亏损阴影下的锂电隔膜龙头：为何看上了上游“卖铲人”？

“龙头”吃“上游”，一场并购大戏正酝酿上演。

作者 | 孙梦圆 武丽娟

编辑丨于婞 高岩

来源 | 野马财经

当下，新能源行业热度持续攀升，每一场收购都备受瞩目。锂电隔膜龙头恩捷股份(002812.SZ)这次出手，瞄准了产业链上游的“命门”。11月30日，公司公告称，拟发行股份收购中科华联全部股权，收购青岛中科华联新材料股份有限公司(下称：中科华联)100%股权，并募集配套资金。

要知道，此次收购标的中科华联，是国内为数不多能提供湿法隔膜整线解决方案的企业，堪称行业“卖铲人”，其作为专精特新“小巨人”企业的特质，有望助力恩捷股份在下一代电池材料领域进一步巩固其关键地位。这也意味着，此次交易若顺利完成，恩捷股份将达成从隔膜材料到核心生产设备的全链条闭环布局。

由于筹划收购，恩捷股份自12月1日开市起停牌，预计在不超过10个交易日的时间内披露本次交易方案。截至11月28日收盘，恩捷股份股价报55.35元/股，市值544亿元。

资深企业管理专家、高级经济师董鹏认为，恩捷股份此次收购远非简单的产能扩张，而是中国锂电材料行业进入“深水区”竞争的战略标志。其核心逻辑是从单一的“产品竞争”升维至“核心技术装备自主可控的供应链体系竞争”。此次收购，不仅能够构筑极深的技术护城河和成本优势，更能打通从设备研发到材料工艺的协同创新闭环，实现技术路线的自我驱动。

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“龙头”吃“上游”

中科华联，注册资本为2.06亿元，曾在2016年9月于新三板上市，但于2018年4月26日终止挂牌。终止挂牌的原因是公司主动申请。主营业务为湿法PE隔膜、BOPET、PI隔膜、质子交换膜、高强纤维等新材料整套生产装备的研发、生产和销售，提供整条自动化生产线解决方案，涵盖后续的设备安装、调试、技术培训及售后维护、技术指导等全方位服务。

从公司官网所呈现的内容不难发现，中科华联在隔膜生产方面不仅有着不短的从业经验，还进行了深入且全面的布局。

2014年，公司售出首条湿法隔膜生产线，2018年青岛蓝科途锂电池隔膜项目投产，同期注册全资子公司山西蓝科途新材料科技有限公司，完善产业布局。2022年，蓝科途品牌在全国布局，目前青岛、山西两大隔膜生产基地建成，正推进四川、安徽、福建、江苏、江西等地新基地布局以扩大规模。2023年7月，中科华联获评国家级“专精特新”小巨人企业和山东省瞪羚企业。

而恩捷股份是全球出货量最大的锂电池隔膜供应商，市场份额也为全球第一，被称为“隔膜大王”。据EV TANK《中国锂离子电池隔膜行业发展白皮书(2025年)》的统计，截至2024年末，恩捷股份的市场份额已连续七年处于市场首位。

恩捷股份的财报指出，公司长期致力于先进湿法锂离子电池隔膜生产制造技术的开发和改进，公司生产管理和技术团队对生产设备和生产工艺持续不断的改进使得公司锂离子电池隔膜生产设备的单线产出处于行业领先水平，进一步降低了单位折旧、能耗和人工成本。

这与中科华联的主营业务不谋而合。业内人士认为，此次收购的主要目的是实现产业链垂直整合，通过技术融合与产能协同降低成本、提升效率，并强化在高端制造领域的核心优势。

董鹏表示，中科华联的宽幅高速生产线技术，正是恩捷加速全球布局、赢得本土化竞争的关键“密钥”。海外市场，特别是欧美，其诉求已超越单纯的产品供应，更强调供应链的在地化、可持续性与快速响应能力。恩捷在匈牙利、马来西亚的基地，若配备中国自主知识产权的先进装备，将实现成本与战略的突破。

资深产业并购专家、科方得咨询机构负责人张新原分析指出，这种设备加产能的海外布局能显著提升恩捷股份在海外市场的竞争力。首先，本地化设备支持能更快响应客户需求，缩短供货周期;其次，一体化布局有助于满足海外客户对供应链本地化的要求，增强合作黏性;最后，通过成本优化和技术适配，恩捷股份能更灵活应对不同海外市场的竞争环境，巩固其在全球隔膜市场的领先地位。

