圣桐特医再度递表 财务紧绷难解

首次递表失效后，圣桐特医再次向港交所递交IPO招股书。根据招股书，2024年，中国特医食品产品的渗透率仅约为3%，远低于欧美等成熟市场的40%，预计到2029年市场规模将达到531亿元，仍有很大发展空间。圣桐特医背后有着知名乳企圣元国际的加持，不过随着短期偿债压力、研发费用占比过低等因素凸显，或成为其IPO的关键变量。

短期偿债压力较大

所谓特医食品，全称为特殊医学用途配方食品，是为满足进食受限、消化吸收障碍、代谢紊乱或特定疾病状态人群对营养素或膳食的特殊需要，专门加工配制而成的配方食品。

圣桐特医前身为圣元国际2005年成立的特医食品事业部，专注于特医食品开发、生产及销售。财务数据显示，圣桐特医在2022至2025年上半年收入分别为4.91亿元、6.54亿元、8.34亿元及3.97亿元，期间利润分别为8388.6万元、1.7亿元、9414.4万元及8853.6万元。

灼识咨询数据显示，以2024年零售额计，圣桐特医在中国特医食品市场本土品牌中居首，在内外资品牌综合排名中位列第四，市场份额6.3%，落后于雀巢、达能和美赞臣；在婴儿特医食品本土市场品牌中居首，在内外资品牌综合排名中位列第三，份额9.5%，落后于雀巢和达能。

与竞品相比，圣桐特医的优势在于构建了庞大的销售渠道。截至2022年、2023年及2024年12月31日及2025年6月30日，其分别拥有326家、346家、338家及333家线下分销商。截至2025年6月30日，圣桐特医的产品销售给700多家医院、产后护理中心及其他医疗机构，并得到其推荐，且在超16000个零售点销售。

不过，与渠道增长相对的是，公司的存货周转天数，从2022年的54天增加到了2023年的113天，到2024年又增至155天，两年内激增187%。这意味着，其资金被大量占用在存货上，影响了资金的流动性。财务紧绷更体现在负债上，截至2024年12月31日，圣桐特医录得总赤字3.18亿元，流动负债净额高达4.05亿元。2022—2024年，其流动比率和速动比率均低于1倍，意味着公司的短期偿债压力较大。

知名战略定位专家、福建华策品牌定位咨询创始人詹军豪在接受北京商报记者采访时表示，“存货周转天数大幅上升，总赤字与流动负债净额高，这些财务状况会让投资者担忧其经营稳定性和抗风险能力，降低投资意愿。在IPO审核中，监管机构也会重点关注企业财务健康状况，若认为其偿债风险过高，可能影响审核通过，或要求其改善财务状况后再推进IPO进程”。

中国城市专家智库委员会常务副秘书长、浙大城市学院副教授林先平也认为，“短期偿债压力大对其IPO会产生负面影响。港交所审核时会重点关注企业持续经营能力，而短期偿债压力大正是这一能力的重要隐患。港交所对新申请人需具备足够营业记录且产生净现金流入的核心要求，若无法证明上市后能改善资金流动性，大概率遭遇估值折价或认购不足”。

研发支出占比不足2%

值得注意的是，作为一家生产特殊医学用途产品的企业，2022—2024年，圣桐特医研发支出分别为651.1万元、1081.2万元、1333万元，占总营收的比例仅为1.3%、1.7%、1.6%。

此外，圣桐特医的产品线过于单一。2022年至2024年，其分别有85.5%、88.2%和90.3%的收入来自过敏防治产品销售，早产儿产品、无乳糖产品、全营养产品和代谢障碍产品的营收占比均未超过10%。

詹军豪认为，“研发费用占比过低对圣桐特医市占率有潜在不利影响。特医食品行业注重创新与品质，研发能力是核心竞争力。较低的研发支出，可能限制其新产品开发速度与质量，难以满足市场多样化需求。长期来看，竞争对手若加大研发投入，推出更具竞争力的产品，圣桐特医可能丢失市场份额，影响其市占率提升与巩固”。

林先平表示，“特医食品行业头部企业研发费用占比普遍达8%—12%，国内行业平均水平2023年也已提升至6.8%，而圣桐特医1.3%—1.7%的占比远低于行业水准。一方面，研发投入不足导致在研产品进展缓慢，难以突破外资专利壁垒，目前其90.3%的收入依赖过敏防治产品，新品缺失使得其无法拓展罕见病等更多细分市场，难以进一步扩大市占率；另一方面，特医食品依赖配方与技术创新，国际巨头凭借高研发投入构建了丰富的产品矩阵，而圣桐特医研发滞后会使其在与雀巢、纽迪希亚等企业的竞争中逐渐失去产品竞争力，现有婴儿特医食品等优势领域的市占率也可能被挤压”。

在财务紧绷状态下，圣桐特医大手笔分红引关注。2022年至2024年，其分别宣派股息约1700万元、1.39亿元和2.01亿元，三年累计派息约3.57亿元。2025年3月，圣桐特医再派约1.1亿元的特别股息。加上2025年的特别股息计入，圣桐特医在IPO前累计分红高达4.67亿元，相当于2022—2024年经调整净利润总和4.95亿元的94%。

林先平表示，“IPO前累计分红4.67亿元，近乎分光三年经调整净利润，这种在高负债下的分红操作，会被监管层和投资者质疑财务治理缺陷，若不能充分论证偿债能力改善计划，可能面临上市受阻风险”。

12月15日，对于短期偿债压力、其他融资渠道等问题，北京商报记者通过邮件联系圣桐特医，系统显示“无法接收邮件”。记者又尝试联系相关负责人，但截至发稿未收到回复。

北京商报记者 孔文燮