楼市对GDP和消费的拖累，正在起变化

官方最新数据显示，11月份70个大中城市商品住宅销售价格环比总体下降、同比降幅扩大。其中，一线城市二手住宅销售价格环比下降1.1%，降幅比上月扩大0.2个百分点；二线城市二手住宅销售价格环比下降0.6%，降幅与上月相同。

花旗分析师认为，中国楼市2026年销售额预计将下降约11%。瑞银认为，房价至少还将跌两年。惠誉评级在10月警告，新房销售面积在行业企稳前可能再下降15%至20%。

在这些外资机构的悲观论调中，可能掩盖了中国楼市至暗时刻正在过去的悄然变化。

一、楼市对 GDP 增长作用的变化

房地产业增加值在 2021 年达到峰值的 9 万亿元，随后于 2022—2024 年连续三年下行，占 GDP 比重也从 2020 年高点的8.3%回落至 2024 年的 6.3%。与此同时，房地产业对 GDP 增长的拉动也由正转负2021-2024年分别为 0.34、-0.23、-0.05、-0.12 个百分点。

虽然 2025 年上半年房地产业对GDP 增长的拉动回升至 0.07 个百分点，但仍处历史低位，与其国民经济支柱产业的地位不符，房地产业增加值同比仅增长 1.0%，低于 GDP 总体增速 4.3 个百分点。

若考虑房地产上下游产业链的建筑、建材、家电、家具以及金融、商务服务等行业，房地产对经济的拖累将更为明显。例如，2025 年上半年房地产投资中建筑工程投资同比下降 13.4%，降幅较 2024 年全年的 10.3%进一步扩大，相应地，建筑业对 GDP 增长的拉动也由 2024年的 0.26 个百分点降至 2025 年上半年的 0.04 个百分点。

其二，房地产投资约占固定资产投资的二成左右，目前是总体投资的最大拖累项。房地产投资是我国固定资产投资的重要组成部分，其中房屋建筑工程投资以固定资本形成的方式纳入 GDP 核算。2022—2024 年，房地产投资连续三年下降，占全部固定资产投资完成额的比重从 2021 年的 27.1%降至 2024 年的 19.5%。2025 年上半年，房地产投资同比下降 11.2%，拖累固定资产投资增速 2.4 个百分点。

经过近四年的调整，当前房地产市场正处于缓慢的磨底阶段。

2025 年 6 月末，全国待售商品房面积 7.69 亿平方米，创历史同期新高，同比增长 4.1%；狭义库存去化周期为 26.7 个月，较去年 32.5 个月的峰值有所下降，但仍处高位。

根据中指研究院统计，青岛、福州、南京等二线城市可售住宅库存压力较高，去化周期超 20 个月；广州、武汉、合肥等城市去化周期处于 12—20 个月之间，而上海、杭州等城市住宅库存去化周期已缩短至 7 个月左右。

二、房价对消费的拖累或已过最差阶段

将中国、日本的消费对房价跌幅进行分段回归，会发现国内二手房挂牌价自 2021 年 8 月见顶回落，对消费所起到的拖累作用在累计跌幅达到 20%（2025年 1 月）后减弱， 2021-2023 年两年间房价累计下跌 11%，房价每相较最高点下降 1%，就会带来社零同比增速下降 0.89 个百分点；2023-2024 年间房价再度累计下跌 9%，此时房价跌幅放缓，且每下降 1%对社零同比增速的拖累减小到 0.45 个百分点。进入 2025 年后，房价跌速虽未进一步明显放缓，但对社零同比的拖累效应已不显著。

对比日本 1991年后房价下行周期消费变化的经验来看，国内房价对消费的拖累或已过最差阶段：日本房价相较最高点累计跌幅达到 17%时，房价对消费的拖累作用大幅减弱且不再显著，对应时点为 1998 年，日本政府推出“综合经济对策”，提高居民净转移收入。这一场景与 2025年国内类似：国内 2025 年通过特别国债支持消费以旧换新，一般公共预算侧重社保，提高居民净转移收入。

在 2021 年之前，房地产承担起了经济发展“金融加速器”的功能：居民加杠杆买房，房地产开发商加杠杆买地和开发，地方政府通过卖地获得收入的同时，许多地方融资平台也以土地作为抵押加杠杆获得资金以满足地方财政开支需求，这些开支需求包括当地的招商引资、基建和对居民的转移支付。

这一循环中的每个主体在房价上行时期都是受益且互相促进的，相应的，在房价下跌时期又全部受损且使得整个循环进一步降速，继而引发了很多新的现象：包括居民的提前还贷和消费不振，企业扩张意愿疲弱和贷款需求的下行，地方政府将“化债”摆在更重要的位置，最终合成的结果是物价陷入低迷。

目前，上述的“去地产化”或许已经走过了斜率最陡峭的时期，单纯从经济增长的角度来，房地产已不再是 GDP 增长的主要贡献来源。房地产及建筑业对 GDP 增长的拉动作用大幅减弱，2025 年前三个季度，房地产及建筑业对 GDP 同比增长的贡献率为 0.14%，与 2021年同期相比下降了 7.6 个百分点；与此同时，金融业、信息服务业、租赁和商务服务业及其他服务业对 GDP 增长的拉动作用增强，贡献率分别上升 5.5、3.1、2.7 和 2 个百分点。

房地产及建筑业在 GDP 构成中的占比也相较 2020 年第三季度的高点下降了 3.5 个百分点至 12.1%。（综合粤开、国金研报）