清科倪正东：今年VC/PE行业回暖了

来源丨投资界PEdaily

一年一度创投圈盛会如约而至。2025年12月2-5日，由清科控股（01945.HK）、投资界主办，汇通金控、南山战新投联合主办的第二十五届中国股权投资年度大会在深圳举行。本届大会集结逾千位顶尖投资人、领军企业家，打造兼具深度洞察与互动活力的“创·投嘉年华”，致力成为观察中国科技创新的窗口。

开场环节，清科集团创始人、董事长；清科控股董事长兼CEO倪正东带来一组全新数据，解读中国创投行业最新景象。告别冬天，创投市场体感明显回暖；数字背后，也反映着创投行业的拐点到来。此情此景，相信每一位从业者都有一番切身体会。

以下为演讲实录，

经投资界（ID:pedaily2012）编辑：

时间非常快，一晃25年。今天在深圳南山，也特别感谢深创投、达晨、同创伟业、东方富海、基石资本等深圳老伙计们的一路陪伴。我2001年到深圳，那时中国创投行业刚刚起步，如今25年过去，我们都成长了。

今年清科也做了三大创新：1、全新推出中国创投行业大模型应用平台——CapAI，利用AI赋能中国创投。2、清科国际投行证券的团队正在为创投机构提供服务。3、除了清科创投、清科产投、清科母基金之外，今年清科也开始用自己上市公司的钱做投资。

回望中国创投市场，起起伏伏。在过去一个周期里，我们经历了冬天，现在终于感受到回暖，正如大家普遍感受到拐点的到来。

数据最为客观，下面我跟大家分享一下今年清科的观察——

25年间，中国创投的热门赛道不断更迭，焦点也从互联网、移动互联网转到更多行业。以前VC圈无人不投互联网，现在是资金正加速流向IT（含AI）、半导体、机械制造（含智能制造）、生物医药等科技创新领域，目前这四大领域投资案例总金额占比从十年前的约两成提升到了超七成。

区域的变化也值得关注。募资上，京津冀地区前三季度的募资金额占全国总募资额的14%，珠三角是10.6%，而长三角达到了41.5%——几乎是京津冀加上珠三角之和的两倍。投资上，京津冀地区连续三年回升，今年该地区发生的投资金额占比21.5%，珠三角是12%，长三角为41.4%，以及湖南的投资特别活跃。

创投兴则产业兴，产业兴则城市强。创投的钱投向哪个地方越多，哪个地方的经济就越有活力，城市之间的创投竞赛已然拉开帷幕。

同样深刻的是，这几年中国股权投资市场的资金来源变化。依稀记得第一次开年会的2001年，外币投资总金额占比接近60%，几乎一半的募资都是外资，这一幕在2005年、2006年达到高潮，那时候以红杉为代表的美元基金进入中国，他们带了很多子弹，那时行业90%的钱来自外资。

但二十年间变化不止，美元基金面临重塑。今年外资募资占比已经下降到约2%，几乎快忽略不计了，投资金额占14%。与之相对应，现在外资活跃机构只占到了5%，另外超90%都是人民币基金。人民币本土基金已经变成中国股权投资市场的主导者。

另一个新的变化——今年，VC/PE都开始做起了并购型投资。复盘中国并购浪潮，尤其是2017年之后机构参与跨国集团中国业务分拆，如春华战略参股百胜中国、中信&凯雷控股收购麦当劳中国，到今年博裕资本收购了星巴克、SKP，IDG资本刚刚也买下了法国酸奶优诺等等。此外启明创投也在今年收购了天迈科技。

虽然与美国相比，中国并购行业还有较大的差距，但差距也意味着巨大的机会，现在可能就是一个好的布局时机。

再说说LP的变化。回想2010年，政府LP出资创投的占比只有15%，当时产业资本占19%，更多的是个人及家族基金做LP，占到了30%。到2015年，国资做LP占到了19%，产业资本有所下降占11%，金融机构更多地参与进来，达36%。

此后国资渐渐成为中国创投的主力军。到今年，国资LP比例进一步上升达到了55%，国资控股比例也从15年前的27%增长到今年的81%，此外今年国资参股基金也占到了8%。也就是说，当前中国股权投资市场，国资体系已经快占到了90%。

这意味着，中国股权投资市场资金结构已经发生历史性转变，从全民参与变成了由国资主导。

按照截至2025年中基协存续登记股权投资基金管理人数量与基金总规模计算，国资背景管理人数量占比35.3%，其所管理的基金规模占比64.5%。换言之，35%的国资机构管理了行业内超六成的钱，这个变化是比较大的。

某种程度上，机构成立年份的波动也是行业变化的真实写照。整体来看，市场中有约51%的机构集中在2011-2015年间设立。2015年前后，市场上也出现了一波机构设立潮，大约有23%的投资机构在此间诞生。但伴随行业步入高质量发展、存量优化阶段，最近5年新设立机构的占比仅有6%。

