引爆港股A股两地行情，市场为何「抢购」MiniMax？

MiniMax港交所上市，AI板块沸腾。

1月9日，MiniMax正式登陆港交所。交易数据显示，MiniMax开盘后涨幅持续拉升，最终收涨109%，市值突破千亿港元大关。

港股和A股市场的AI板块也被全面引燃。从收盘数据看，港股市场中，讯飞医疗科技上涨约20%，第四范式上涨约7%。A股人工智能板块出现罕见共振，其中昆仑万维19.99%涨停，三六零上涨超6%，带动万得多模态模型指数最终上涨5%，显著跑赢大盘指数。

这一切都有迹可循。根据MiniMax此前公布的配发结果，其公开发售部分获得1837倍超额认购，国际发售部分最终获配37倍认购。热烈的市场环境下，公司超额配售选择权（绿鞋机制）也有望全额行使，最终募集资金总额可达约55.4亿港元。

MiniMax在国产AI六小虎中是比较特殊的一个。六家中四家走更稳健的To B路线，而和同为To C的月之暗面相比，MiniMax也更激进地选择了文字、语音、视频多管齐下。

“我们一开始就想得比较清楚，真正的AGI一定是多模态的输入和输出。”MiniMax CEO闫俊杰表示。

在大模型创业维艰、资源有限的语境下，MiniMax全都要。这看起来很疯狂，但他们的阶段性成绩已经摆在面前。

2025年前九个月公司营收达到了5344万美元，同比增长174.7%。截至2025年9月30日，MiniMax已有超过200个国家及地区的逾2.12亿名个人用户，其中海外市场收入贡献占比超70%。

而体现大模型实际调用量的OpenRouter的数据显示，MiniMax M2是OpenRouter上第一个日token消耗量超过500亿的中国模型。

这一切是如何发生的？

何为“原生”的AI应用

“千万别套用移动互联网的逻辑来做AI”，MiniMax CEO闫俊杰曾在采访中反复强调这一理念。

AI创业公司普遍宣称打造“AI原生应用”，但何为“AI原生”？MiniMax身体力行地给出了一种答案：模型即产品。

“大模型时代，真正的产品其实是模型本身。”闫俊杰解释道，“因为大模型的产品本质上是给人提供智能，不管这个智能是一段文字、一个视频还是一段声音，本质上是在提供智能。而提供智能这件事，智能是模型算出来的，所以最核心的产品其实是模型本身。”

这一理念颠覆了传统互联网公司的思维逻辑。当其他公司将API和APP视为核心产品时，MiniMax将它们定位为“模型的渠道”。

这也是闫俊杰决定聚焦模型能力，而非在产品上过度雕花的主要原因。

“我们曾经经历过战略摇摆，从'模型和产品'并重，到聚焦模型。”闫俊杰表示，这一决策并非盲目，而是基于对行业本质的深刻认知——模型能力提升后，产品自然会好，而不仅仅是把移动互联网玩法复制过来。

比如视频模型方面，最新一代Hailuo 2.3模型在动态表现力、风格化呈现以及人物表演细腻度方面取得了显著突破，再次刷新了全球视频模型效果成本纪录。

基于模型优势，海螺AI已成为全球领先的AI视频生成平台，截至目前已帮助全球用户创作超5.9亿视频。

招股书数据显示，海螺AI作为2024年新发布的产品，截至2025年前九个月，其MAU和付费用户量仅次于Talkie/星野，分别达到565万和31万。

这直接说明了，MiniMax的收入方式正发生根本性转变——随着模型能力提升，前端产品从零开始用户增长的速度正越来越快。

除了聚焦技术迭代，MiniMax对于AI原生应用的理解，还源自B端与C端将融合的判断。

按照“模型即产品”的终局思维，实现AGI后，B端C端可以是不矛盾的——技术上的Scaling（可扩展性）可以在B端与C端实现通用，也就是说，互联网定义下的“B端C端”概念将不再像从前那般界限分明。