不过，恩捷股份强调，本次交易事项尚处于筹划阶段，公司目前正与标的公司各股东接洽，初步确定的交易对方为中科华联的全部股东。公司与本次交易的部分主要交易对方已签署了《关于收购青岛中科华联新材料股份有限公司股份之意向协议》，初步达成购买资产的意向。

公告也特别指出，若公司未能在12月15日之前召开董事会审议并披露交易方案，公司证券最晚将上述日期开市起复牌并终止筹划相关事项，同时披露停牌期间筹划事项的主要工作、事项进展、对公司的影响以及后续安排等事项，并承诺自披露相关公告之日起至少1个月内不再筹划重大资产重组事项。

巧合的是，在收购的同时，隔膜行业迎来了涨价周期。

12月2日，一份调价通知书在锂电行业引发关注。调价通知书显示，某隔膜行业一梯队企业宣布对其湿法隔膜产品售价进行调整，上调幅度达30%。《上海证券报》从接近该企业的人士处获悉，确有向部分客户发出调价通知书。星源材质回应《中国证券报》称：“受行业供需关系影响，公司已就涨价事宜与客户展开沟通，但具体涨幅目前尚未确定。”

鑫椤锂电分析师陈雷雨对此表示，预计本轮锂电隔膜整体涨价幅度可达20%以上，有望带动隔膜企业业绩由亏损或盈亏打平转为盈利。开源证券表示，随着隔膜价格启动上调，行业有望扭转此前亏损的局面，逐步向追求合理盈利的方向转变。

此前，11月20日，恩捷股份在调研纪要中表示，公司隔膜产品的价格受供需及产品本身性能决定，公司在产能利用率高的情况下，将根据市场情形适当就前期降价幅度较大的产品与下游客户进行沟通，同时努力保障下游客户对优质隔膜的需求和供应稳定。预计未来隔膜产品价格将有望逐步趋向于良性的恢复，一方面是行业扩产的谨慎，另一方面是随着下游需求的持续提升，行业的产能利用率水平也稳步提高，在供需格局好转的背景下，产品价格及盈利水平也会稳步回升到制造业较为合理水平。

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收购能否扭转业绩亏损?

恩捷股份的战略核心产品为锂电池隔离膜产品，2025年上半年，锂电池隔离膜产品营业收入占公司总营业收入的 83.64%。

隔膜、正极材料、负极材料、电解液是组成锂离子电池最重要的材料。作为锂电池四大主材之一，隔膜的性能决定了电池的界面结构、内阻等，直接影响电池的容量、循环以及安全性能等特性。据 ICC 鑫椤锂电《2025 年上半年全球锂电池隔膜市场报告》，公司 2025 年上半年仍保持行业龙头地位，隔膜产品的产能与出货量水平均居行业首位。

近两年，恩捷股份业绩持续承压。2024年，恩捷股份交出了上市后的首次亏损成绩单，全年归属母净利润为-5.56亿元，同比下降122.02%。2025年前三季度，公司实现营业收入为95.43亿元，同比增长27.85%;但归母净利润同比暴降119.46%至-8632万元，而上年同期为4.43亿元。前三季度毛利率15.9%，相较去年同期减少5.06个百分点。此外，从数据来看，存货高企也拖累了公司的利润，前三季度，公司计提各项资产减值准备合计 1.12 亿元，其中存货 1.11 亿元。

图源：公司财报

图源：公司财报

很显然，在行业竞争加剧、锂电池隔离膜行业整体盈利承压的情况下，恩捷股份正在转变战略，缓解经营压力。

财报坦言，公司正积极调整市场策略以巩固并提升市场份额，在持续进行国内市场维护及开发的同时，不断加大海外市场开拓力度。2025年上半年，恩捷股份锂电池隔离膜产品营业收入同比增长 24.83%;公司境外业务收入同比增长 20.55%，海外客户对品质和稳定性的高要求不仅推动公司技术进步和产品结构优化，更对公司盈利表现产生了积极影响。

同时，恩捷股份已构建“中国+欧洲+北美”三位一体的全球化生产基地。其匈牙利一期项目(4亿平方米/年)已稳定出货，这是公司走向国际化的重要标志。另外，美国工厂(7亿平方米/年涂覆膜产能)建设按计划推进。2025年9月，恩捷股份宣布将在马来西亚投资约20亿元建设锂电池隔膜项目，拟规划建设年产能约10亿平方米。

