1年20倍的黄金牛股，已跌去40%

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2024年6月上市后，老铺黄金创造了股价一年暴涨20倍的增长奇迹，股价一度超过1000港元/股，成为港股股王。

然而，随着新消费浪潮退去，近5个月，老铺黄金股价下跌近40%，跌去500亿市值。

在资本市场的疑问之下，前有传统金店如周大福等推出传承系列，后有其他古法黄金品接连开出新店。

老铺黄金的故事能否继续？下一个老铺黄金，是否会出现？

01

近一年的金价暴涨，却让金店迎来了艰难时刻。

财报显示，2025年前三季度，周大福、周大生、周六福等黄金珠宝上市公司的门店数量基本都在持续减少，而这些公司关掉的门店合计已经超过3000家。

传统金店纷纷关门的寒潮之下，老铺黄金近两年却逆势崛起。

在深圳销售额第一的重奢商场罗湖万象城内，老铺黄金直接开出四家门店。在全国各地的老铺黄金门店，许多都大排长龙。

罗斯柴尔德公司近日发布的一份奢侈品行业报告预计，老铺黄金2025年净营收将超越瑞士历峰集团（Richemont）珠宝业务在中国市场的营收。

而历峰集团旗下包括卡地亚、梵克雅宝、布契拉提等一众为人所熟知的奢饰珠宝品牌。

然而，尽管营收仍在持续飙涨，资本市场已经冷静下来了。

背后原因不难想到——

表面上看，老铺黄金股价回调的原因是，新消费退潮，市盈率过高。

在7月的高点，老铺黄金的动态市盈率一度突破120倍，而传统行业龙头周大福的市盈率仅不到30倍，这样的估值背后已然存在回调压力。

但背后真正的问题是，尽管消费者的消费热情仍然存在，消费者如今追逐的到底是古法黄金的新鲜感，还是真正认可老铺黄金的品牌？

随着金价持续走高，老铺黄金的提价空间正在变得更为有限，消费者的消费，也变得愈发谨慎。

在最近一次提价之后，老铺黄金产品中，一件重达14.6g的足金项链，售价已然达到27920元，每克平均克价已经接近2000元。

对比之下，周大福对标老铺黄金的“传承系列”，16.27g的手链仅售22336元，折合每克约1373元，老铺黄金的平均克价是其1.4倍。

前有传统金店品牌全方位狙击老铺黄金，老铺黄金之后，一众古法黄金品牌也在加速发展，力图成为下一个“老铺”。

进入12月，琳朝、寶蘭两个高端黄金品牌先后完成亿级融资。

其中，琳朝的独家投资者为此前投资过喜茶和元气森林的日出资本，寶蘭的亿元A轮融资由挑战者创投领投，奢侈品牌Gucci母公司开云集团和雷军旗下的顺为资本跟投。

寶蘭的单克黄金售价甚至已经接近3000元人民币，甚至价格层级高于老铺黄金。

2025年年内，寶蘭同样已进行了两次提价。

此外，还有正在迅速扩张的君佩，已经在近一年半的时间内入驻了全国7家万象城，和万象系深度合作。

今年下半年开业的深圳湾万象城二期，就引入了君佩、文博金、御泰黄金、多宝阁金铺等多个高端古法金品牌。

类似的，各大高端商场均在积极引入这类高端古法金品牌，南京德基广场开出君佩，商场方还入股20%，SKP也开始和宫廷质造深度合作。

可以说，从资本市场到企业内部，都在期待下一个“老铺黄金”的出现。

这样的期待背后，也隐藏着资本市场对于老铺黄金的疑问。

而市场和消费者，都在等待一个答案。

02

过往，消费者认知中，黄金饰品的定位往往局限于保值和传统，因此黄金定价基本都以材质和克重为核心。

在这样的认知下，金店在大众的认知中，也仅仅只是作为销售金饰的卖场存在，而并没有品牌价值。

但老铺黄金的出现，使得黄金饰品赛道也出现了以设计为核心的珠宝品牌，在这样的认知之下，老铺黄金能够拥有更高的品牌溢价以及更大的盈利空间。

然而，老铺黄金的成功，也使得琳朝珠宝等一众品牌，得以站在老铺的肩膀上，走出极致顶奢的路线，追求纯手工工艺和艺术孤品，客单价和品牌调性甚至高于老铺。

琳朝官方旗舰店