“Scalability”（可拓展性）被MiniMax视为公司的核心竞争力。按照闫俊杰的构思，在技术上实现Scaling后，商业化的Scaling会水到渠成。

招股书显示，截至去年9月30日，MiniMax To C收入同比增长181%，To B收入同比增长160%，其中B端毛利高达69.4%。而且从2023年年底到去年9月30日，不到两年的时间，AI原生产品付费用户数暴涨15倍。

事实证明，可拓展性确实驱动了规模化的收入增长。

技术驱动下的商业化Scaling

本质上，C端推广是互联网逻辑，而在大模型时代，用户会自然选择SOTA大模型。

这一背景下，Minimax正在商业化战略上主动收回C端推广精力。招股书中，MiniMax表示，公司于今年前九个月将付费营销及推广开支削减了大约90%，以转向自然增长策略。

主动收回推广力度，是公司对产品信心的最直接体现。

数据显示，从成立至去年9月，MiniMax整体花费仅约5亿美元。相比于其他很多AI App的大力投流推广，MiniMax旗下C端产品几乎完全靠底层能力赢得用户，做到全球领先的水平。

因此体现在商业化思路上，MiniMax不仅追求用户规模的广度，更注重商业价值的深度，通过技术赋能大幅提升ARPU。例如，海螺AI的核心用户就多为粘性高、付费意愿强的创作者群体，商业转化效率极高。

除了独特的商业化逻辑，从现金流的角度看，MiniMax也是大模型公司中难得的“健康”公司。

招股书显示，MiniMax现金储备超过11亿美元。基于目前的现金消耗率预测，即便在没有IPO募资的情况下，公司现金也足以支撑营运超过53个月的时间。

同时，公司的API业务毛利率高达69.4%，显著高于行业平均水准。在API业务毛利的带动下，公司毛利从2023年的-24.7%快速转正，于2024年达到12.2%，并在2025年前九个月进一步提升至23.3%。

去年前九个月，公司收入在实现174.7%爆发式增长的情况下，经调整净亏损仅小幅上升8.6%。这意味着公司每单位收入对应的亏损额大幅下降了60%，“亏损率”持续大幅收窄。

可以看出，公司在短短四年内，成功做到了成本的收敛。从早期的算力换市场，通过推理成本下降以及规模化带来的边际成本递减，如今已经进入了较为健康的自我造血阶段。

成本收敛的成果背后，离不开人才组织的Scaling。

招股书披露，公司全员385人，平均年龄仅29岁（95后），研发人员占比高达73.8%。更令人印象深刻的是，公司“以一抵十”的产出效率，证明其组织Scaling基于“人才密度”而非“人力堆砌”。

“AI已经深入到日常工作的底层方式，”闫俊杰曾表示，“MiniMax超过80%的代码不是人工逐行敲出来的，而是由AI完成的。”

公司甚至内部创建了“AI实习生”，“它可以看我们内部的各种代码库、线上环境。线上出问题，飞书里聊几句，它就能改代码，我们review后直接上线。”

关于AI Native组织，闫俊杰认为人才结构应该是能够把不同画像的人，有机地组合在一起，最终形成多样性。

AGI终局还远，当下也难以论英雄。在ChatGPT面世至今的三年里，一众创业公司曾频繁调整方向，少的是像MiniMax这样，今天的商业蓝图还和创业第一天相同。

这种层面上说，闫俊杰是真正的理想主义者，真正实践着“终局思维”。

他坚信，只有从最终的目标和愿景出发，才能在复杂多变的市场环境中保持战略定力，不为短期的诱惑或困难所动摇。MiniMax的每一步布局，无论是技术研发投入，还是产品迭代升级，都紧密围绕其长期愿景展开。

随着登陆港交所，MiniMax的“模型即产品”战略将接受更严格的市场检验，但其战略定力与组织创新，已经让它在AI创业浪潮中占据了独特而关键的位置。

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