三S及上游：累库压制成本中枢 市场或仍承压

【导语】近年来，苯乙烯及上下游产业链价格波动呈现明显的成本驱动特征；2025年将迎来尾声，三S及上游市场整体呈现单边下跌行情，成本端驱动持续偏空，叠加供需改善不畅，价格水平均下跌至近年来低位。12月上游纯苯预期宽幅累库，成本驱动逐级趋弱，叠加苯乙烯供需结构预期再度转弱，三S成本端底部托举力或阶段性转弱，年末部分供应商让利去库影响，市场或仍承压。

成本驱动特征明显 产业链各级高度相关

近年来的整体走势看，苯乙烯及上下游产业链价格波动呈现明显的成本驱动特征，尤其是上游纯苯与苯乙烯的走势高度正相关，上游原料价格的波动趋势对中下游产品价格具有较强的传导作用。近年来产业链的发展呈现出不平衡的态势，其中纯苯为最上游原料，2020年以来总需求的复合增长率高于总供应的复合增长率约1.54个百分点，苯乙烯作为纯苯最大的下游消费领域，对纯苯单耗近8成，因此纯苯价格波动率先传导至苯乙烯，苯乙烯作为中间产品，又进一步影响ABS、GPPS、HIPS、EPS等下游产品的价格走势，其中以PS、EPS与主原料苯乙烯的价格走势高度相关，而ABS原料多元化，主原料苯乙烯的驱动力略低，供需结构的变化对价格的涨跌弹性形成阶段性影响。过去五年，苯乙烯及上下游产业链多数时间成本传导较为顺畅，而2021-2023年下游行业高速扩能，产能增速远超需求增速，因此成本传导阶段性转弱，下游利润受到挤压。

成本传导转弱 年末产业链市场波动差异化显现

2025年已接近尾声，全年来看，三S及上游纯苯、苯乙烯市场整体均呈现单边下跌行情。成本驱动逐级趋弱，外贸环境复杂多变拖累终端需求改善不足，而持续扩能叠加部分环节进口增量影响，产业链供需端承压，供需结构改善持续不畅，价格重心逐步下移至近年来低位水平。临近年末，成本传导阶段性转弱，苯乙烯及上下游各产品市场波动差异化显现，中间环节苯乙烯震荡趋强，上游及下游多数表现欠佳。上游纯苯主港持续累库，供应端施压，市场价格重心震荡下移，截至12月9日收盘，华东纯苯环比11月中旬跌1.29%；下游PS、ABS来自供应端压力仍存，尤其普通料市场供需结构持续偏弱，价格偏弱运行，其中ABS市场成为产业链跌幅最大产品，下跌2.36%。中间产品苯乙烯，主港虽然去库空间有限，但货源集中，供需结构阶段性改善的背景下，市场震荡趋强，EPS成本驱动力上升，头部企业挺价跟涨原料，但供需结构改善不畅，涨幅亦不及主原料苯乙烯。

展望12月中下旬，产业链上下游产品的价格走势差异化仍将持续，但供需结构多数呈现转弱预期的背景下，市场整体上行或承压。

上游纯苯及苯乙烯方面，过去五年数据显示，纯苯、苯乙烯库存与价格的负相关性相对明显。而随着金融属性的增强，贸易竞争加剧，纯苯市场操作习惯有所变化，价格波动弄更多的交易市场预期，因此库存与价格的负相关性阶段性出现下降，到港预期对于价格的影响力在上升。2025年虽然中国纯苯进口量居高不下，但华东主港库存水平相对中性，更多的进口纯苯以下游衍生物的形式存在产业链中，因此纯苯价格与华东主港库存的负相关性有所下降。对于苯乙烯来讲，尽管宏观情绪和成本端波动亦对价格形成干扰，但累库是2025年价格下行的主要驱动因素之一。临近年末，上游纯苯主港存持续累库的趋势，且进口资源依然丰富，后续仍存累库压力仍存；12月中旬前苯乙烯呈现连续去库的态势，而中下旬随着检修复工，主港存累库压力；叠加传统需求淡季，终端缺乏批量接货，难有效支撑市场成交活跃度，因此上游纯苯、苯乙烯市场或上行承压，延续低位震荡的运行态势。

对于下游三S市场的联动影响体现在成本的底部支撑作用。上游纯苯、苯乙烯持续低位震荡，对下游三S市场的单边指引力有所下降，但底部托举作用仍存。

下游三S方面，11月以来正因多数产品跟涨原料不畅，导致三S行业盈利能力下降，ABS亏损加剧；GPPS、EPS等转盈为亏的背景下，生产企业的开工增量意愿或有限，行业开工继续提升预期受阻。然而从国产供应来看，临近年末三S产量或始终保持在年内中高位水平，现货供应整体呈现宽松态势，且阶段性增量继续施压市场供需结构。传统需求淡季，终端订单恢复不畅，部分领域依然受制于出口缩量的拖累，大型终端维持逢低刚需采购，市场整体缺乏批量采购需求，市场人士信心难有提振力。

上游纯苯累库预期压制成本中枢，较大程度上削弱了纯苯的价格韧性，易跌难涨的行情下，难以对下游苯乙烯形成有效的成本推动力；叠加中旬后供需结构或存转弱预期，因此苯乙烯市场不乏跌后震荡运行趋势。下游部分工厂订单不足、利润微薄的背景下，年底前三S市场或易跌难涨，虽然下跌空间亦有限，但产业链成本下移的红利较易被阻塞在产业链中段，难有效向下推进并刺激市场的活跃度提升。综合来看，成本驱动逐级转弱与终端需求承接不足，对产业链下游市场形成双重压力。（卓创资讯）

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