美债困境背后，全球货币秩序重构

来源：蓝狐社

传统逻辑的失效。

去年9月以来，美联储开启了本轮的降息周期，累计下调1.5个百分点。但市场现象反常，美长债收益率不降反升，这和近四十年来美债市场的基本规律不同，不仅让市场重新审视货币传到机制，更折射出了一些不同寻常的事情。

核心悖论。

美联储的政策意图与市场定价之间出现bage，市场普遍预期降息将持续，但作为资产锚的长债收益率却持续走高。历史上，1995年与1998年两次非衰退期预防性降息中，长债反应温和，与当前对比鲜明。

乐观派的想法是，认为这种现象反映了市场对美国经济避免衰退的信息增强，美联储的提前降息旨在延长经济扩张周期，削弱了债券的避险吸引力。

但很显然，并非如此。

更可能的是，市场对美国财政可持续和通胀风险的不信任。期限溢价(投资者持有长债所要求的额外风险补偿)近一个百分点的上升，被视为核心预警信号。市场担忧美联储在通胀仍高于目标时过快降息，会引发未来政策反复与金融不稳定。

联储独立性危机

特朗普公开施压美联储。复盘历史，央行独立性与通胀可控性及货币信誉高度正相关。当市场认为美联储决策可能偏离经济基本面而受政治左右时，便会要求更高的“政治风险溢价”，直接推高长期利率。

这动摇了美元体系的一大支柱——美联储独立运作所保障的货币政策可信度。

更深层因素，宏观格局的改变。

与2000年代中期的“格林斯潘之谜”不同。当年，美联储持续加息而长债收益率低迷，伯南克将其归因于“全球储蓄过剩”资金涌入美债。如今，为应对多重危机，全球主要经济体政府债务激增，美国债务占GDP比例已近100%，且赤字前景严峻，“债券供给过剩”取代了“储蓄过剩”。

与此同时，需求端结构也在变化。

美联储的购债侧重于流动性管理而非压制收益率；部分外国央行出于多元化，减缓了对美债的增持。供给持续压力与需求结构性减弱共同作用，使长债收益率更多由市场供需决定，而非美联储的短期政策利率指引。

这意味着，在巨量债务存量时代，市场力量正成为长期利率的主要决定因素。

美公共债务与GDP之比已逼近历史峰值，且偿债成本因利率上升而急剧膨胀，形成“高债务推高利率，高利率加重偿债负担”的恶性循环风险。

理论上，只剩下财政紧缩这一条路可试试。即大幅削减支出或增加税收。但这在政治高度极化的美国近乎无解：两党在支出与税收问题上立场截然对立，任何实质性紧缩方案都难以通过。

美债与美元的危机，对全球货币秩序的影响是深刻的。

美元体系的三大支柱——贸易结算主导、离岸融资硬通货、在岸安全资产——中，第三支柱因美债波动性加剧、安全性受疑而出现裂痕。同时，关键政治事件加速了全球长期资本对美元资产的风险重估。

这导致了两个变化

其一，多元化，资金从长期超配的美股美债，向其他市场分散，寻求替代性资产与回报。

其二，碎片化，区域资本加速回流本土或友好区域市场，全球资本流动的“地理政治化”色彩增强。

这增加了资金配置其他地区的强烈需求，比如中国。

回望历史，国际货币秩序的重大重构百年罕遇。我们可能正站在从“美元单极”向“多元并存”体系过渡的漫长起点。这一过程必将伴随波动、试探与反复，但其方向已由债务的数学现实、地缘政治的演进与市场信任的重构共同奠定。

所以，做好准备吧！

责任编辑丨汪鹏