾味业的线上销售分别同比增长40.4%、19.68%，李锦记亦增长不俗。

此外，线下渠道进入“货找人”阶段，以山姆为代表的仓储会员店为品牌先筛选出一批注重生活品质、购买力高的中产用户，并提供渠道背书，海天味业、李锦记、千禾味业先后入驻山姆。千禾味业还与沃尔玛自有品牌“沃集鲜”合作推出了黑豆酿造生抽、减盐酿造生抽、头道生抽等调味品。

△图源：山姆小程序截图

调味品宣传重心也从传统的电视媒介移向更垂直、更场景化的内容植入。比如海天，开始冠名综艺节目，通过软广告和节目互动，给年轻观众植入品牌心智。

这一时期，最典型的弯道超车案例是千禾味业。2022年，海天味业深陷添加剂舆论危机，“酱油老三”千禾趁机推出“零添加”产品，且备货充足，同期净利润同比增长115.94%，吃到了海天份额下降的红利。

而中炬高新，在无休止的内斗中，完美错过了风口，等到他从权力内斗中缓过神来，已是2024年，战场早已不是当年的模样。

国资回归后的尴尬：动作很多，效果很少

2024年，国资重新掌权中炬高新，新董事长余健华高调宣布未来三年将“再造一个新厨邦”，旗下子公司美味鲜公司营业收入将达100亿元，营业利润将达15亿元。为实现该目标，中炬高新密集加码了一系列动作。

比如，针对餐饮客户推出大包装产品，为连锁餐企定制调味解决方案；以天猫、拼多多官旗店为“新品推广窗口”，扩展电商销售渠道；通过海外展会和代理商合作，进入东南亚、中亚、南美洲等海外市场；以及加强产品的研发。据统计，仅2024年厨邦就完成了15款减盐、减糖类产品（蚝油、酱油、醋类、复合调味料等）的开发上市。

但推新和业务扩张并没有带来立竿见影的效果，反而拉高了销售和财务成本。2025年三季报显示，美味鲜公司1-9月销售费用4.36亿元，同比增长19%，财务费用835万元，较2024年同期翻了4倍。净利润方面却比2024年同期少了1.90亿元，减幅34.14%。

渠道优势也不明显，有投资者在调研后直言：“厨邦在线下好像并没有对于这个赛道进行宣传和投入，并且在类似山姆这样消费群体区分度比较高的超市，厨邦没有任何产品出现。”

渠道的清冷，源于过去数年的不稳定经营。“宝火之争”时期，管理层频繁更迭，渠道政策摇摆不定，重大诉讼拖累业绩……都给中炬高新留下了“后遗症”。

压力之下，中炬高新在产品、渠道和品牌上的历史短板变得更加明显。

产品方面，2025年9月，厨邦与江南大学共同成立调味品联合创新中心，试图强化研发能力，但技术转化为市场竞争力需要时间。而且阳西生产基地建设工程和阳西美味鲜食品生产项目都还在建设中，分别累计投资15.57亿元、5.70亿元，均未正式投产。

△图源：中炬高新官网

渠道方面，尽管国资回归后，中炬高新一直在努力修复渠道生态，但目前收效甚微。2024年销售费用增幅10.32%，其中美味鲜销售费用5.01亿元，用于渠道改造、加大费用投入力度、增加促销推广。2025年4月，中炬高新牵手谢霆锋，带来了一定量的粉丝消费，但目前分销渠道的营收占到了主营业务总营收的96%以上，线上直销体量过小。

2020年到2025年，厨邦经销商数量翻倍增长，但多集中在中西部和北部区域，新增经销商也没有带来太多营收增量。财报数据显示，2024年美味鲜中西部和北部区域营收同比下跌6.65%和1.01%，且毛利率均低于35%。同时，开拓新区域给到的优惠政策，又加剧了窜货问题，陷入“按下葫芦浮起瓢”的恶性循环。

为改善厂商关系，新任董事长黎汝雄于2025年7月正式上任后，便迅速成立了厨邦全国市场联盟管理委员会，强调要从“利润分配”转向“价值共创”。但若终端动销不畅，任何联盟最后可能都是空中楼阁。

品牌方面，华与华设计的“晒足180天”曾让厨邦赚足了消费者信任，但如今消费者期待更清晰的健康标签或品质故事，厨邦的角色定位还是“家庭情感纽带”，没有建立起更有竞争力的品牌心智。

更重要的是，整个行业已经呈现出利润向头部集中、整体增速放缓的局面，中炬高新想要追赶，会格外艰难，增长的每一分钱，可能都需要从海天、千禾、李锦记的口中抢过来。

黎汝雄的“ 啤酒神话 ”，能在酱油行业复制吗？

值得注意的是，国资重新掌控中炬高新后的一大动作，是引入了“华润系”职业经理人团队。如今，中炬高新已形成“国有股东+市场化高管”的模式。

黎汝雄是被寄予厚望的关键之一。2015年，曾任华润创业CFO的黎汝雄以280亿元港币重组华润啤酒（控股）有限公司，将华润创业的非啤酒业务出售给母公司华润集团，使其转型为专注啤酒业的企业。此外，黎汝雄还运作过金威啤酒、江西宏科隆、太平洋咖啡等多起收并购案例。

△图源：中炬高新公告

资本市场对黎汝雄的期待也很明确：希望他用擅长的收并购手段，帮厨邦打破内生增长瓶颈，快速冲向百亿目标。

香颂资本董事沈萌就曾评价，引入经营与财务经验丰富、特别是涉足过消费品市场的职业经理人，有助于在中山市国资从宝能拿回中炬高新控制权后，更好稳定以厨邦酱油为核心主业的运营、恢复上市公司成长性。

但截至目前，这一期待还未落地。2025年中炬高新曾计划“完成至少1起产业化并购”，但在12月的业绩说明会上又回复，“有几个项目在推进中，在目前市场环境下，双方暂未就交易价格达成一致。”

客观地说，调味品依然是门好生意。2024年，受益于原材料价格下降，中炬高新酱油业务的毛利率提升到了43.56%，鸡精鸡粉和其他产品的营业成本分别下降了7.34%和14.78%，鸡精鸡粉的毛利能达到46.14%。同时，公司正在逐步剥离房地产业务，更加聚焦调味品主业。

△图源：“厨邦味道”公众号

但冰冷的数字还摆在那里：2023年至2025年三季度，中炬高新核心子公司美味鲜营收分别为49.32亿元、50.75亿元、31.07亿元。距离2026年要“再造一个新厨邦”，差距显然不小。

对于黎汝雄和他的团队而言，挑战也是多重的，既要以最快的速度修补产品、渠道、品牌的系统性短板，还要在行业存量竞争的残酷环境中，找到那个可能稍纵即逝的并购或增长窗口。这既需要时间，也需要不犯错的执行。

2026，中炬高新，会好吗？大家都在等一个答案。