宠物医疗第一股受挫？对赌高压、商誉悬顶，揭开整个行业最大痛点

哈喽，大家好，我是小方，今天这篇，我们主要来看看被寄予厚望的“中国宠物医疗第一股”瑞派宠物。

它的IPO之路到底卡在了哪里，而它身后那个看似繁荣的宠物医疗行业，又藏着哪些真实的冷暖。

就在不久前，2025年12月22日，瑞派宠物向港交所递交上市申请的消息，让不少关注宠物赛道的人精神一振。毕竟，按照行业报告的说法，它坐拥全国548家医院，是妥妥的行业老二。事关万千“毛孩子”的健康，这生意听起来又稳又刚需，资本市场期待一个标杆性的企业出现，再正常不过。

光环之下，阴影面积也不小。翻看招股书，最扎眼的就是持续亏损。从2022年到2024年，三年累计亏了3.7个亿，直到2025年上半年才勉强扭亏为盈。这就有点意思了，一边是开遍全国的医院，一边是账上不见利润，钱到底花哪儿去了？

这钱，很大程度上花在了“过去”和“扩张”上。先说“过去”，瑞派身上背着一份沉重的“对赌协议”。早年间为了融资，和投资人签了条款，如果上不了市，就得连本带利赎回股份。这笔潜在的负债，在账上叫做“赎回负债”，最高时账面值超过28亿元，像一把悬顶之剑。为了摘掉这把剑，上市几乎成了必须完成的“救命”任务。

再说“扩张”。瑞派能迅速做到全国第二，靠的不是自己一家家慢慢开，而是一种叫VDP的模式，简单说就是“收购+保留原团队持股”。548家店里，有428家是买来的。这手法快是快，但代价也高。收购的价格往往比净资产高，多花的钱就变成了账上高达17.9亿元的“商誉”。

这商誉不是真金白银，而是对未来赚钱能力的乐观估计，万一收购的医院后来不赚钱，这笔巨款就可能减值，直接冲掉利润。

更现实的是，这种模式让管理变得复杂。原来的院长和团队还留着不少股份，总部想推行统一的服务标准、定价体系，难度不小。每家店可能都有自己的“小算盘”，长远看，这不利于一个连锁品牌建立起稳定可靠的统一形象。

市场的担忧并非空穴来风。根据港交所最新披露的信息，瑞派宠物在2025年12月30日被标记为“失效”状态。这意味着其首次递交的申请材料在6个月内未通过聆讯，上市进程已然搁浅。这对背负着“对赌”压力的瑞派而言，无疑是一个严峻的现实挫折，下一步是更新材料再战，还是另寻出路，压力可想而知。

再看日常运营，扩张是个“吃现金”的老虎。虽然经营本身能产生一些现金流，但投资活动（主要是开新店、收购）的花销更大，导致公司现金并不宽裕。截至2025年6月底，账上现金只有2亿多，但流动负债净额高达24亿多。一边要还旧账（对赌），一边要维持扩张和新店运营，资金链绷得挺紧。

瑞派的难题，某种程度上也是整个宠物医疗连锁化困境的缩影。这个行业，远看是蓝海，近看是红海。

首先，市场极其分散。全国有超过30万家宠物医疗机构，但前五大连锁品牌加起来，市场份额才占6.5%。这意味着，瑞派面临的对手，绝大多数是遍布社区、经营灵活的“夫妻店”或个体兽医诊所。它们成本低，客情关系稳固，在一个小区周边就能活得很滋润，对价格敏感的宠物主来说吸引力不小。

需求本身有天花板。宠物确实有生老病死，但除了幼年期的疫苗、驱虫，和老年期的慢性病，壮年期的健康宠物去医院的频率并不高。很多常见小毛病，主人现在习惯上网查资料、咨询线上兽医，或者在电商平台买药，这又分流了一部分线下医院的业务。

再者，还有其它“正规军”在赛跑。除了瑞派，还有新瑞鹏等其他连锁品牌在扩张。线上平台如京东健康等也提供宠物问诊和药品服务，价格往往更有优势。甚至一些地方的公立动物防疫站，也提供基础的疫苗注射服务，价格亲民。竞争是多维度的。路在何方？

所以，瑞派冲刺“第一股”遇阻，不仅仅是一家公司的问题，更是给整个想靠资本快速整合的宠物医疗行业提了个醒。这个行业的核心是医疗专业性和信任感，它无法像零售或快餐一样完全标准化、快速复制。并购能快速做大门店数量，但如何真正整合资源、提升医疗质量、控制成本、建立品牌忠诚度，才是更难的考题。

对于广大宠物主来说，我们当然乐于看到出现更多规范、透明、可靠的连锁医疗机构。这或许需要行业更耐心地打磨单店模型，提升运营效率，而不仅仅是资本的跑马圈地。

瑞派的上市之路虽然暂时受阻，但它的尝试与困境，无疑让市场更清晰地看到了宠物医疗这门生意的复杂面貌。行业的进步，最终会让我们和我们的“毛孩子”都受益。