目前，琳朝珠宝在全国仅有一家位于兰州的线下门店，专注于‌非遗手工黄金制品。‌天猫旗舰店与‌京东旗舰店为其线上的主要销售平台。

2024年‌天猫双11，琳朝珠宝仅定金收入就高达1800万元。

这些新一批古法黄金品牌的定位，比起老铺更为靠近奢侈品，在讲故事的能力上，也更甚于老铺。

且这类品牌虽然规模小，但直接分流了老铺最为核心的高净值客群，对于老铺的竞争，不可谓不大。

从其商业模式上讲，老铺以及一众古法黄金品牌都是一致的。

通过“一口价”模式，老铺获得了脱离原材料成本的定价自由，这是其近40%毛利率的根源，每年2-3次的定期提价策略，也强化了其产品的增值和稀缺属性。

而老铺通过自有工厂精准控制生产节奏和产品投放，不仅维持了高溢价，也避免了传统模式下因库存积压导致的价格崩盘。

其高端定位使得其收获了极致的单店坪效。2024年，老铺的平均单店销售额已超过3亿元。

但这样的顶奢定位同样与规模扩张存在天然矛盾。

由于其门店只能开设在数量有限的顶奢商场，根据估算，包含港澳在内，老铺在国内的潜在开店上限约为67家，和卡地亚、宝格丽、爱马仕等国际奢侈品在国内的开店数量相近，约为当前门店数的两倍。

这意味着，单纯依靠开店驱动的增长天花板几乎肉眼可见，未来的增长将极度依赖单店营收的持续提升，而随着门店数量提升，这无疑难度倍增。

不仅如此，为了支撑直营店扩张并营造稀缺性，老铺对于黄金原材料进行了大量囤积，2024年，老铺存货达40.88亿元，同比增222.4%，也严重侵蚀了经营现金流，2023、2024年，老铺黄金经营现金流净额持续为负。

且公司资产负债率持续上升，从2023年底的29.8%升至2025年中的43.1%，在金价下行周期中或将面临巨大的存货减值风险和资金链压力。

最深刻的问题在于，尽管老铺努力通过“一口价”来淡化金价影响，但其崛起仍与近年金价的史诗级牛市脱不开关系。

也是因此，如今老铺的提价和金价的持续上涨不无关系，如果金价进入震荡甚至下行区间，老铺黄金的消费者还能否接受其品牌溢价，老铺还能否逆势提价，其产品在二手市场能否顺利流通，将是对于老铺品牌价值的重要考验。

正如最近一次老铺于10月下旬的提价，正好赶上金价剧烈回调，导致不少消费者质疑其割韭菜，就是这一困境的直观体现。

而更深刻的问题在于，当前老铺的溢价，很大程度上仍依附于足金黄金这一材质的内在价值，而真正的奢侈品溢价则来源于品牌背后的故事和文化，和材质并无太多关系，脱离了黄金这一载体，老铺还能获得品牌溢价与否，这也是市场对于老铺黄金的商业模式持续性产生疑问的本质问题之一。

事实上，尽管老铺黄金40%左右的毛利率已经大幅领先于周大福、周大生等传统金饰品牌，但仍远低于国际奢侈品集团，如LVMH集团、历峰集团、开云集团的毛利率都在70%上下。

可见，老铺距离真正的奢侈品还有相当远的距离。

对于老铺以及其他新兴的古法黄金品牌而言，讲故事的能力固然重要，如何讲好故事，并将其规模化发展，才是品牌持续向奢侈品发展的关键。

过往，黄金价格主要由美元实际利率驱动，而伴随着如今全球央行持续购金，形成了金价的长期支撑，因此，金价或将维持在历史较高水平，但也并非不会出现波动。

如若金价能够在高位震荡或温和上涨，老铺或能借此强化品牌叙事，单店店效持续提升进而在震荡中逐渐消化估值并维持较高估值。

但一旦金价出现显著且持续的回调，老铺的提价机制失灵，产品或许就会出现滞销。同时，高昂的黄金存货面临减值压力，紧绷的现金流可能引发老铺的财务风险，进而导致估值大幅下杀。

作为开辟了金饰新赛道的企业，老铺如今的估值已经充分甚至过度透支了其完美增长的预期，

当前的股价回调可能尚未完全释放风险。

对于投资者而言，未来老铺黄金的走势已经脱离了金价上涨的故事，更事关其本身的溢价能力能否持续。

而新兴的古法黄金在已然有老铺的经验在前的情况下，或许也很难再次上演这样的神话。（全文完）