9价疫苗卖不动？龙头申请百亿贷款“渡劫”

（来源：新康界）

转自：新康界

近日，疫苗巨头智飞生物发布公告，公司已召开董事会审议通过《关于公司申请银团贷款暨子公司及公司关联方提供担保的议案》，准备申请总额不超过102亿元、期限不超过3年的中长期贷款。

这笔巨额贷款将用于置换公司存量融资及补充日常营运资金。智飞生物的实际控制人蒋仁生先生及其配偶、其子蒋凌峰先生及其配偶为公司本次融资提供无偿担保。

但这笔巨款能否缓解其资金链紧张的局面，能否让“疫苗茅”摆脱对HPV代理业务的依赖仍是未知数。

危机下的战略调整

智飞生物正经历着一场前所未有的业务寒冬。作为中国首家在创业板上市的民营疫苗企业，这家曾被市场誉为“疫苗茅”的公司正面临主营业务的大幅下滑。

2025年上半年，公司实现营业收入49.19亿元，同比下降73.06%；归母净利润从上年同期的22.34亿元降至亏损5.97亿元，这是该公司2010年上市以来首次半年度亏损。这一惊人下滑的核心原因，是公司HPV疫苗代理业务的急剧萎缩。

过去几年，智飞生物凭借代理默沙东四价、九价HPV疫苗实现了飞速发展。公司的营收从2017年的13.43亿元一路飙升至2020年的151.90亿元。代理业务的暴利背后隐藏着企业单一依赖的隐忧。 自2021年疫苗红利消失后，智飞生物归母净利润自2022年上半年开始同比下滑。

智飞生物面临的压力远不止于此。截至2025年前三季度，智飞生物面临着严峻的库存与回款压力。据悉，截至2025年前三季度，公司存货余额已攀升至202.46亿元，与2024年初相比增幅超过125%。同时，应收账款规模也达到128.14亿元。

这些财务数据背后，是大量未能实现终端接种的疫苗——它们一部分积压在公司的仓库内，另一部分则滞留在下游的各级疾控中心等渠道中。存货与应收账款两项合计高达约330亿元，相当于公司当期营业收入的四倍。

更严峻的问题是，疫苗产品具有严格的有效期（通常为2～3年），渠道中积压的疫苗已存放不短的时间，一旦超过保质期，就必须全额计入损失；即便仍在有效期内，存放过久的疫苗其市场流通性也极差。

为此，智飞生物制定了相当严格的坏账计提政策：对于账龄2至3年的应收账款，按50%的比例计提坏账准备；而账龄超过3年的，则需100%全额计提。

风险正在加速显现。2025年半年报显示，公司账龄在1年以上的应收账款合计占比，已从期初的约24%显著上升至期末的近45%。这意味着，随着时间进入2026年，数百亿滞销疫苗中将有更多批次面临过期，并将直接转化为公司的当期成本与损失。

分析可见，即便不考虑其他任何成本，仅这些疫苗过期报废所带来的潜在损失，就足以对其2026年乃至2027年的业绩构成严重冲击。

此次申请的102亿元贷款正是公司战略调整的重要一步。而这一融资动作并非孤立事件，早在2025年4月和6月，智飞生物就已开始筹划向银行申请新的授信额度，计划总敞口高达360亿元。6月26日，公司又公告拟通过发行公司债券募资不超过60亿元。

为了渡过难关，智飞生物急需调整业务结构，优化债务，并加速推进研发项目进展。但这笔款项到账，也只能解燃眉之急。借新还旧、以债养研能否撑到新产品盈利回流尚且是未知数，而留给智飞生物的时间窗口正在收紧。

竞争加剧与需求萎缩

国产疫苗企业正全力围攻HPV市场，HPV疫苗的竞争格局正在发生深刻变化。国内已有五款HPV疫苗产品获批上市，除了默沙东的九价、四价HPV疫苗外，还有葛兰素史克、万泰生物和沃森生物的二价HPV疫苗。

万泰生物的全资子公司厦门万泰沧海生物技术有限公司申报的九价人乳头瘤病毒疫苗已于2025年6月获批上市，打破了默沙东在中国九价市场的垄断局面。7月，万泰生物正式公布其九价HPV疫苗“馨可宁9”的定价为499元/支。这一价格仅为竞品的38%。

除了万泰生物，康乐卫士、瑞科生物、上海博唯等企业的九价HPV疫苗也进入了三期临床试验阶段，预计将在2026—2028年密集上市。

供应过剩与需求疲软成为困扰整个行业的问题。默沙东在2025年初曾宣布“暂停供应”中国市场HPV疫苗，解释称“受整体市场环境、消费者需求疲软及渠道库存高等因素影响”。

不仅如此，HPV疫苗行业同时面临接种程序可能变更带来的市场空间压缩风险。世界卫生组织曾指出，接种一针HPV疫苗与接种二针效果相当，但国内获批的五款HPV疫苗均需要注射3剂次。

一旦接种程序按WHO建议简化，该领域未来的市场空间将大幅减小。中信建投证券数据显示，2025年前三季度，疫苗板块收入同比下降52.5%，归母净利润同比下降121.6%；其中2025Q3疫苗板块营业收入同比下降27.5%，归母净利润同比下降196.7%。

同时，价格战与内卷已蔓延至流感、带状疱疹、肺炎等多个疫苗领域。

在疫苗市场，价格战已成为企业应对市场竞争的普遍手段，内卷已蔓延至流感、带状疱疹、肺炎等多个疫苗领域。

流感疫苗领域，企业降价尤为直接。2024年6月，两大主流生产商相继调整价格。华兰疫苗将其四价流感疫苗价格下调30%，金迪克更是直接将同类产品单价从128元/支调整为88元/支。

带状疱疹疫苗市场的竞争同样激烈，且形式多样。葛兰素史克（GSK） 为其进口重组带状疱疹疫苗在多地区推出“第二针免费”的变相降价活动，这使得单人全程接种费用从超过3200元直接腰斩至约1600元。国产厂商也随之跟进，百克生物的减毒活带状疱疹疫苗已普遍降价至700元左右的价位水平。

此番各品种、各厂商的集体价格下调，清晰地表明了中国疫苗市场正从过去的“高毛利、强渠道”模式，快速转向一个以量换价、充分竞争的新阶段。对于依赖单一重磅代理产品或面临激烈同质化竞争的企业而言，持续的价格压力将是未来数年的主要经营挑战。

除此之外，智飞生物的困境与自救，是中国生物医药行业从市场驱动转向创新驱动的一个缩影。公司在转型过程中面临的挑战，也是许多中国药企共同面对的问题，如何平衡短期生存与长期发展？如何从销售导向转向创新导向？

参考资料来自网络公开信息，包括新闻资讯、企业官网、政府文件等。