黑石：重新审视60%的股票配置

来源：投资界

原标题：黑石：重新审视60%的股票配置 来源：投资界综合

几十年来，60/40投资组合一直为投资者带来稳健回报，其两大组成部分各司其职：占比60%的股票配置旨在驱动增长，占比40%的债券配置则提供收益并发挥分散风险的作用。

正如《60/40传统投资组合的再思考：如何解决40%难题》一文中所探讨的，这一投资组合中的固定收益部分正面临前所未有的挑战。而股票部分同样亟待重新审视——从私募股权的增长到IPO的减少，资本市场正经历结构性变化。具备前瞻视野的投资者注意到，私募股权在60%的股票配置中展现出天然的互补优势：其不仅能获得股票增长收益，又可以通过私营企业与主动管理实现价值增长。

全新的市场格局

私营企业规模庞大，但更重要的是，这些企业在推动全球经济增长方面发挥着关键作用。

在营收超过2.5亿美元的企业中，约有86%为私营企业。这一市场的独特优势在于其多元化：它能让投资者接触到不同行业、地域和商业模式的企业，而这些企业往往在公开市场中占比极低甚至无法投资。无论是创始人主导的软件公司、能源转型基础设施，还是欧洲的媒体集团或亚洲的消费品牌，私募股权都为投资者提供了接触各类增长主题和交易类型的机会，包括业务剥离、家族企业传承和增长型合作，从而丰富了投资组合的多样性。[1]

此外，从历史数据来看，由私募股权支持的企业，其收入增长速度比上市公司快约6%。[2]

营收超过2.5亿美元的企业中，绝大多数为私营企业[3]

与此同时，公开股票市场的结构性变化，正引发人们对主要股指集中度的担忧。当前标普500指数前十大成分股市值占比达40%，创下现代历史之最。[4]这些公司高度相关，在市场动荡时期同步波动，[5]因而加大了被动投资者的潜在风险。当权重股同步波动时，投资者赖以分散风险的策略将失效。[6]相比之下，私募股权与大盘股的历史相关系数通常维持在0.6至0.7之间，显著偏低。[7]这种低相关性意味着，配置私募股权有助于平滑整体股权波动性，在提升回报的同时对冲风险。

价值创造的转移

数据印证了这一趋势：在2000年，企业通常在创立六年后上市。如今，这一周期已延长至十四年。

企业保持私有化的时间更长了，因为私募资本市场如今能够提供过去只有上市才能获得的规模、专业知识与耐心资本。这与几十年前的情况截然相反，意味着企业价值创造中更大一部分，即投资者所追求的增长，如今在进入公开市场之前就已在私募市场中实现。例如，当前估值最高的五家私营企业平均市值已超过2,500亿美元，其规模是当前市值最高的五家上市公司首次公开募股时估值的25倍。

企业上市平均周期（中位数）[8]

(2000-2024)

美国上市公司数量[9]

(1996-2024)

企业延长私有化周期，实质上意味着价值从公开市场投资者向私募市场投资者的转移。随着私募资本池持续快速增长，这一现象很可能持续。预计到2027年，私募市场的资产管理规模将突破18万亿美元[10]（较2010年不到3万亿美元的水平大幅增长）。私募股权为投资者提供了投资这一日益壮大的私营企业的渠道，为日益集中的公开市场投资组合提供关键的风险分散功能，并带来额外收益。

业绩溢价：私募股权为何能持续*

过去20年间，私募股权扣除费用后的年均回报率约为13%，而公开市场股票的回报率为8%。[11]

这5个百分点的超额收益并非短期偶然现象，而是穿越不同市场周期的长期持续的表现。私募股权管理人凭借长期耐心资本，推动企业进行创新、提升运营效率并贯彻战略远见。这种模式使管理团队能够实施深层次的运营改进和战略转型，无需承受公开市场波动和季度财报的压力。

私募股权通过信息优势发掘投资机会，这种优势早在投资决策前便已形成。经过数月全面尽职调查和专属关系网络，*机构能够获得公开市场投资者难以企及的深度洞察。

与信息高度透明的公开市场不同，私募交易通常采用邀请制，仅限拥有卓著声誉且深厚行业人脉的特定投资者才能获得参与机会。

20年年化对比：私募股权与公开股票市场

(2005年*季度至2025年*季度)

私募股权的优势：主动的所有权管理

私募股权价值主张的核心，在于其主动的所有权管理和企业建设能力。

*的私募股权公司首先会识别长期主题趋势——从数字化、人工智能到能源转型、医疗创新——继而从中筛选出*竞争优势的企业。这种主题洞察与扎实的行业知识相结合，使私募股权公司在资本投入前便已形成清晰的价值创造路径。[12]

