中小保险依然压力山大

保险行业这两天有两个新闻，值得大家关注一下。

一方面，今天保险股集体大涨的过程中，中国平安暴涨5个点，股价终于回到了5年前，也就是2020年底前后的水平，下图，其谷底一度跌至30块出头——2025年的平安股民们就坐在那里，深情的目光望过去，都是自己上一轮牛市站岗的影子。

而横向比较来看，平安的股东们损失的还有机会成本，下图，是2020年12月15日至今的5年时间里，其他四家上市险企，以及六大行、中证红利全收益、10年国债期货的区间涨幅，可以看到，不管是和同业相比，还是从底层资产的角度看，平安的股价都是大幅跑输的（区间平安的涨幅为负）。

股价的波动，是很多因素叠加的结果，但有一点，恐怕大家都会认同——作为曾经被戏称为全国实际最大的地产投资商，这一轮地产的下行周期，给平安带来了伤筋动骨的影响，以至于其需要用更久的时间，去抹平伤疤，为曾经的激进投资买单。

但另一方面来看，平安这种大家伙，还可以用时间换空间，去消化问题，而很多中小保险，就没这么厚的家底了。

比如，国华人寿，其上周公告宣布，对20年发行的30亿元次级债，不行使赎回选择权。

我简单解释一下这个事。

在《》中，咱们提到过保险公司的核心指标，叫“偿付率”，简单来说，偿付率=真实资本/最低资本要求。

而偿付率，又可以细分为两个，一是核心偿付能力充足率，二是综合偿付能力充足率。

从上面提到的资本补充债券而言，其发行后，可以计入保险公司的附属资本，从而使得作为分子项的“真实资本”变大，最终提高险企的综合偿付能力充足率。

正常来讲，这种资本补充债券，都是5+5的期限，也即第一个5年到期后，保险公司赎回这部分债券，但现在的问题是，由于国华人寿从2023年开始首次出现年度亏损，因此，其所有者权益，也即“真实资本”，相当于一直在变小。

而这个过程中，如果把资本补充债券赎回了，相当于“真实资本”会进一步变小，那么偿付率指标可能就不够了，因此，其选择了不赎回——事实上，国华人寿已经连续多个季度没有披露偿付率指标了。

而不赎回的惩罚就是，其需要付息的成本，从第一个5年的5.5%，调升到了第二个5年的6.5%——也即，在目前这么低的利率水平下，国华人寿宁可每年付6.5%的利息，也不赎回这期债券。

同样不赎回次级债的事情，此前也出现在了珠江人寿、百年人寿的身上。

换句话说，如果你看到一个朋友，放着银行现在满大街的3%以内的消费贷不去借，一定要去找小贷公司借7-8%的钱，那他大概率是过的不太好，有难言之隐。

在上周五的全国金融系统工作会议上，分管领导提到：

“要继续着力做好防范化解地方中小金融机构风险、房地产企业涉金融风险、地方政府融资平台金融债务风险工作，严控增量、妥处存量、 严防“爆雷”。”

因此，还是此前的建议：

第一，如果是做投资选产品，未来更要注意机构的主体风险，大出清时代才刚刚开始；

第二，如果是择业，在选择小机构之前，要看清楚，这家机构有什么差异化的优势，可以实现小而美发展？

第三，要认识到，对保险公司而言，去股市寻找结构性机会，是其在前所未有的低利率时代，面对阴魂不散的利差损，“不得不干”的事情，这一点，有利于我们更好地认清，股市目前在大类资产中不可或缺的“相对价值”。

好了，回到今天的市场，咱们就讲两点。

第一，上周五美股AI大跌，本周五日本央行可能加息，今天亚太股市全体熄火。

美股AI的大跌，以及日本央行即将到来的加息，昨晚在《》中，我们都已经覆盖过了，昨晚提到过：

“......要注意市场对美股AI板块的阶段性质疑，在A股的映射，也即成长板块的潜在回调风险。”

下图，从今天市场的情况来看，亚太地区的日、韩、港、A、越南等市场，集体下挫，而且大跌的主要是成长板块，比如韩国的存储芯片双巨头三星电子、SK海力士，以及日经225当中和美股AI关联度最高的软银，集体暴跌。

而A股这边，摩王今天再次大跌6个点以上，而CPO、芯片、存储等热门成长板块集体杀跌。

第二，利好叠加，大消费今天领涨。

首先是茅台这边，周末控量新增出来后，我看了一下，25年散装飞天茅台的批发价，从上周五的1485元，涨到了昨天的1590元，白酒板块今天一度高开近3%。

另一方面，下图，可以看到，今天整个大消费板块中，最亮眼的，是乳业概念（黄线）、三胎概念（深红）。

核心就在于，上峰连续强调了扩大内需的重要性。

其中，今天，求是杂志刊登了一篇《扩大内需是战略之举》。

而周末传出的经济工作会议讲话中，领导提到：

“对投资下滑，既要高度重视也要沉着冷静。从基本实现社会主义现代化的要求来看，无论投资于物还是 投资于人 都有广阔空间。”

什么是“投资于人”？除了众多民生工程外，显然提高生育率，加大育儿补贴等，会是接下来持之以恒的政策方向，这可能也是今天乳业、三胎概念大涨的逻辑。

考核是指挥棒，如果后续对政府主官的考核里，加大对“常住人口增加值”、“新出生人口”等的权重的话，大家一点都不需要感到惊讶——把城市真正打造为生育友好、育儿友好型城市，哪怕是在商场多修几个母婴室，都是功在千秋啊。

多聊几句市场的热点哈。

1、可能是中美市场的最大共识之一，电网板块。

最近在翻中美投行的26年展望，可能电网投资这块，是最大的共识之一，比如下图，国金团队做的分析就提到——老美缺的不是电力供应能力，而是电网为核心的电力系统基础设施建设，这个观点，其实已经有N家卖方在传播了。

从市场来看，咱们此前提到的电网设备ETF，159326，近期资金一直在小步快跑的入场，下图，这个9月底规模还不到2亿的迷你产品，截至目前，规模已经到了30亿，斜率堪称陡峭。

2、海外，日本央行下个月启动卖ETF。

这事儿此前提过，现在马上要落地了，目前日本央行持有大量的股票型ETF，预计从明年1月开始卖，按照暂定的节奏，可能要卖几十年才能卖完。

但这事给我们的启发就是，可以观察看看，在国家队有买有卖的情况下，股市会如何反应，节奏该如何把握，预计也会是未来我们可以参考的经验。

3、基金投顾跟投实操。

今日无。

求赞、在看。

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