新股前瞻|应收账款占营收比重超60%，优乐赛如何讲好循环包装故事？

在环保政策收紧与ESG理念深化的双重驱动下，中国物流包装行业正加速由一次性包装模式，向循环化、可持续方向转型。弗若斯特沙利文报告显示，2024年中国循环包装服务市场规模已达515亿元，预计至2030年将进一步增至896亿元。

深耕汽车领域循环包装服务的优乐赛，正是这一行业趋势的受益者。作为中国循环包装服务头部提供商，公司于12月25日正式向香港联合交易所主板递交上市申请，中信建投国际担任独家保荐人。

据招股书规划，此次上市募资将主要用于完善和升级数字系统及平台、推进海外扩张战略、拓展全国性服务网络等方面，以强化核心竞争力。不过，在行业红利加持的同时，公司面临的客户集中度较高、应收账款规模偏大且周转偏慢、成本波动等挑战，仍需投资者重点关注。

中国循环包装服务第二大提供商

优乐赛成立于2016年，专注于为汽车行业的零部件制造商及OEM提供循环包装解决方案。公司核心业务涵盖容器服务与容器销售两大板块。

容器服务是优乐赛运营的核心，营收占比超过80%，该业务涵盖共享运营服务、租赁服务及其他增值服务。共享运营服务提供标准化循环容器从设计、分发、回收到维护的全方位解决方案。客户可按需借用和归还容器，并可灵活使用不同地点取货和送货，而公司通过仓储管理所有容器运营。另一方面，租赁服务提供固定期限的租赁，公司负责提供容器，客户则自行管理其物流运营。公司还提供物流运输、仓储管理和客户自有容器管理等其他增值服务，以满足客户的多样化需求。

容器销售业务以具有物流能力和采购需求的客户为目标，直接向其供应公司的产品，其中主要包括循环大型可折叠周转箱、小型周转箱、定制开发的内衬和定制的金属器具。2025年前8个月，容器销售业务实现收入6649.2万元（人民币，下同），占总营收的12.5%。

截至2025年8月31日，优乐赛在管容器数量达到154.95万套，在运营项目数量其中大型可折叠周转箱74.36万套、小型周转箱77.09万套、金属器具3.5万套，服务网络遍及100多个城市，依托78个仓储节点（25个自营、53个第三方合作）实现高效调度。

从行业地位来看，据弗若斯特沙利文数据，按2024年收入计算，公司是中国循环包装服务第二大提供商，市场份额1.5%；公司在中国汽车共享运营服务市场排名首位，市场份额为8.2%。

在高度分散的物流包装市场中，优乐赛能够脱颖而出，关键在于公司构建了技术赋能与网络覆盖的双轮驱动模式，同时积累了优质稳定的客户资源。

优乐赛开发箱管管、FindMe及回箱宝三大数字系统，形成了覆盖容器全生命周期的管理闭环。箱管管平台整合订单、运输、仓储及结算管理功能，实现标准化容器调度与智能结算；FindMe系统可对超过14.5万个容器进行实时位置追踪、库存警报及环境感应，提升了供应链透明度；回箱宝则专注于容器回收环节的检验与监控，保障循环效率。这些数字系统的应用能够降低了容器丢失率，优化库存周转，2024年公司共享运营服务的每个容器平均周转次数为6.7次。

全国性的服务网络为优乐赛业务拓展提供良好支撑。截至2025年8月31日，公司仓储网络覆盖华东、华南、东北等主要汽车产业集群，能够快速响应客户跨区域物流需求，实现容器的异地取还与随用随还，大幅缩短了响应时间。同时，公司已在泰国设立海外附属公司，契合中国汽车行业出口增长的趋势。

随着服务能力提升，优乐赛与客户保持较为稳定合作关系。公司的客户主要为传统汽车及新能源汽车行业的零部件制造商和OEM，包括多家全球领先的汽车企业及其核心供应商。截至2025年8月31日，公司主要客户（年收入贡献超100万元）达128家，占总销售额的89.9%；前五大客户贡献了26.5%的收入。

