营收超六成靠单一品类，研发费用三年“蒸发”1200万，幺麻子再闯IPO能否圆梦“藤椒油第一股”？

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蓝鲸新闻1月5日讯（记者 代紫庭）两次冲击A股未果后，"藤椒油第一股"的竞逐者幺麻子食品股份有限公司将目光投向了北交所。近日，北交所官网显示，幺麻子IPO申请正式获受理，距离其2023年底主动撤回深交所主板上市申请已过去两年。

中国调味品协会大数据信息中心特聘研究员张戟向蓝鲸新闻记者表示，在主板资本市场收窄了对食品企业的大门后，北交所便成了一个相对便捷的上市路径，幺麻子选择北交所可以更快上市，有利于满足其早期投资方的相关诉求。

然而，此番再度闯关背后，幺麻子不仅面临产品结构单一、产能瓶颈、存货高企等经营层面的挑战，其最新招股书中研发费用数据与历史披露数据出现巨额差异，三年累计相差超1200万元，引发市场对其财务真实性及内控有效性的广泛质疑。

上市一波三折，仅靠藤椒油撑起"6亿盘子"，同时产能或陷入瓶颈

公开信息显示，幺麻子食品股份有限公司成立于2008年3月，起源于"中国藤椒之乡"四川洪雅，是一家以藤椒风味调味料为核心业务的农副食品加工企业。

回顾幺麻子的资本之路可谓曲折。早在2020年，公司便向四川证监局提交辅导备案，最初瞄准深交所创业板，次年转向主板。2022年4月，幺麻子正式递交主板IPO申请，却于2023年12月主动撤回材料，首次冲A宣告终止。

撤回并非终点。2024年8月，深交所的一纸监管函揭示了幺麻子前次IPO"带病闯关"的实质。因在申报文件中"遗漏披露关联方信息"，幺麻子及实控人赵麒被采取书面警示，保荐机构中金公司、审计机构天职国际、律师事务所君合所一同受罚。这成为注册制下中金公司在主板IPO保荐业务中收到的首份书面警示。

受挫后的幺麻子迅速转向。2024年6月，公司申请挂牌新三板，明确指向北交所上市。然而进程再度遇阻——2024年8月，审计机构天职国际被证监会暂停证券服务业务6个月。

直至2025年4月更换为信永中和会计师事务所，上市进程才重回正轨。2025年7月，幺麻子挂牌新三板并进入创新层，随即启动北交所上市辅导，并于同年12月23日正式递交申请。

张戟认为，北交所的定位侧重于为"更早、更小、更新"的创新型中小企业提供资本服务，对于以特色单品类为主的调味品企业来说可以在一定程度上体现出"专精特新"的特点。

尽管上市之路一波三折，但从财务数据看，幺麻子近年业绩呈现增长态势，据幺麻子最新向北交所递交的招股书，2022年至2024年，公司营业收入从4.5亿元增长至6.25亿元，年复合增长率约17.8%；净利润从8108.63万元增至1.57亿元。2025年上半年，营收3.32亿元，净利润已突破1亿元。

其中，毛利率的抬升是其利润增长的重要支撑。上述招股书披露，2022年至2024年公司毛利率分别为31.98%、33.07%、38.70%，2025年上半年进一步升至46.45%。

然而，由于公司主营业务高度围绕调味油展开，即便营收数据稍显亮眼，也难以掩盖业务结构单一的"硬伤"。

招股书显示，2022年至2024年及2025年上半年，调味油收入占主营业务收入比例分别为93.94%、94.05%、93.84%和93.78%。其中，"藤椒油"又是最核心的拳头产品，报告期内，其收入占主营业务收入比例长期在80%以上。

在张戟看来，当前藤椒油的消费场景仍偏重于餐饮渠道，其增长与川菜等菜系的全国化推广密切相关。"相较于更为普适的花椒，藤椒的风味记忆点鲜明，但适应性也相对较窄。"张戟认为，"长远来看，仅依靠藤椒油单一品类，可能不足以支撑一家上市公司的持续成长预期。"

