国信证券：维持腾讯控股(00700)“优于大市”评级 海外云与游戏双轮驱动 AI赋能构筑新增长引擎

来源：智通财经网

国信证券发布研报称，维持腾讯控股(00700)“优于大市”评级，海外已成为腾讯游戏与云业务明确的第二增长曲线，前期战略投入进入成果兑现期，腾讯云基础设施全球布局64个可用区，AI原生游戏领域，凭借游戏场景理解与大模型技术融合，未来有望在"生成式AI+SaaS"转型中持续领跑。

国信证券主要观点如下：

基础设施筑基+AI赋能，腾讯海外云后发先至抢占增长高地

海外云业务布局：基础设施先行，全球基础设施加速扩容，形成深耕亚洲、发力中东、辐射欧美格局。今年以来，腾讯加大海外云基础设施建设，计划在中东投入1.5亿美元，在沙特落地首个数据中心;计划在印尼投入5亿美元，在印尼建设第三个数据中心;在日本大阪新建日本的第三个可用区等。目前腾讯云基础设施覆盖五大洲22个地区，运营64个可用区，全球加速节点超过3200个。

核心优势：技术+本地化服务双轮驱动，构建海外差异化竞争力。技术层面，腾讯云在音视频、游戏、数据库等多个赛道优秀。其中，腾讯媒体云服务全球领先，适配短视频、直播等主流趋势，支撑泰国足球赛事直播等核心场景，带宽、低延迟音视频传输等服务获得市场高度认可。场景层面，依托国内金融科技与商业服务经验，腾讯云能精准匹配东南亚地区等FinTech与零售行业的数字化需求。除此以外，腾讯在海外积极服务客户，本地IDC建设帮助提升响应速度。GoTo客户案例，腾讯除价格优势外，整体解决方案设计更加高效，比如本地数据的交易速度等，存储在当地数据中心。目前，印尼GoTo集团将外卖、出行等核心业务从合作10年的海外云厂商迁移至腾讯云，迁移后APP响应速度提升。泰国正大集团完成旗下超市、百货及物流业务迁移，运营效率显著改善。

海外竞争相对温和，腾讯主攻聚焦在SaaS和PaaS业务，海外客户主要包含中企出海、本地互联网企业等

目前，东南亚云市场还在IaaS层迁移上云的阶段。海外云市场参与者包括国际头部云厂商与国内同行，腾讯云以“高性价比”和本地化服务为切入点，避开单纯价格战。面对芯片供应等问题，腾讯云聚焦PaaS/SaaS层服务，优先保障内部模型训练芯片储备，同时利用CPU资源支撑推理场景需求。未来需求展望方面，腾讯将一方面承接中国企业出海带来的增量需求，另一方面深耕本地SaaS市场，把握“生成式AI+SaaS”的转型趋势。随着标杆客户效应进一步凸显、AI场景落地持续深化，腾讯云有望在东南亚等新兴增长市场实现规模与利润的双重提升。根据2025腾讯全球数字生态大会，腾讯云目前已成为90%以上出海互联网企业、95%以上出海游戏公司的首选云服务商，也已帮助美的、广汽、泡泡玛特、杨国福等客户在海外快速部署基础设施、合规系统与核心能力。

工程师红利与GaaS能力助力腾讯海外游戏加速发展

2025年腾讯游戏加速发展。根据腾讯财报，25Q3国际市场游戏收入同比增长43%至人民币208亿。增长主要系Supercell旗下游戏的收入增长，近期收购的游戏工作室的收入贡献，以及新发布的个人电脑及主机游戏《消逝的光芒：困兽》的销量表现。我们预计2025年腾讯海外游戏收入757亿元，同比增长31%，占比腾讯游戏32%，提升3pct。加速主要系①腾讯工业化能力近年来逐渐成熟;②收购海外游戏需要有4-5年积累才能看到效果。腾讯合作态度开放，当前观察到越来越多团队愿意合作，比如腾讯投资了steam平台排名靠前的游戏，帮其做手游开发;帮助收购工作室GGG优化《流放之路》长线内容规划。

腾讯游戏国内团队输出工程师红利与GaaS能力，海外团队保障文化审美适配

1)腾讯国内出海团队经过国内激烈市场打磨对品类理解深。工程师红利显著，团队效率高;数据驱动与在线服务能力强。比如《三角洲行动》通过千人团队并行开发，实现每周迭代与每年7-8次大型版本更新，内容产出效率远超西方工作室的节奏。2)腾讯海外收购团队：契合欧美主流文化审美，创意与设计独特，但缺乏工程师资源，持续生产内容能力。海外团队创意足，要求海外游戏长板足够长。与此同时，腾讯国内为海外游戏提供工程师支持、在线服务(GaaS)能力输出。

未来腾讯海外聚焦GaaS与IP长青化，提升生命周期价值

1)深化GaaS运营模式：借鉴国内长线运营经验，为育碧、《PUBGMOBILE》等核心产品提供季度更新、社交玩法迭代等服务，延长产品生命周期。2)强化IP价值挖掘：推动跨媒介开发，通过电竞生态搭建、影视化改编等方式，将《刺客信条》等IP打造为全球化长青品牌。3)AI全链路持续赋能：将自研AI大模型应用于海外游戏研发，提升跨平台适配效率与内容生产能力，降低本地化开发成本。

AI赋能游戏覆盖生产制造各环节

AI对于游戏的赋能主要体现在降本和游戏体验提升。95%的腾讯光子游戏员工已在工作中使用AI相关工具，覆盖生产制造各环节。①重塑游戏制作(比如2D美术制作，50%效率提升;3D建模，单任务成本下降8%等)。②AI提升游戏体验(AI玩家、AI教练，帮助提升初级玩家留存等;AIBot创造千人千面游戏体验);③AI赋能技术运营(异常图片检测、智能外挂检测等)。④AI原生游戏仍处于探索阶段，未来行业拐点需要观察AI原生游戏用户留存的数据变化。

腾讯在AI游戏原生场景技术突破中拥有优势

AI赋能游戏技术方面，过去一年已跳出纯大语言模型的框架，开始具备基础的“场景连贯性”和“实时生成能力”，比如实现“玩家奔跑后转身，身后场景实时动态生成”的demo。但基于LLM的相关游戏仍然存在角色行为机械、连贯性不足等问题。AI技术需同时具备“记忆设定”(保障游戏连贯性)、“高速预测控制器”(每分钟输出实时场景预测)、“实时动态生成”(基于玩家行为生成角色、物体交互)三大能力，而非单纯的场景模拟。需游戏原生公司(懂游戏场景、连贯性需求)结合自身游戏场景经验，针对性优化技术与资源配置，才有可能推动其给游戏带来实质性提升。展望未来，腾讯既是游戏原生公司，又在大模型领域深度布局，能针对性打造游戏专属世界模型。

投资风险

政策风险;宏观经济疲软的风险;广告行业竞争激烈的风险;新游戏不能如期上线的风险;AI伦理风险等。