收入稳定增长，应收账款周转效率待改善

智通财经APP注意到，优乐赛业务规模扩大带动收入稳定增长。2022-2024年，公司收入从6.48亿元增长至8.38亿元，复合年增长率13.7%。2025年前8个月实现收入5.33亿元，同比增长5.1%。

盈利能力方面，公司毛利率从2022年的19.7%稳步提升至2024年的22%，2025年前8个月为20.8%。其中，容器服务板块毛利率维持在20%以上，2024年达22.5%；容器销售板块毛利率波动幅度较大，2025年前8个月为18.4%。净利润方面，2022以来呈先扬后抑走势，其中，2023年净利润达到6414.9万元，同比增长105.6%。随后，净利润呈下滑走势，2025年前8个月为2689.2万元，同比下降12.5%。

公司净利润下降在一定程度上受成本压力制约。车辆及运输成本是销售成本中主要的组成部分，报告期内分别占总销售成本的38.9%、37.5%、38.8%及35.9%，该部分成本受燃油价格、劳动力成本上涨等外部因素影响较大，存在较强的不确定性。同时，仓储成本占比呈上升趋势，从2022年的19.8%增至2024年的27.7%，2025年前8个月为27.6%，主要受租赁开支上涨及仓储网络扩张带动。若未来核心成本上涨幅度超过公司服务定价的调整空间，或将直接挤压毛利率水平，削弱盈利韧性。

值得注意的是，优乐赛的应收账款及应收票据也长期维持在高位。报告期内，公司的应收账款及应收票据账面净值分别为3.11亿元、3.61亿元、3.82亿元及3.25亿元。其中，2025年前8个月的应收账款占营收比重超过60%。同期，公司账款及应收票据周转天数分别为168.3天、159.9天、167.9天及167.8天；公司应收账款的减值金额分约为0.11亿元、0.13亿元、0.14亿元及0.14亿元。

优乐赛在招股书中表示，公司可能无法向彼等完全收回欠款，或根本无法收回。尽管公司已就应收账款及应收票据录得亏损拨备，但若公司无法管理与应收账款及应收票据相关的信贷风险，公司的现金流量和经营业绩可能会受到重大不利影响。

在此背景下，优乐赛的负债结构值得重点关注。报告期内，公司现金及现金等价物的结余分别为3320.1万元、3234.3万元、5677.6万元及8891.5万元。同期计息银行及其他借款分别为1.19亿元、1.18亿元、1.2亿元及1.78亿元，这种资金结构使得公司的短期偿债压力相对较大，可能提升公司流动性风险。

行业红利与募资赋能，具长期成长潜力

尽管面临多重挑战，但优乐赛所处的循环包装赛道仍处于快速增长期，叠加上市募资带来的资源支持，公司长期增长潜力仍值得关注。

从行业前景来看，政策推动与市场需求升级形成双重利好。中国政府持续出台政策鼓励循环包装应用，如《交通物流降本提质增效行动计划》明确提出加快周转箱等单元化物流载具循环共用，为行业发展提供了良好政策环境。同时，随着汽车行业向新能源化、智能化转型，零部件运输对包装的安全性、适配性要求提升，叠加ESG理念在企业运营中的深化，循环包装替代一次性包装的趋势将进一步强化。根据弗若斯特沙利文预测，2025-2030年中国汽车共享运营服务市场复合年增长率将达13.4%，作为该细分市场的龙头企业，优乐赛有望持续受益于行业增长红利。

上市募资将为公司战略落地提供关键支撑。根据招股书规划，此次募资将主要用于多个方向，包括：完善和升级数字系统及平台，进一步提升运营效率；推进海外扩张战略，重点布局东南亚等汽车产业增长较快的区域，契合中国汽车行业出口增长趋势；拓展全国性服务网络，优化仓储节点布局，增强对核心产业集群的覆盖能力。此外，部分资金还将用于通过收并购拓展服务的下游应用场景，降低对汽车行业的单一依赖，同时补充营运资金。若募资顺利到位并有效落地，将进一步巩固公司的技术与网络优势，拓宽增长空间。

优乐赛凭借行业龙头地位与募资赋能，有望把握循环包装赛道增长红利，但应收账款、成本波动等风险仍需持续关注。投资者需结合其募资落地效果与风险管控能力，理性评估长期投资价值。