细细分析清科榜单100强，可以看到成立时间五年以内的上榜机构只占1%，大多数上榜的都成立十年以上。其中，2000年前成立的那一批老牌机构仍在行业占重要比重，如深创投和达晨等为代表的机构都是2000年成立的，那一批还活着的机构战斗力依然很强。

美元基金的变化大家有目共睹。从最早的华登、IDG，30年了还是名列前茅，到后来红杉、北极光进来，并进行本土化募集人民币基金，再到高榕、源码、峰瑞等新一批美元基金登上舞台，这群美元基金至今仍是股权投资市场的重要组成部分。

最近两年，美元基金经历了一波品牌更新或团队分拆。如红杉中国采用“HongShan”作为英文品牌名，蓝驰创投将英文品牌名变更为Lanchi Ventures，经纬中国的Matrix Partners China则变更为MPC，光速光合也在不久前正式启用“光合创投”（Luminous Ventures）品牌。

美元基金之外，本土创投机构也在不断演变：从深创投、达晨、同创伟业、君联资本等机构，到真格、啟赋等早期基金的涌现；再到国新、诚通、中金以及各个地方国资平台越来越多参与。另外随着硬科技投资崛起，中芯聚源、元禾璞华等机构出手活跃。

这个过程中，我们也看到CVC队伍壮大。从一开始阿里、百度、腾讯、比亚迪、华为等大企业纷纷试水投资，演变到现在的联想创投、泰格医药等投资运作模式更为成熟、更具独立性的CVC机构。最近我们也发现，去苏州注册的并购基金很多，德弘、KKR等都去了苏州。

总而言之，伴随制度创新、技术进步和资本市场改革，一同推动了中国股权投资市场容量和参与主体的演变发展。

大家最为关心的还是退出。

现在，国内创投有共计3.81万只基金进入退出期和延长期，共计17.60万亿规模的基金进入退出期和延长期，VC/PE的压力显而易见。

一直以来，IPO是VC/PE较为依赖的主要退出通道。IPO回暖，行业也跟着流动起来，今年香港IPO敲钟不断，VC脸上的笑容也都变多了。

说起来，我们这个行业在2008年之前是不怎么赚钱的，真正开始赚大钱是2009年左右，特别是2013、2014年后一路高涨，到了2021年达到高潮，那一年IPO数量爆发。

那么，这些年大家退了多少钱？这份数据堪称晴雨表，25年来股权投资机构累计支持近4000家中国企业上市。按上市第120日收盘价计算（即上市半年后表现），在2001年，VC/PE机构持有的新增被投中企IPO账面股份价值仅不足亿元。最赚钱的年份是2019年，创下最高纪录达到近1.6万亿。

此后便是连续多年的下跌，直到今年情况开始回暖，前三季度VC/PE机构持有的新增被投中企IPO账面股份价值超4100亿元，创下近三年的新高纪录，所以今年看到大家脸上笑容多了。我们还是期待未来某一天，这一数字能超越2019年的1.6万亿纪录。

进一步来看，中国现在备案的基金是7万支，约64.1%的基金已对外开展投资，这其中有22.9%的基金成功实现了项目退出。超7000只基金已收获了IPO项目，约占中国股权投资市场累计备案基金总量的9.8%。在收获IPO的基金里，约七成的基金收获1个IPO项目，仅约4%的基金的IPO项目个数在5个及以上。

更进一步来看，7000余只基金收获约1.6万亿的IPO总账面价值，占到基金总规模的36.4%，但令人惊讶的是，只有35.3%的基金收获了超过一倍以上的回报。这意味着，大多数基金是不赚钱的。

归根结底，做基金是一个长期的活儿，必须要有耐心。如果没有耐心，我们无法给LP一个好的回报。

再给大家算一笔账——2001-2010年，VC/PE持有的账面股份价值是9500亿；到第二个十年2011-2020年是3.5万亿；2021-2025年，五年时间收获近2万亿。现在最赚钱的行业，主要集中在科技创新、高端制造领域，当然还有一部分消费。

展望未来五年，我认为VC/PE回报超过前面十年是有可能的，2021-2030年行业或许能赚5万亿，因为字节跳动还没有上市，未来也会有更多好的公司出现。若以十年为一个刻度，越往上走，行业一定会越来越赚钱。

这个进程中，VC/PE与企业是相互成就的。回望今天那些超级巨头背后，都有VC/PE的身影，好比投资阿里巴巴，VC/PE赚了一万多亿，投资拼多多赚了3000亿，VC/PE投资小米也赚了3000亿。

回到当下，中国创投还面临着很多挑战，但同时在AI、创新药以及核聚变等新兴科技领域也蕴藏着前所未有的机会。

用一句话总结，便是中国创投行业大有可为、大有作为。我们也期待更多元的资金积极参与进来，不要因为某一支基金没有做好而放弃，要长期支持创投。只有中国创投更强大，国家之间在科技领域的竞争才更有力量。