作为主动的管理者，私募股权公司与企业管理团队共同制定战略愿景，并进行审慎的资本配置决策。在当今利率高企的环境下，优先考虑投资回报的能力——无论是拓展新市场、开发新产品还是推进战略并购——变得尤为关键。私募股权凭借数十年积累的模式识别经验，为这些决策提供有力支持。

这种共建企业的合作模式，包括以下几大价值创造杠杆：

战略领导与治理。私募股权公司凭借其庞大的运营合伙人和高管网络，能够迅速为被投企业输送管理人才、董事或顾问。通过建立一流的治理架构，实现快速决策与高效资本配置，从而在长期内持续驱动业绩增长。

数字化与*运营。私募股权公司凭借其在技术升级（如人工智能、数据科学和流程优化）领域的专业能力，助力企业实现现代化运营。基于私募股权对跨投资组合的深刻洞察，此类系统性转型能够推动企业实现难以依靠其自身达成的运营效率提升。

加速增长。无论是通过地域扩张、新品研发还是战略并购，私募股权公司擅长捕捉机遇，并推动增长计划落地。借助其全球网络与规模效应，被投企业能比独立运营的企业更快进军新市场，更高效整合碎片化市场。

规模优势。*的机构通过投资组合的集体规模优势，在企业合同谈判、人才吸纳与*实践推广上更具优势。从采购降本到构建技术平台，这种规模效应不仅能带来显著的即时回报，也能为被投企业系统性构建长期竞争力。

私募股权转型的整体成果已十分显著。研究显示，其收益主要来自企业盈利增长，而非估值倍数的提升。[13]这种长期导向正是私募股权的基石，这也解释了为何越来越多企业选择延长私有化周期，与私募市场投资者共同收获更持续的价值回报。

私募股权回报构成示意图[14][15]

结论：新“60%”配置

绝大多数企业是私营的，它们为全球经济增长持续注入动力。

随着传统60/40投资组合模式为顺应当前实际情况不断演变，私募股权正为当下投资组合提供其所需的回报潜力与风险分散这两大功能。[16]

机构投资者已率先调整配置策略以适应实际情况。我们相信，认识到这一结构性转变并采取行动的个人投资者，将更有望实现其长期投资目标。

典型私募股权配置比例[17]

随着新基金结构的发展，这些持续数十年创造*回报的另类投资策略已不再对个人投资者设限。流动性安排的改善与更低的投资门槛消除了传统障碍，同时也提供了配置机构级资产的机会。

从“另类”到“核心”的转变，核心在于认清私募市场已成为价值创造的主要发生地，并确保当下投资组合能把握这一增长机遇。面对大量优质成长企业长期私有化的趋势，参与私募市场已成为公开市场投资的重要补充。

注：1. 分散投资并不能保证盈利或避免损失。

2. Cambridge Associates，2023年12月，2008-2023年全球私募公司与MSCI ACWI指数对比。

3. Capital IQ，2024年6月。数据基于Capital IQ企业数据库中北美、欧洲、亚洲报告2024/2023/2022财年营收超2.5亿美元的上市及非上市公司总量计算。

4. 彭博数据，截至2025年10月；Osborne Partners《标普500集中度研究》。

5. 彭博数据，截至2025年10月。

6. 分散投资并不能保证盈利或避免损失。

7. Pitchbook数据，截至2024年9月。

8. 佛罗里达大学，截至2024年12月《IPO：截至2024年IPO企业中位年龄》。

9. 世界证券交易所联合会。

10. 标普全球《私募市场——增长中的另类资产类别》及《私募市场：静水流深》。

11. 对比Cambridge Associates私募股权指数与MSCI世界指数，截至2025年3月。

12. 无法保证本文所述趋势会持续或不发生逆转。历史事件与趋势不代表、不预测、不保证、不一定表明未来发展与结果。

13. DealEdge《私募股权价值创造：超越估值倍数扩张》。

14. 以上仅为示意性说明，基于黑石对截至2025年6月30日旗下旗舰企业并购基金投资获利的评估。为确定价值创造的来源，黑石通过对比收购期与当期/退出期关键财务指标进行分析，进而估算企业收益中归因于盈利增长、估值倍数扩张和自由现金流创造的部分。对缺乏重要运营或财务历史记录的投资，价值创造归因基于黑石对客观与主观因素的综合估算。黑石管理或发起的投资过往业绩不保证未来成功。黑石无法保证其未来的基金能实现同等或类似业绩，也无法保证待推进或未来计划推进的项目会按预期落地，甚至无法保证此类项目会开展。

15. 仅统计实现正收益投资的EBITDA增长。

16. 分散投资并不能保证盈利或避免损失。

17. 美国家族办公室：瑞银《2025全球家族办公室报告》；美国捐赠基金：Preqin截至2025年6月30日；美国养老基金：美国投资委员会；个人投资者：Cerulli Associates《2024美国财富管理与另类产品趋势》。