兆芯集成连年“失血” 控股股东曾提供委托贷款的资金或现疑云

《金证研》北方资本中心 亚一BR&*DL/作者夕山 映蔚/风控

自申报科创板上市申请获受理已过半年，上海兆芯集成电路股份有限公司（以下简称“兆芯集成”）截至2025年12月末仍处于问询阶段。此次申报科创板，兆芯集成选取“预计市值不低于30亿元，且最近一年营业收入不低于3亿元”的上市标准。

而近三年又一期，兆芯集成2022-2024年营收逐年增长，净利润连续为负，累计亏损超27亿元。不止如此，2024年，兆芯集成毛利率大幅下滑且低于同行均值。而下游降温、客户集中度高企的情形同样值得关注。另一方面，2021-2022年兆芯集成的控股股东以委托贷款方式拨付给兆芯集成，称系国资委专项资金，委托贷款金额均为3亿元，并称其归还后联和投资用于对兆芯集成增资。而联和投资披露，其以自有资金对兆芯集成提供的委托贷款3亿元全额计提减值准备，资金来源或现疑云。还需提及的是，兆芯集成上述委托贷款系“零利率”，或低于控股股东同期其他委托贷款利率。

一、连年“失血”或增收不增利，下游行业或“降温”且客户集中度高企

财务报表不仅是企业经营状况的直观反映，更是决策者制定战略的重要依据。此方面，兆芯集成营收增长的同时，其近三年又一期累计亏损超27亿元，且同期毛利率低于同行均值。

1.1 近三年又一期累计亏损超27亿元，且均处于“失血”状态

据兆芯集成签署于2025年9月19日的招股说明书（以下简称“签署于2025年9月19日的招股书”），2022-2024年及2025年1-6月，兆芯集成的营业收入分别为3.4亿元、5.55亿元、8.89亿元、3.41亿元，净利润分别为-7.27亿元、-6.76亿元、-9.51亿元、-4.27亿元。

根据《金证研》北方资本中心研究，2023-2024年，兆芯集成营业收入增速分别为63.25%、60.18%。2022-2024年及2025年1-6月，兆芯集成累计亏损27.81亿元。

另外，兆芯集成连续“失血”。

据签署于2025年9月19日的招股书，2022-2024年及2025年1-6月，兆芯集成经营活动产生的现金流量净额分别为-6.58亿元、-4.87亿元、-10.94亿元、-3.31亿元。

在此背景下，再来关注兆芯集成毛利率变动。

1.2 2024年毛利率大幅下滑且低于同行均值，前五大客户占比超96%

据签署于2025年9月19日的招股书，兆芯集成选的同行业可比企业分别为海光信息技术股份有限公司（以下简称“海光信息”）、龙芯中科技术股份有限公司（以下简称“龙芯中科”）、中科寒武纪科技股份有限公司（以下简称“寒武纪”）。

2022-2024年及2025年1-6月，兆芯集成的毛利率分别为38.79%、32.95%、15.4%、14.67%。同期，海光信息、龙芯中科、寒武纪的毛利率均值分别为55.09%、54.96%、50.49%、52.84%。

显然，2024年，兆芯集成毛利率骤降，且近三年一期低于其同行可比企业毛利率均值。

据签署于2025年9月19日的招股书，2022-2024年及2025年1-6月，兆芯集成前五大客户销售总额分别为3.01亿元、5.36亿元、8.54亿元、3.41亿元，占其营业收入比例分别为88.6%、96.63%、96.04%、99.84%。

根据《金证研》北方资本中心研究，2022-2024年，兆芯集成同行可比企业前五大客户销售额，占营业收入比例的均值分别为71.75%、76.26%、77.32%。

可见，2022-2024年，兆芯集成对前五大客户的收入占比高于同行均值。

还需说明的是，兆芯集成选取的上市标准指标包括市值及营收。

1.3 选取的上市标准指标为市值与营收，开启上市辅导当年合同负债占营收比重曾超30%

据签署于2025年9月19日的招股书，兆芯集成选取的上市标准为《上海证券交易所科创板股票上市规则（2025年4月修订）》第2.1.2条第（四）款规定的上市标准，即预计市值不低于30亿元，且最近一年营业收入不低于3亿元。

