摩尔线程、沐曦股份之后 “港股GPU第一股”壁仞科技即刻登场

观点网 12月17日，上海壁仞科技股份有限公司（简称“壁仞科技”）在港交所披露聆讯后资料集。

据港交所官网披露，上海壁仞科技股份有限公司通过港交所上市聆讯，由中金公司、平安证券（香港）及中银国际担任联席保荐人。

这家成立仅6年的“国产GPU四小龙”企业（摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技、燧原科技），将成为“四小龙”中第三家上市企业，也有望成为香港资本市场首只纯正GPU概念股。

有消息指出，壁仞科技计划于圣诞节前启动港股IPO程序，拟集资5亿至6亿美元（约39亿至46.8亿港元）。

壁仞科技创富之路

壁仞科技的创业故事，始于创始人张文的一次跨界抉择。

这位拥有哈佛大学法学博士学位的“非技术派”领军者，早年履历与芯片行业看似毫无交集——曾在联合国担任高级律师，后转型华尔街成为泛美亚市场资深投资人，深谙资本运作与全球化视野。

2011年，中芯国际创始人张汝京二次创业成立映瑞光电，张文受邀出任CEO，首次踏入半导体行业。

2018年，他加入商汤科技担任总裁，主导其总部落地上海，积累了AI产业生态的核心资源。

2019年，目睹AI芯片浪潮后，在张文看来，每一个AI应用的底层硬件都是GPU，GPU会成为像水电煤一样，成为无处不在的基础设施。而中国最大的优势之一是数据，AI芯片恰恰最需要场景和数据迭代。于是离职，2019年9月在上海创立壁仞科技。

张文的核心能力在于“识人与聚人”，创业初期，他请朋友列出全球GPU领域技术大牛名单，其中便包括时任海思自研GPU团队核心的洪洲。2019年上海世界人工智能大会上，两人首次见面，仅两次沟通后，洪洲便决定加盟出任CTO。

据公开信息显示，张文当时曾坦诚“创业公司付不起动辄千万的年薪，兄弟如果你要走的话就早点走，千万别做到一半离开”。洪洲回应称：“为了钱，我可能不会去创业，我就想把这件事做成。”

洪洲早年任职于英伟达、S3等企业，参与过CUDA生态建设，在华为海思期间主导自研GPU项目，深谙从芯片架构设计到软硬件协同优化的全流程。

加盟壁仞后，他力排众议放弃图形渲染赛道，聚焦AI训练与推理的高算力场景，采用当时尚未普及的Chiplet芯粒（即通过先进封装技术集成不同工艺节点的芯片裸片，形成多功能模块化芯片的技术体系）技术，既保证了性能突破，又有效降低了芯片废品率。

除洪洲外，张文还搭建了一支高水平核心团队：首席运营官张凌岚（AMD前GPU架构师）拥有逾23年半导体行业经验，曾主导多代芯片的生产与质量控制；商汤前业务发展副总裁肖冰（现任总经理）则负责公司日常运营，同时担任员工激励平台上海壁立仞的执行事务合伙人。

值得关注的是，员工激励平台上海壁立仞的作用。据招股书披露，壁仞科技于2024年4月推出Pre-IPO员工激励计划，向752名承授人（含4名董事、748名员工）授出对应1.91亿股股份的购股权，占公司总股本的约9.06%。

这一激励计划既绑定了核心技术人员，也为壁仞科技在高强度研发周期中稳定团队提供了保障。截至2025年6月，超33%研发人员拥有10年以上行业经验，核心技术团队未出现重大变动。

团队的“战斗力”直接反映在估值与融资上，壁仞成立3个月便拿到天使轮融资，投后估值约9亿元。成立1年完成Pre-B+轮融资后，估值跃升至71.5亿元，跻身“独角兽”行列。2025年6月完成15亿元融资后，上市前估值140亿元，胡润百富独角兽排行榜显示壁仞科技最新估值已升至160亿元，8月进一步攀升至209亿元。