国金证券预计，2026 年起，恩捷股份业绩拖累项预计转盈或减亏，此外涨价利润开始兑现，业绩有望开始反转，硫化物等固态新品拓展增量空间。

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“云南首富”的生意经

恩捷股份的前身是云南创新新材料集团，主要从事包装装潢及其他印刷品印刷，公司主要产品可分为三类：膜类产品(锂电池隔离膜、BOPP 薄膜);包装印刷品(烟标和无菌包装)和包装制品(特种纸、全息防伪电化铝及其他产品)。2016年，恩捷股份在深交所上市。

创始人李晓华和李晓明不仅是亲兄弟，两人还同毕业于美国马萨诸塞大学(University of Massachusetts)，都取得高分子化学硕士学位。

李晓明1958年出生于云南昆明，1982年大学毕业之后，进入昆明塑料研究所工作，积累了大量塑料薄膜研发经验。1996年，李晓明、李晓华两兄弟同时回国创业，加入当年成立的云南红塔塑胶有限公司(生产卷烟包装用的BOPP薄膜、烟标等)。

此后的10年间，他们积累了一批烟草企业客户，皆是国内知名卷烟厂，比如红塔集团、红云红河集团、黑龙江烟草、川渝中烟等。

2010年，李晓明成立上海恩捷(恩捷股份控股子公司)，正式进入锂电隔膜市场，5年后便打入头部电池企业供应商名单，开始为国内知名电池企业供货。业务重心由烟类产品转到锂电隔膜，同时也开启一场资本并购盛宴。

2011年，创新彩印改名为云南创新新材料股份有限公司(简称“创新股份”)。

2017年，创新股份斥资51.8亿元，收购了上海恩捷90.08%股权，并改名为恩捷股份，正式切换到锂电隔膜领域。

图源：罐头图库

2018年以来，做烟盒起家的李氏兄弟，通过并购转型新能源，将从事包装印刷品业务的恩捷股份打造成A股隔膜领域的龙头，与宁德时代 CATL、松下、SAMSUNG SDI、LGES、比亚迪、国轩高 科等数十家知名企业保持长期合作。

2021年9月，公司股价一度突破316元大关，市值突破2800亿元，创出“5年60倍市值”的造富神话，成为新能源板块仅次于宁德时代(300750.SZ)的巨头。搭上锂电池东风成百亿富豪，李晓明家族由此成为“云南首富”。

得到一众明星机构认可的恩捷也不负众望。2017年初，恩捷股份的市值仅有83.54亿元，一系列并购扩张之后，其市值一度超过3000亿元，也让创始人李氏兄弟及其家族成员赚得盆满钵满。2022年胡润全球富豪榜，李晓明财富625亿元，李晓华财富465亿元，两人合计财富1090亿元。

然而，好景不常在。此后，恩捷股份股价开始走向下降通道。除锂电池板块景气度不足等客观因素外，主要还与2022年末，董事长李晓明和副董事长兼总经理李晓华被监视居住事件曝光有关。

2022年11月21日公告次日开盘，恩捷股份一字跌停，收报140.17元/股，总市值1251亿元，蒸发138亿元。截至2024年1月30日，恩捷股份报收42.49元/股，市值为415亿元。一年多时间，股价跌了70%。

图源：罐头图库

天眼查数据显示，截至2025年10月，恩捷股份的实际控制人为李晓明家族，家族成员包括Paul Xiaoming Lee(李晓明)、李晓华、Yan Ma(马燕)、Yanyang Hui(惠雁阳)、Sherry Lee(李雪)。

其中，李晓明、李晓华为兄弟关系；李晓明与马燕为夫妻，与李雪为父女;李晓华与惠雁阳为夫妻，与李阳为父子。其中最大股东为李晓华控股8.957%，SherryLee(李雪)控股7.36%。

图源：天眼查

值得一提的是，随着恩捷股份股价腰斩，李晓明、李晓华家族的财富也大幅缩水。《2025胡润全球富豪榜》中，李晓明家族以100亿元的财富再次登榜。与2022年相比，身家缩水了525亿元。而在今年的榜单中，李晓华家族的财富大幅缩水至90亿元，较2022年减少375亿元。

从家族财富缩水到重金布局上游，恩捷股份的这次并购，无疑为李晓明家族的资本布局增添了新的叙事。你认为押注中科华联，能为恩捷股份打开新的增长空间，还是仍难解行业内卷之困?欢迎在评论区分享你的见解。