评级“跳水”罚单不断，申万宏源何以困守危局？

一面是投行业务撤否率显著下降的“亮眼”数据，另一面却是监管评级从A类“连降两级”至C类的冷酷现实。近日，中国证券业协会公布的2025年证券公司投行业务质量评价结果，将申万宏源推向了舆论的风口浪尖。表面看，其IPO撤否率在下降，保荐项目数量不少；但翻开监管记录，罚单接连不断，从保荐失职到资管违规，从高管被留置到项目被处分，问题层出不穷。这强烈的反差，撕开了其“重数量、轻质量”发展模式的裂痕，也折射出在“申报即担责”的强监管时代，传统投行模式正面临的深刻危机。

评级跳水：不是偶然，而是必然

证券业协会的评价结果如同一面镜子，映照出券商业务的真实成色。在参与评价的93家证券公司中，A类12家、B类66家、C类15家。申万宏源从昔日的A类阵营直接跌入C类，这一“跳崖式”下滑在业内引发震动。评价结果并非空穴来风，它紧密关联着公司过去一年在合规风控上的斑斑足迹。

降级的直接导火索，是一系列密集的监管处罚与负面事项。证券业协会在发布评级的同时，也明确了新的评价导向：完善对股票保荐业务重大负面事项和终止审核情形的扣分标准。这意味着，以往的“业绩论”正在向“质量论”和“责任论”深刻转变。申万宏源的降级，正是这一监管转型下的典型注脚，它不仅仅是一个字母的变化，更是对其内部控制与执业质量的严重质疑。

投行业务本是券商的核心引擎之一，但对于当下的申万宏源而言，这块业务却成了违规的“重灾区”。表面上看，公司去年保荐的18个IPO项目，仅有新明珠和德尔科技两家终止撤回，撤否率低至11.1%，同比明显改善。然而，这层单薄的业绩面纱，无法掩盖其保荐过程中屡次暴露的实质性缺陷。

去年三月，上海证券交易所一连发出四份纪律处分决定，直指科创板IPO企业国宏工具项目。作为保荐机构的申万宏源，被认定在发行上市申请过程中“保荐职责履行不到位”。为此，公司被予以通报批评，两名签字的保荐代表人更被处以“六个月冷淡期”的严厉处罚——在此期间，监管将不接受他们签字的任何申请文件。

风波未平，一波又起。一个月后，深交所再发监管措施，剑指海诺尔IPO项目。督导发现，该项目存在研发投入内控执行不到位、费用归集不规范等诸多问题，而申万宏源作为保荐人，“未予以充分关注并审慎核查，发表的核查意见不准确”。公司及两名保荐代表人因此被采取约见谈话的自律监管措施。

接连的处罚指向同一个核心：申万宏源的投行业务在“把关人”角色上出现了严重失职。在监管三令五申压实中介机构责任的背景下，这种失职显得尤为刺眼。

外在的监管罚单，往往是内部管理漏洞的显性化表现。申万宏源的问题，或许更深地植根于其公司治理与风险文化之中。一个颇具象征性的事件是，2024年9月，公司投资银行原副总经理王昭凭被监察机关依法留置。这一高管涉案事件，如同投入平静湖面的一块巨石，其涟漪效应持续扩散，后续公司投行业务违规事项的接连曝光，很难说与此毫无关联。

更值得警惕的是，风险并非局限于投行一条业务线。去年底，上海证监局的一纸罚单显示，申万宏源的私募资产管理业务同样存在违规行为，涉及重大事项披露不及时与投后检查不到位等问题。这揭示出，公司的合规风控短板可能具有跨业务的普遍性。当“按下葫芦浮起瓢”成为常态，问题的根源便指向了整体的管理体系与合规意识薄弱。

撤否率下降：一个危险的信号？

在众多负面消息中，那“11.1%”的撤否率显得格外醒目，甚至被部分观点视为积极信号。然而，在当前的监管语境下，这一数据需要被冷静、辩证地审视。

撤否率的下降，可能源于多种因素：或许是项目筛选阶段更为谨慎，或许是公司内部加强了过程管理。但同样不能排除的一种可能是，在“申报即担责”的高压监管态势下，一些存在先天缺陷或硬伤的项目，即使侥幸通过了内部审查并申报，最终也在现场检查或问询阶段“原形毕露”，不得不以撤回告终。新明珠和德尔科技的终止，正是例证。因此，单纯的撤否率下降，绝不能等同于执业质量的根本性提升。相反，它可能掩盖了项目前期尽职调查不深、申报材料“带病闯关”的实质风险。

证监会反复强调，对于涉嫌存在重大违法违规行为的，即使撤回申请，也将一查到底。这意味着，中介机构不再能通过“一撤了之”来逃避责任。申万宏源过往项目暴露的问题，恰恰是这种“带病闯关”思维的恶果，其带来的声誉损伤和监管追责，远非一个漂亮的撤否率数字所能弥补。

对于申万宏源而言，打破当前困局，没有捷径可走。首要任务绝非粉饰单个业务指标，而是要进行一场从思想到体系的彻底刮骨疗毒。

在资本市场深化改革、注册制走深走实的大道上，中介机构的角色比以往任何时候都更加重要。它们不仅是资本的桥梁，更是市场信心的基石。撤否率的数字游戏已经失灵，真正衡量券商价值的，是其专业的深度、核查的硬度与诚信的纯度。申万宏源的当务之急，是正视困局，以刮骨疗毒的勇气修复根基。唯有如此，才能穿越风雨，重获市场与监管的信任，在高质量发展的新航程中找回自己的位置。