截至IPO前，壁仞科技累计完成10轮融资，总融资额超50亿元，投资方阵容堪称“豪华”：启明创投、IDG资本、高瓴创投、平安集团、格力创投、松禾资本、云晖资本、国盛资本、招商局资本等一线机构悉数到场，广东、上海等地国资平台也参与其中。

招股书显示，张文直接持股8.68%，若按209亿元估值计算，持股价值超18亿元；洪洲、张凌岚等核心技术人员通过员工激励平台上海壁立仞间接持股，随着港股上市后股份流通，壁仞科技团队的财富将迎来兑现期。

不过，资本的加持也意味着高预期。从融资成本来看，早期Pre-A轮投资者的每股成本约10.95美元，而2025年8月战略轮融资的每股成本已达495.32元人民币，6年间估值增长超30倍。

若公司上市后未能实现商业化突破，可能面临估值回调压力。

全栈业务布局

不同于同行侧重游戏图形渲染或AI专用芯片的定位，壁仞科技自成立之初便锁定通用GPU（GPGPU）赛道，专注AI训练/推理、高性能计算、云计算等大规模并行计算场景。

产城园区评论获悉，壁仞科技自主研发的GPGPU架构“壁立仞”专为大规模AI工作负载量身打造，兼具高性能、卓越的通用灵活性、能效与可拓展性。

“壁立仞”架构是壁仞科技“芯片-软件-集群”全栈业务布局的核心基础，“壁立仞”作为硬件底座，支撑着BR106等后续芯片产品，并与自研的BIRENSUPA软件平台协同工作，共同构成壁仞科技的核心技术体系。

目前壁仞科技实施“1+1+N+X”平台战略。可概括为1个GPU架构+1个统一软件平台，衍生出多款芯片及全面产品组合，以赋能广泛的应用场景。

图片来源：壁仞科技聆讯后资料集

硬件端上，壁仞科技构建了覆盖多算力需求的芯片产品体系，在壁仞科技已推出的三款核心芯片中，壁砺106（BR106）聚焦AI训练与推理场景，支持虚拟化与硬件安全引擎，2025年上半年销量2216颗，同比实现增长，其衍生产品壁砺106C作为入门级选项成为收入主要增量。

壁砺110（BR110）针对边缘推理优化能效，适用于工控、机器人等场景，2025年上半年销量22颗；而通过Chiplet（芯粒）技术将两颗壁砺106裸晶共封装的壁砺166（BR166），是对标英伟达A100的核心产品，采用先进裸晶间互连技术，大幅提升并行计算性能，擅长高算力场景。

按照路线图，壁仞科技下一代旗舰芯片壁砺20X系列计划2026年商业化，将增强对FP8、FP4等先进数据格式的支持；壁砺30X（云训练/推理）、31X（边缘推理）则瞄准2028年上市，逐步覆盖更高算力需求。

这些芯片被集成到PCIe板卡、OAM（开放式加速器模块）、GPGPU服务器中，形成“单机-超节点-集群”的硬件产品矩阵，支持风冷与液冷解决方案，可有效降低数据中心PUE（电源使用效率），契合节能政策要求。

软件端，由壁仞科技自主研发的BIRENSUPA软件平台构成业务“灵魂”，采用分层架构覆盖驱动程序、算法库、编程平台、机器学习框架及行业解决方案，可兼容PyTorch、TensorFlow等主流开源框架，降低客户迁移成本。

值得关注的是，壁仞科技首创的异构GPU协同训练方案（HGCT），为业内首个支持4种及以上不同厂商GPU混合训练同一大模型的技术方案，已完成数千卡规模混训落地。

在此基础上，集群管理平台BIRENCUBE可支持客户构建上千乃至上万颗GPU芯片的集群系统。2025年4月，壁仞联合上海仪电建成首批国产大规模光互连集群，在中国电信千卡集群项目中实现千亿参数模型训练线性加速比超95%，连续训练30天不中断，断点续训时间小于5分钟，满足大模型训练对性能与稳定性的严苛要求。