2022-2024年及2025年1-6月，兆芯集成合同负债分别为0.6亿元、2.2亿元、0.67亿元、0.33亿元，主要为预收的货款。

经测算，2022-2024年及2025年1-6月，兆芯集成合同负债占其营收的比例分别为17.75%、39.7%、7.53%、9.65%。

观其背后，兆芯集成于2023年进行备案。

据签署于2024年11月29日的《关于上海兆芯集成电路股份有限公司首次公开发行股票并上市辅导工作完成报告》，2023年7月31日与2024年10月14日，兆芯集成分别与两家机构签署了辅导协议。

可见，2024年11月，兆芯集成完成辅导。

问题尚未结束。

1.4“开先”桌面PC处理器主营业务收入占比超86%，称桌面PC为优势领域

据签署于2025年9月19日的招股书，通用处理器即中央处理器，又称CPU芯片。兆芯集成主营业务为高端通用处理器及配套芯片的研发、设计及销售，主要产品包括“开先”系列通用处理器、“开胜”系列通用处理器及配套芯片产品。且2022-2024年及2025年1-6月，兆芯集成的主营业务收入占比分别为96.23%、99.75%、99.17%、99.84%。

其中，2022-2024年及2025年1-6月，兆芯集成“开先”系列桌面PC/嵌入式处理器收入分别为2.87亿元、5.02亿元、7.61亿元、2.96亿元，占主营业务收入比例分别为87.76%、90.58%、86.32%、86.96%。

另外，兆芯集成表示其主营业务主要应用于桌面PC和服务器，且桌面PC市场为其传统优势领域。

需要提及的是，全球桌面PC出货量增速2024年刚“回正”。

1.52024年国内桌面PC出货量负增长，同年全球桌面PC出货量增速为1.15%

据签署于2025年9月19日的招股书，2022-2024年，兆芯集成主营业务收入中，来自中国香港、中国澳门及中国台湾省的占比分别为99.95%、99.9%、100%、97.24%。且兆芯集成表示其产品销售收入来源以中国香港为主。

2018-2024年，全球桌面PC出货量分别为2.59亿台、2.67亿台、3.03亿台、3.49亿台、2.92亿台、2.6亿台、2.63亿台。同期，国内桌面PC出货量分别为5,747万台、5,632万台、5,182万台、5,700万台、4,850万台、4,124万台、3,971万台。

根据《金证研》北方资本中心研究，2019-2024年，全球桌面PC出货量增速分别为3.09%、13.48%、15.18%、-16.33%、-10.96%、1.15%。同期，国内桌面PC出货量增速分别为-2%、-7.99%、10%、-14.91%、-14.97%、-3.71%。

在此背景下，再来关注兆芯集成的市占率。

1.6 每台桌面PC通常有一颗CPU，2022-2024年兆芯集成产量占全球PC出货量的比例或不足1%

据签署于2025年9月19日的招股书，每台桌面PC通常有一颗CPU。2022-2024年，兆芯集成“开先”系列桌面PC/嵌入式处理器产量分别为131.79万颗、82.41万颗、215.3万颗110.26万颗，销量分别为71.1万颗、116.32万颗、167.29万颗、691.37万颗。同期，兆芯集成“开先”系列桌面PC/嵌入式处理器产销率分别为53.95%、141.14%、77.7%、62.71%。

而以全球PC出货量取整数的情况下，兆芯集成产量占全球PC出货量比例为市场占有率测算可知，2022-2024年，兆芯集成“开先”系列桌面PC/嵌入式处理器的全球市占率分别为0.45%、0.32%、0.82%。

简言之，报告期内，兆芯集成营收增长的同时，其连年净利润告负，累计亏损超27亿元。同期，兆芯集成均处于“失血”状态。不仅如此，2024年，兆芯集成毛利率为15.4%，大幅下滑且低于同行均值。需要指出的是，兆芯集成选取的上市标准包括营收及市值，且其于2023年7月签订上市辅导协议，但同年合同负债占比上升至39.7%，到了2024年则有所下滑。另外，兆芯集成报告期内的前五客户收入占比高于同行均值。

另一方面，兆芯集成表示其主营业务主要应用于桌面PC和服务器，且桌面PC市场为其传统优势领域。其中，其主营业务收入中“开先”系列桌面PC/嵌入式处理器占比超86%。而2022-2024年，国内桌面PC出货量连续负增长，且同期，全球桌面PC出货量增速曾两年负增长，而后回正但增速不足2%。另外，根据每台桌面PC通常有一颗CPU，以兆芯集成“开先”系列桌面PC/嵌入式处理器产量测算，2022-2024年兆芯集成产量占全球PC出货量的比例或不足1%。

