收入6亿亏93亿！MiniMax烧钱比智谱狠，毛利率为负

哈喽，大家好，今天小墨这篇评论，主要来分析大模型公司MiniMax如何用多线作战的激进打法，烧出93亿亏损。

国内大模型公司扎堆上市的大戏，这两天又添了新料。智谱AI刚公布招股书没到两天，另一家"大模型六小龙"成员MiniMax也把自家底牌亮出来了。

两家公司前几天刚通过港交所上市聆讯，现在招股书一前一后摆出来，外界才头一次看清这些头部AI公司到底是怎么赚钱、怎么亏钱的。

智谱AI的招股书先出来，里面三年半累计亏损超62亿的数字把大家吓了一跳。不过外界普遍觉得，智谱AI主要做底层技术，服务的是B端客户，这个亏损多少能理解。

MiniMax的招股书一出来，数据更劲爆。过去三年零九个月，这家公司总营收8742万美元，换算成人民币大概6.2亿元，比智谱AI少。

但累计亏损达到13.2亿美元，约合92.9亿元人民币，比智谱AI亏得还多。而且MiniMax的玩法跟智谱AI完全不一样，它主推多模态大模型，做了一堆C端产品，收入主要靠AI产品变现。

这两家公司的路线一对比，外界的看法立马分成两派。有人说MiniMax这种"多模态+重产品"的打法太激进了，现在大模型公司都在亏钱，它这么搞对资金和算力的消耗太大，C端应用能不能持续赚钱覆盖成本还说不准。

另一派则认为，MiniMax招股书里披露的亿级用户规模和收入增长，已经证明它有能力做出爆款C端应用，而且变现渠道多元，发展空间很大。

MiniMax这家公司在国内AI创业圈里，走的路确实比较激进。公司2021年成立，创始人闫俊杰是中科院博士，之前在商汤科技当副总裁、研究院副院长。2021年全球生成式AI开始火起来，闫俊杰就从商汤出来创立了MiniMax。

从融资情况看，MiniMax的资本支持确实很足。投资方有红杉中国、高瓴、腾讯、IDG这些一线机构，累计融资超过15.5亿美元。这笔钱让它有底气同时铺开多条技术路线。

应用层面，除了面向开发者的API服务平台，重点放在了C端应用上。比较有代表性的是"海螺AI"，集合了AI生图、生视频等多种功能。还有主打社交互动的"星野/Talkie"。

这种"多模态+重产品"的打法，带来的结果有好有坏。好的一面是，MiniMax确实有了"多条腿走路"的能力。招股书显示，MiniMax的收入里，AI原生产品带来的收入，远超开放平台和其他基于AI的企业服务收入。

从招股书看，MiniMax呈现出"收入高速增长，亏损同步放大"的特点。先说营收，MiniMax这几年收入增长确实猛。2023年总收入只有346万美元，2024年大幅增至3052.3万美元，同比增长782.1%。2025年前九个月进一步增长至5343.7万美元，超过去年全年。

短短两年多，MiniMax的收入结构发生了明显变化。2023年，它的收入高度依赖开发者和企业服务，占比78.1%。但到了2024年，海螺AI、Talkie/星野这些AI原生应用的收入占比增至71.4%，成为增长主力。其中Talkie/星野一年创造了1945.8万美元的营收。

这个增长建立在用户和客户数量同步扩张的基础上。招股书显示，AI原生产品2023年的平均月活用户只有310万，2024年涨到1910万，2025年前九个月进一步增至2760万，累计用户已经超过2.12亿。付费用户数也从2023年的12万，增长至2024年的65万，2025年前九个月达到177万。

但高速增长的另一面，是持续扩大的亏损。MiniMax的净亏损从2022年的7372.8万美元，激增266%到2023年的2.7亿美元，2024年进一步增至4.7亿美元。2025年前九个月亏损已经达到5.1亿美元，超过2024年全年。

研发投入是最核心的成本项。招股书显示，MiniMax员工总数约385人，其中研发团队约300人，占总人数近八成。近四年研发投入达到近4.5亿美元。

除了持续亏损，MiniMax还面临外部风险。2025年9月，MiniMax被迪士尼等公司起诉，视频生成产品"海螺AI"被指生成受版权保护的电影角色，原告索赔最高7500万美元并要求封禁功能。

这个风险在它高度依赖海外市场的背景下，可能会被进一步放大。招股书披露，2025年前九个月，MiniMax来自海外市场的收入占比已经超过70%。在"AI六小龙"中，MiniMax也是对国际市场依赖度比较高的公司之一。

智谱AI和MiniMax先后公布招股书，两家的财务数据自然会被拿来对比。整体看，两家公司有一定共性，收入高速增长、研发投入持续攀升、短期内都处于大额亏损阶段。但在"怎么挣钱"这个核心问题上，MiniMax和智谱AI给出了不同答案。

智谱AI更接近"技术驱动"，专注底层大模型能力和开发者生态，商业模式以B端为核心。MiniMax则更偏向"产品驱动"，虽然也开放API服务，但主要通过多模态模型孵化面向C端的AI原生应用，商业模式更偏TOC。

这种差异直接体现在两家的收入结构和盈利能力上。以2024年为例，智谱AI的毛利率为56.3%，MiniMax虽然从负值快速提升至12.2%，并且在2025年前九个月增长至23.3%，但仍和智谱AI存在差距。

进一步拆解MiniMax两部分营收的毛利率，差异更加明显。招股书显示，AI原生产品在2024年的毛利率为-8.1%，相当于每收入100元，还要倒贴8元。直到2025年才勉强转正，但也只有4.7%，利润空间很薄。反观开发者和企业服务收入，毛利率一直稳定在60%到76%之间，远高于C端业务。

从目前的财务数据看，很难判断哪条路径更"正确"。C端应用路径的优势在于市场天花板高、收入增长爆发力强，但高度依赖团队能否持续打造爆款产品，不确定性较大。B端技术路径的增长更具备可预测性，壁垒建立在技术深度之上，但增长较为平缓，扩张速度往往不及C端模式。