冲破天际的铜牛市，能否持续？丨黄金眼

来源：全景网

　　历史新高，又被刷新了——这次是铜。

　　当大宗商品的王者脱下“周期”的旧袍，换上一身“稀缺”的新装，市场才猛然惊醒：那个曾经被预言过无数次的铜牛市，这一次可能是动真格的。从矿山的接连震颤，到全球电网的无声扩张，再到AI数据中心如饥似渴的耗电需求，一场关于“红色金属”的供需革命，正撕开所有温和的预期。

01

矿山的“心跳”：

供给的脆弱超乎想象

　　铜价的史诗级上涨，从来不是单一剧本。

　　2025年开年，美联储的降息信号像是点燃了第一把火。但真正的剧情转折，发生在那些远离金融中心、深埋于地壳之下的矿洞里。

　　3月，故事还只是“矿端紧缺”的朦胧预期。但随后，地球仿佛对铜矿开了个残酷的玩笑：

　　5月24日，非洲的Kamoa-Kakula矿传来震动。不是市场波动，是真正的地质震动。东区井下作业被迫暂停，这座巨型矿山全年产量计划被狠狠砍去近15万吨。市场第一次意识到，现代矿业在自然力量面前何等脆弱。

　　7月31日，悲剧升级。智利，全球铜业心脏，Codelco旗下的El Teniente矿山发生矿震，六名矿工遇难。受影响的矿区占该矿总产量的18%，而复产，可能需要漫长的三年。这笔账简单而残酷：直接影响产量超过6万吨。

　　9月24日，泥石流冲垮了印尼的Grasberg铜矿。Freeport的公告冰冷而直接：2025-2026年产量指引，分别下调22.7万和31.8万吨。这是年内最重的一击。

　　10月7日，泰克资源传来消息，Quebrada Blanca矿的尾矿库建设“不及预期”。两个字，又是近10万吨的产量从未来表格中被抹去。

　　这些不是枯燥的减产数字，而是一连串猝不及防的“供给心跳骤停”。它们共同指向一个事实：全球铜矿的供应链，比一张纸还薄。

02

需求的“胃口”：旧基石与新引擎

　　当供给端频频“失血”时，需求端却张开了两张巨口——一张是稳如磐石的旧基石，一张是狂飙突进的新引擎。

　　旧基石，是电网。 它沉默，但无比坚实。

　　2023年-2025年前10月，电网连续三年维持高增，2025年1-9月，我国电网基本建设投资累计完成额4378亿元，同比增长9.9%，海外受电网老化影响改造需求旺盛，电网构成了铜需求增长的基本盘。

　　新引擎，则带着电光与算力。

　　新能源车受以旧换新叠加购置退减半前冲量等因素，2025年1-10月产量同比增长33.1%；AI数据中心需求大幕拉开，对铜的需求已形成边际增量拉动。根据机构测算，2025年全球铜需求增长110万吨，其中电网、新能源车、数据中心分别贡献了32、31、10万吨的需求增量。

　　再加上宏观层面的博弈也趋于缓和，中美通过多轮磋商建立了相对稳定的对话机制，市场对极端关税政策的担忧减退，风险溢价下降，为铜价在基本面推动下的上涨扫清了部分障碍。

03

未来的“底牌”：稀缺已成定局

　　抛开眼前的扰动，拉长时间轴，铜的故事更加清晰——这是一个关于“稀缺”的长期叙事。

　　首先是供给的“慢性病”早已确诊：近年来铜矿品位呈趋势性下行，新增铜矿较少。自1991年以来，铜矿的平均品位已下降40%，新矿藏的发现速度也明显放缓。在1990年至2023年间发现的239个新铜矿中，仅有14个是在过去十年内发现的，且铜的生产周期极长，从新矿藏发现到实际投产平均耗时达17年。

　　并且由于铜矿品位下降导致开采难度上升，产能利用率难以有效提升；加上恶劣天气、罢工、社区堵路、技术故障等突发事件对铜矿开采造成不同程度的影响，铜矿产能利用率呈下行趋势，从2018年的85.2%下降至2024年的81.10%。这就导致了2024年全球铜矿供给达到2300万吨，增速仅为1.77%。

　　2026-2027年多个项目恢复生产带动矿端供给增长79.2/96.1万吨。2026-2027年新投产矿山贡献增量较少，主要增量来自Grasberg、Kakula、BatuHijau等矿山的产量恢复，此外CobrePanama矿山有望在2026年展开谈判，2027年恢复生产，但铜矿干扰率持续高企可能影响矿山产量恢复。

　　由于Grasberg等矿山生产扰动，2025年铜精矿产量较2024年减少，2026-2027年各矿产复产顺利情况下供需失衡情况将有缓解，供给增速为3.26%/4.97%，此外再生铜在高铜价刺激下持续增长，全球精炼铜供给2026-2027年增速为2.47%/3.45%，

　　2028年以后考虑到在建的大型项目有限，新批准项目较少以及资本支出下降，铜精矿产量持平或下滑，带动全球铜供给减少。

　　2025-2030年全球铜供给测算（万吨） 资料来源：SMM，ICSG

　　需求的结构却在“进化”：传统需求作为铜的基本盘相对稳健，在国内电网投资和新兴国家高增速的带动下预计稳步增长，占比始终保持在70%以上，AI算力、能源革命等带来的新动能需求具有长期性、高确定性的特点，带动铜的需求结构优化，到2030年占整体需求比重有望从16%提升至22%。

　　机构观点认为，从供需平衡的角度，即使在全球主要铜矿如期复产，供给相对乐观的情况下，铜矿的供需仍然维持紧平衡状态，突发事件极易引发市场的阶段性供需错配，2026继续维持供需缺口状态，LME铜价有望达到1.3万美元/吨，沪铜价格则有望突破10万元/吨，远期随着矿端供给减少，供需缺口逐步扩大，铜价长期向好。

　　同时，历史进程与产业周期，将在2026这一宏观的“默契年”发生一次有趣的共振。

　　2026年中美两国将同步进入关键的政策窗口期：美国迎来中期选举，中国则步入“十五五”规划的开局之年。

　　在美国，中期选举政治通常意味着对外政策的阶段性“克制”，旨在稳定国内经济与选情，此前激烈的关税摩擦有望边际缓和。国内“十五五”开局之年，政策重心预计将加速向内需与消费切换。财政政策维持适度扩张以保障重大项目落地，货币政策予以配合，共同为高质量发展提供支撑。

　　这意味着，中美两大经济体在2026年可能呈现出“财政扩张、货币配合”的某种政策共振。历史经验表明，这样的宏观组合，往往是商品牛市酝酿的温床。

　　当铜从普通的工业金属，蜕变为能源转型与科技革命的“硬通货”，它的价格轨迹便不再只关乎周期，更关乎未来。

　　矿山的每一次震颤，电网的每一寸延伸，数据中心的每一秒运算，都在为这轮铜牛市撰写注脚。市场资金的眼光，也已牢牢锁定那些手握稀缺资源的名字：紫金矿业、洛阳钼业、中国黄金国际、五矿资源、江西铜业、西部矿业……

　　这场由脆弱供给与贪婪需求共同导演的大戏，高潮或许还在后头。