与此同时，产能瓶颈亦成为制约。招股书披露，报告期各期调味油生产"高峰期半成品集中加工产能利用率"分别为92.65%、96.77%、118.33%和95.00%，甚至出现过高峰期"满负荷甚至超负荷"运行的情况。

产能"跟不上"自然成为幺麻子亟须资金解决的难题。招股书中指出，此次IPO募资主要投向"年产3.5万吨藤椒油及其他调味油综合智能化建设项目"，该项目旨在缓解产能压力。

中国食品产业分析师朱丹蓬向蓝鲸记者表示，幺麻子面临的不仅是品类单一的问题，"产品、渠道、客户乃至消费场景都是单一的，这种‘四个单一’的结构将严重限制其发展空间和抗风险能力，对可持续发展构成很大挑战。"

研发费用前后"缩水"？

相比业务层面的挑战，财务数据的前后"异常变动"也曾令市场关注。最新的招股书显示，2022年至2024年，幺麻子研发投入分别为506.8万元、581.5万元和573.08万元，占营收比例仅为1.13%、1.07%和0.92%。

然而，历史披露数据与此大相径庭。2023年6月，公司在深交所主板IPO招股书中称，2022年研发费用为947.15万元；2024年6月新三板挂牌时披露的公开转让说明书显示，2022年、2023年研发费用分别为947.15万元和942.38万元；2025年4月发布的2024年年报中，研发费用为973.2万元。

对比可见，最新披露的研发费用较历史数据大幅"缩水"：2022年减少440.35万元，2023年减少约360万元，2024年减少约400万元。三年累计差异超过1200万元。

在最新招股书中，幺麻子对"研发费用缩水"作出解释。公司称，此次更正的原因在于"为更准确、规范归集研发费用"，并依据北交所相关业务规则适用指引，对包括"非全职研发人员薪酬"等项目的费用归集进行了调整。

招股书中进一步披露，相关被调减的研发支出并非"消失"，而是按更正后的口径分别调整计入营业成本、销售费用及管理费用等科目。

然而，两份悬殊的数据，一度引起市场对幺麻子包括研发费用在内的相关财报数据真实性的质疑。同时财报数据前后"对不上账"在程序上是否会影响幺麻子此次重启上市？

一位参与消费品IPO项目的投行人士对蓝鲸新闻表示，研发费用前后差异不必然指向"财务造假"，更可能是费用归集口径调整。"关键看公司是否在申报文件中把调整依据、明细去向讲清楚，能否解释为何此前口径偏差，以及差错更正对利润等核心指标是否构成实质影响。"

该人士称，类似会计差错更正并不少见，通常不会因单一科目调整就直接影响上市进程，但金额较大、跨期频繁的调整，容易触发交易所对内控、核算体系与信息披露审慎性的进一步问询，"如果解释不充分，会放大市场对数据一致性的疑虑"。

1月5日，蓝鲸新闻记者向幺麻子公司发函并致电寻求回应，但截至发稿前未获回复。

值得注意的是，北交所对上市企业的创新性设有明确量化指标，其中一项为"最近三年平均研发投入金额在1000万元以上"。若以最新数据计算，幺麻子并不符合此项要求。

不过，公司则通过另一指标——"拥有Ⅰ类知识产权3项以上"满足创新性要求。招股书显示，其发明专利持有数从一年前的2项突增至2025年的11项。

张戟向蓝鲸记者表示，从调味品企业总体来看，研发费用占比并不高，而北交所注重的是"专精特新"，对企业研发投入的要求较高，因此幺麻子也必须考虑到这一点。

随着上市申请获受理，围绕幺麻子的疑问将正式进入审核视野。研发费用的归集调整能否经得起审视？"藤椒油第一股"的故事又能否支撑起市场的长期信心？这些问题的答案，将决定其此番闯关的最终走向。