二、控股股东曾提供委托贷款的资金来源或现疑云，且零利率或低于控股股东同期其他委托贷款利率

关联交易不仅是监管机构重点关注的领域，更是决定企业上市成败的关键因素之一。研究发现，报告期内，兆芯集成与其控股股东曾存在委托贷款及关联担保事项。而关于签署委托贷款的资金来源，或现信披疑云。

2.1 2021-2022年控股股东以委托贷款方式拨付给兆芯集成，称系国资委专项资金

据签署于2025年9月19日的招股书，截至签署日，上海联和投资有限公司（以下简称“联和投资”）系兆芯集成持股50.07%的控股股东。上海市国资委持有联和投资100%股权，系兆芯集成实际控制人。

在与联和投资之间的资金拆借方面，2021-2022年，兆芯集成参与了两个上海市国资委组织的企业技术创新和能级提升项目，共获专项资金6亿元。具体包括2021年，基于Chiplet技术的高端处理器开发及关键技术研究，配套专项扶持资金3亿元；2022年，新一代高性能多线程处理器开发及关键技术研究，配套专项扶持资金3亿元。

前述专项扶持资金由上海市国资委注入联和投资后，再由联和投资以委托贷款形式分别于2021年12月及2022年12月拨付给兆芯集成。

合同显示，2021年12月及2022年12月，兆芯集成与联和投资签订的委托贷款合同金额分别为3亿元、3亿元。

即是说，联和投资为国资企业，系兆芯集成的控股股东，2021年12月、2022年12月，联和投资以委托贷款方式拨付给兆芯集成，委托贷款合同金额均为3亿元。

而兆芯集成与其控股股东的委托贷款情况，或值得关注。

2.2 联和投资称以自有资金对兆芯集成提供的委托贷款全额计提减值准备，兆芯集成称其归还后联和投资用于对兆芯集成增资

据签署于2025年9月19日的招股书，2022年8月，兆芯集成已将第一个项目的专项资金3亿元归还给联和投资，联和投资以上述资金向兆芯集成增资。2023年6月，兆芯集成已将第二个项目的专项资金3亿元归还给联和投资，联和投资以上述资金向兆芯集成增资。

据联和投资签署日为2023年10月17日的《2023年面向专业机构投资者公开发行科技创新公司债券（第二期）募集说明书》（以下简称“2023年债券二期募集书”），截至2022年末，联和投资与兆芯集成的资金拆借共2项。具体而言，2021年12月30日至2022年12月30日、2022年12月30日至2023年12月30日，联和投资分别向兆芯集成拆出资金3亿元、3亿元。

2020-2022年各期末，联和投资对兆芯集成发放委托贷款金额分别为13.2亿元、3亿元、3亿元。根据《企业会计准则第22号—金融工具确认和计量》，结合联和投资对于兆芯集成的贷款发放以及兆芯集成自身经营利润无力偿还到期委托贷款的情况，已有客观证据证明联和投资发放给兆芯集成的委托贷款已发生减值。

截至2022年末，联和投资发放给兆芯集成的委托贷款余额为3亿元，该笔委托贷款未按时回收，因此计提3亿元减值准备。该笔委托贷款已于2023年1月1日展期至2023年12月30日。

据联和投资签署日为2023年3月31日的《2022年度财务报表附注》，联和投资对以自有资金对兆芯集成提供的委托贷款3亿元全额计提减值准备。

还需指出的是，联和投资为兆芯集成提供委托贷款系0利率。

2.3 兆芯集成称上述委托贷款系零利率，而同期联和投资披露其他委托贷款利率为3.65%

据签署于2025年9月19日的招股书，兆芯集成6亿元的专项资金系由联和投资以委托贷款、“零利率”形式分别于2021年12月及2022年12月拨付给兆芯集成。

据2023年债券二期募集书，截至2022年末，联和投资短期委托贷款共计24亿元，其中，联和投资向兆芯集成2022年12月30日至2023年12月30日的借款3亿元利率为0。而在联和投资其他短期委托贷款中，2022年12月至2023年12月期间的借款利率均为3.65%。

