资本神话的大起大落，洪九果品40个月退市迷局

这家曾被誉为“中国人每吃10颗榴莲就有1颗来自洪九”的明星企业，从2022年9月高光上市到黯然摘牌，仅用了不足40个月。

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2025年12月30日上午9时，香港联合交易所正式取消洪九果品的H股上市地位。在40个月里洪九果品的市值也经历了大起大落，截至停牌时的27.95亿港元，对比其巅峰时的670亿港元可谓是断崖式下跌，跌幅超95%。但是，洪九果品的“衰落”并不是毫无预兆，而是早有端倪。

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现金流承压

追溯洪九果品的崛起，可谓是资本市场的传奇。2002年洪九果品在重庆创立后，其凭借“端到端”全产业链模式，深耕榴莲、山竹等高端进口水果领域，2022年以150.8亿元营收成为国内最大水果分销商。

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同年，洪九果品榴莲销量占全国近10%。根据灼识咨询及中国海关公告的数据计算，洪九果品进口榴莲的重量是中国海关向泰国进口榴莲的份额12.7%，较2021年上升了2.6个百分点。

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洪九果品于2022 年9月5日上市时，阿里巴巴、中国农垦、深创投等知名投资方纷纷加持，40港元/股的发行价一度让市场坚信其“水果帝国”的商业价值，经调整净利润约14.55亿元、同比增长约397.95%的业绩数据，更成为资本追捧的核心筹码。

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然而，这场看似坚实的商业神话，实则暗藏着现金流的隐患。众所周知，鲜果行业有着“高周转、重资产、现金流占用大”的特性，而洪九果品又选择了激进的扩张路径。

洪九果品引以为傲的“端到端”模式，本质是“上游预付全款锁货源、下游赊销给商超”的双重资金占用：上游需向东南亚果农提前支付巨额款项锁定产能，下游却要给商超提供长达数月的账期，这无疑会对洪九果品的现金流造成不小的压力。2019至2022年，公司经营性现金流累计净流出超40亿元。

而2023年榴莲价格先“腰斩”后急涨的情况，似乎成为压垮洪九果品这头“骆驼”的“第一根稻草”。2023年春夏，国内榴莲的零售价一度低至每斤20多元，洪九果品逆势加杠杆囤货榴莲，一季度榴莲销售额同比激增163%，但全年榴莲均价从第二季度起持续下跌，济南时报、温州晚报、极目新闻等媒体均曾报道榴莲价格从2023年3月、4月开始下滑。

而消费市场疲软导致回款周期进一步拉长，财报显示，截至2023年上半年洪九果品贸易应收款飙升至101.51亿元，占流动资产比例高达92.4%，而账面现金仅5.57亿元，银行贷款却增至27.76亿元，资金链紧张。

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对此，中国企业资本联盟中国区首席经济学家柏文喜指出：“资本市场愿意给 40 倍 PE，本质是买它‘高增长+高周转’，但 2023 年行业进入下行通道后，公司没有顺势去库存、降渠道杠杆，反而把‘价差红利’误判为‘趋势红利’，在一季度榴莲销售同比暴增 163% 的刺激下，继续加杠杆囤货。结果二季度开始榴莲批发价一路下跌，公司被迫‘高买低卖’，毛利转负。”

同时，柏文喜进一步指出：“战略层面，这是典型的‘顺周期幻觉’——把需求端的短期脉冲当成长期趋势，把融资环境宽松当成自身现金流能力强。一旦价格反转向下，高杠杆囤货就是多米诺骨牌的第一张。”

而洪九果品财务乱象的全面爆发，始于2024年审计机构的质疑。

审计爆雷

2024年3月，洪九果品因无法按时刊发2023年年报宣布停牌，负责审计的毕马威会计师事务所抛出的问题，指出了其财务操作的疑点。洪九果品在2024年3月28日发布的《内幕消息 延迟刊发全年业绩及年度报告 董事会会议延期 成立独立调查委员会及暂停买卖》提及，毕马威指出，截至2023年末，洪九果品预付款项余额约44.7亿元，其中2023年第四季度向若干新增供应商支付的款项高达34.2亿元，占比超七成。

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值得注意的是，这些供应商多无历史交易记录，部分注册资本低于预付款金额，甚至有部分供应商社保参保人数为0，身份真实性与交易合理性存疑。更异常的是，2024年1月公司支付15.2亿元预付款后，仅收到4.5亿元（毕马威指出数据为“4.05亿元”，而洪九果品在同年4月16日发布的《更换核数师》公告中澄清该数据为“4.5亿元”）货物，剩余42亿元预付款去向不明。

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按照联交所相关规则，若其未能在2025年9月19日或之前履行港交所订下的复牌指引并实现复牌，港交所有权将其除牌。最终，洪九果品未在该宽限期内完成复牌条件，港交所上市委员会于2025年10月3日作出取消其上市地位的决定。尽管洪九果品于2025年10月13日申请复核，但仍未能改变退市命运。

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在洪九果品在被取消上市地位之前，其管理层还陷入法律风波。2025年4月16日，洪九果品突发公告披露，创始人、董事长邓洪九，董事彭何、江宗英、杨俊文、谭波及监事会主席余利霞等核心高管，因涉嫌骗取贷款、虚开增值税专用发票被重庆市两江新区公安分局立案侦查，并被采取不同刑事强制措施。

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这场涉案风暴直接导致公司总部大楼自2025年1月起被限制人员出入，IT基础设施使用受限，正常办公陷入停滞，业务运营被迫由分公司、附属公司及地区人员分散维持。

在柏文喜看来，“当法律风险取代经营风险成为主要矛盾时，公司价值直接清零，摘牌只是程序收尾。”

同时，柏文喜表示：“对拟上市或已上市的消费类公司而言，洪九用 19 个月的停牌和最终摘牌，为所有人补上了代价高昂的一课——在资本市场，任何故事最终都要回到可验证的现金流和可信赖的治理结构；否则，再甜的水果也可能变成苦果。”