香港药妆零售之王龙丰集团欲在港上市，是机会还是风险？

近日，一家在香港街头巷尾随处可见的药妆店，向港交所主板递交了申请文件。

其实，对许多香港市民和内地游客而言，龙丰集团控股有限公司（以下简称“龙丰集团”）并不陌生。自1992年从九龙城一家小药房起步，经营品类逐步涵盖中西成药、保健品、医疗用品、美容护肤、彩妆、母婴产品、食品、个人护理及家居日用品等，如今已发展为拥有29间零售门店、年收入超24亿港元的连锁巨头。三十多年来，龙丰一步一个脚印，如今更以“香港最大药妆零售商”的光环，正式向资本市场发起冲刺。

然而，在港股IPO审核日趋审慎、零售行业整体承压的当下，龙丰集团这趟资本之旅，究竟是价值重估的良机，还是一场高杠杆下的豪赌？

根据弗若斯特沙利文报告，2024年，龙丰集团以5.2%的市场份额成为香港最大的药品零售商；按平均单店SKU计，又是香港最大的药妆零售商，每店平均供应约6500个SKU。旺角家乐坊那家1.75万平方呎的旗舰店，不仅是地标，更是其“商超型药妆”模式的具象化表达——药品引流、美妆创利、日用品填满货架，打造“逛到停不下来”的沉浸式消费场景。

财务数据同样耀眼：2023至2025财年，收入从10.94亿港元飙升至24.60亿港元，复合年增长率高达50%；毛利率从24.9%稳步提升至31.6%；2024财年成功扭亏为盈，净利润达1.45亿港元，2025财年再增至1.70亿。2026财年首季，利润同比暴涨130.7%，看似势不可挡。

通过分析不难发现其增长原因：

1、2023年全面通关带来的旅游消费回流红利；

2、门店数量从13家激增至29家的扩张效应；

3、自有品牌占比提升至13.6%，拉高了整体毛利。

换句话说，龙丰集团的增长，是“天时+地利+人和”共同作用的结果，而非单纯内生效率的胜利。但值得警惕的是，这份高增长可能是建立在一个极其脆弱的财务结构之上。

截至2025年6月30日，龙丰集团的流动负债净额高达3.32亿港元，短期借款6.25亿港元，而账上现金及等价物仅3360万港元。这意味着，龙丰集团几乎完全依赖供应商账期和银行授信维持运转。一旦销售回款放缓、银行收紧信贷，或租金、人力成本进一步攀升，现金流立刻承压。

令人不安的是其高达809.4%的资产负债率。虽然招股书解释称这是因投资物业公允价值计入权益所致，但实质仍是：龙丰集团净资产为负，所有资产几乎全部抵押用于融资。两处上水物业估值1.79亿港元，却已悉数押给银行。这种“把房子全押出去开店”的玩法，在利率上行周期中无异于走钢丝。

而龙丰集团的业务模式，又高度集中于单一市场。97.2%的收入来自香港线下门店，且集中在旺角、尖沙咀等旅游核心区。这意味着，它的命运与内地游客流量深度绑定。一旦“北上消费”趋势延续（即港人更倾向去深圳、广州购物），或全球经济放缓抑制跨境旅行，龙丰集团的客流和销售额将首当其冲。

线上渠道的短板更是明显。2025财年，线上收入仅0.43亿港元，占比1.7%，且连续三年萎缩。尽管它在天猫、京东、微信小程序上架超7000个SKU，但App月活仅6.6万，远低于屈臣氏、万宁等对手构建的O+O生态。在Z世代习惯“即时配送+会员积分+直播种草”的今天，龙丰集团的线上布局更像是“线下货架的电子版”，缺乏真正的用户运营能力。

此外，治理结构也存隐忧。谢少海家族通过TTK Holding 100%控股，董事会由家族成员主导，关联交易频繁。截至2025年6月，应收关联方款项达2.89亿港元，占流动资产近四成。上市前夜，核心子公司大手笔分红2.55亿港元，钱流向老股东，而未来扩张风险却要由公众投资者承担——这种“上市前分利、上市后烧钱”的操作，早已被市场反复验证为高危信号。

当然，龙丰集团并非没有优势。它对本地消费文化的理解、庞大的SKU组合、专业的药剂师与美容顾问团队、以及在日本设立的采购办公室，都构成了真实的竞争壁垒。其“药品树信誉、美妆创利润”的策略，在过去几年确实奏效。

但问题是：这套模式还能复制多久？

招股书显示，龙丰集团计划在2029年前再开最多11家新店，继续深耕铜锣湾、中环等黄金地段。可香港零售物业空置率正在上升，优质铺位稀缺且租金高昂。新店能否复制旺角旗舰店的坪效？同店销售增速已从64%骤降至5.6%，说明扩张边际效益正在递减。

其根本的问题在于：在一个人口750万、零售高度饱和的城市里，靠开大店、堆SKU的增长逻辑，是否已接近天花板？龙丰集团曾表示有意探索粤港澳大湾区机会，但至今未见实质性动作。若无法突破地域限制，其“药妆之王”的称号，恐怕永远只是“香港之王”。

清扬锐评：

清扬君认为，龙丰集团用30年时间证明了“专业+体验+选品”可以取得很好的发展，但也暴露了重资产、高杠杆、单市场模式的致命软肋。

对投资者而言，这并非一道简单的“买入或离场”选择题，而是一场关乎“信任边界”的抉择：你是否相信龙丰能扛住高负债压力实现稳健扩张？是否相信它能迅速补上线上渠道的短板？又是否相信它能在万宁、屈臣氏、松本清等巨头的夹击中守住市场份额？若心中存有半分犹疑，不妨先驻足观望——毕竟手握资金，何惧入场无时。

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图源：龙丰集团官网