2020-2022年，联和投资的委托贷款利息收入分别为6,181.21万元、4,754.81万元、6,755.06万元，其中，来自兆芯集成的委托贷款利息收入分别为1,787.78万元、435.85万元、0元。

显然，联和投资披露，其2020-2021年委托贷款产生的利息收入，其中部分来自为兆芯集成提供委托贷款。

据联和投资于2024年9月27日出具的《评级报告》，2022-2023年年末，联和投资的综合融资成本年化分别为2.8%、2.89%。

另外，兆芯集成与其控股股东还存在关联担保。

2.4 联和投资对兆芯集成的20亿元关联担保至2028年末，并披露其截至2025年3月末计提预计负债坏账损失超50亿元

据签署于2025年9月19日的招股书，2018年12月17日，兆芯集成与国家开发银行签署贷款金额20亿元的总合同，贷款期限为2018年12月21日至2028年12月21日。同日，联和投资与国家开发银行签署《保证合同》，约定联和投资就兆芯集成偿付该笔贷款提供连带保证责任，担保范围包括该笔贷款应偿付的全部贷款本金、利息、罚息、复利、补偿金、违约金、赔偿金和贷款人实现债权的费用，兆芯集成根据约定应支付的任何其他款项和费用，保证期间为主合同项下债务履行期届满之日起一年。

且兆芯集成在关联交易中披露，2022-2024年及2025年1-6月，联和投资对兆芯集成关联担保金额均为20亿元。

另外，2022-2024年及2025年1-6月，兆芯集成的预计负债金额分别为993.15万元、6,051.05万元、101.16万元、2034.08万元，主要为预提的销售折让。

据联和投资签署于2023年2月24日的《2023年度第一期中期票据募集说明书》（以下简称“2023年票据募集书”），截至2021年末联和投资关联担保中仅涉及一项为兆芯集成提供关联担保的情形，担保金额为20亿元，担保余额为19.7亿元，到期时间为2028年12月21日。

据联和投资签署于2023年10月17日的《2023年面向专业机构投资者公开发行科技创新公司债券（第二期）募集说明书》、签署于2024年9月10日的《2024年面向专业机构投资者公开发行科技创新公司债券（第一期）募集说明书》及2024年财务报表附注，截至2022-2024年各年末，联和投资关联担保中均仅涉及一项为兆芯集成提供关联担保的情形，担保余额分别为18.7亿元、17亿元、15亿元，到期时间均为2028年12月21日。

且2024年财务报表附注显示，上述关联担保的时间的起始日为2018年12月21日。

据联和投资2025年评级报告，截至2025年3月末，联和投资对外担保余额为54.29亿元，并计提预计负债坏账损失54.16亿元。

经测算，截至2025年3月末，联和投资计提预计负债坏账损失金额占其对外担保余额的比例或为99.76%。

换言之，联和投资为市属国企，兆芯集成系联和投资非全资的控股子公司。2021年12月及2022年12月，控股股东以委托贷款方式拨付给兆芯集成，兆芯集成称该委托贷款系国资委专项资金。另外，2022年8月、2023年6月，兆芯集成分别向联和投资归还资金，归还后联和投资以上述资金向兆芯集成增资。而联和投资称截至2022年末，其以自有资金对兆芯集成提供的委托贷款3亿元全额计提减值准备。

在此情况下，兆芯集成表示前述委托贷款均为“0利率”，而同期联和投资披露其他委托贷款利率为3.65%。不仅如此，联和投资系兆芯集成20亿元贷款的关联担保人，而联和投资披露其截至2025年3月末计提预计负债坏账损失超50亿元。

三、结语

此次上市，兆芯集成报告期内不仅累计亏损超27亿元，还连年“失血”。不仅如此，兆芯集成2024年毛利率大幅下滑且低于同行均值，前五大客户占比超96%，且下游行业或“降温”。另一方面，2021-2022年，控股股东联合投资以委托贷款方式拨付给兆芯集成，委托贷款合同金额均为3亿元。兆芯集成称该贷款系国资委专项资金，其归还后联和投资用于对兆芯集成增资。而联和投资披露，其以自有资金对兆芯集成提供的委托贷款3亿元全额计提减值准备，资金来源或现疑云。并且，兆芯集成表示前述委托贷款均为“0利率”，或低于控股股东同期其他委托贷款利率。