商业模式上，壁仞采用轻资产的“无晶圆厂模式”——自身专注研发与设计。

2022年至2024年，壁仞科技收入从49.9万元飙升至3.37亿元，年复合增长率2500%；2025年上半年收入5890万元，同比增长约50%。

招股书披露，截至2025年12月15日，壁仞已签订5份框架销售协议及24份销售合同，总金额达12.41亿元，其中24份有约束力的订单约8.22亿元。客户群体集中在高算力行业，包括三大电信运营商、9家财富中国500强企业（含5家世界500强）。

隐忧暗存

在国产替代东风下，壁仞科技确实手握多张“好牌”：技术上实现异构芯片混合训练突破；商业化上实现大规模量产，在手订单支撑业绩增长；政策上入选“专精特新重点小巨人”企业，享受研发补贴与市场推广支持。

但多重隐忧仍值得投资者关注。

持续亏损，是壁仞科技最直观的“短板”：2022年至2024年，壁仞净亏损分别为14.74亿元、17.44亿元、15.38亿元；2025年上半年净亏损进一步扩大至16.01亿元，四年累计亏损63.57亿元。

公司解释亏损主要源于研发投入，同期经调整净亏损从10.38亿元收窄至5.52亿元。

现金流方面，经营活动现金流量净额持续为负，2022年至2025年H1分别为-11.84亿元、-8.47亿元、-10.09亿元、-10.73亿元；截至2025年6月末，现金及现金等价物为12.85亿元，按上半年5.72亿元研发开支计算，仅能支撑约2年的研发投入，后续仍需依赖融资补血。

客户层面，2023年、2024年、2025年H1，来自前五大客户的收入占比分别达98.1%、90.3%、97.9%，其中2023年第一大客户贡献85.7%收入，2024年第一大客户贡献54.5%收入。这种“依赖少数客户”模式，一旦核心客户减少采购或终止合作，将直接冲击业绩。

供应商层面，同期前五大供应商采购占比分别为56.1%、56.4%、58.9%、64.1%，2025年H1第一大供应商采购占比达34.9%，且部分供应商同时是公司客户（如供应商J、K）。这种“双向合作”虽能降低成本，却也加剧了供应链风险——若供应商产能不足或提价，将影响芯片生产节奏。

2023年壁，仞科技毛利率达76.4%，主要因向大客户销售高毛利的服务器集群；2024年毛利率降至53.2%，源于收入结构转向低毛利的PCIe板卡；2025年H1进一步下滑至31.9%，公司称是“入门级产品贡献更多收入”。

毛利率的持续下滑，反映出壁仞产品竞争力或不及预期，随着行业竞争加剧，可能面临价格战压力。对比同期沐曦股份55.76%的毛利率，壁仞的盈利能力已处于下风。

在竞争激烈的通用GPU赛道上，海外巨头英伟达仍占据94.4%中国市场份额（2024年数据）。国内对手中，沐曦、摩尔线程已先于壁仞在A股上市，华为海思凭借昇腾芯片占据国内第二份额，且在超节点技术上形成优势。

壁仞科技研发投入虽高（2022-2024年累计33.02亿元），但2024年研发开支同比下降6.6%，在行业研发投入普遍增长的“烧钱游戏”下，能否维持技术优势有待观察。

值得关注的是壁仞科技选择在港股上市：2025年以来，港股半导体板块平均市盈率约30倍，而壁砺209亿元估值对应2024年营收市盈率高达62倍，显著高于行业平均水平。若上市后市场情绪降温或公司业绩不及预期，估值仍面临回调压力。

对于即将敲钟的壁仞科技而言，上市只是新起点。

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