不良房贷证券化加速 “银行压舱石”还稳吗？

作者 胡群

在金融供给侧改革深化与房地产风险化解协同推进的关键阶段，不良资产证券化正成为商业银行盘活存量、防控系统性风险的重要制度工具。11月27日，渤海银行（9668.HK）在中国货币网披露《渤鑫2025年第一期不良资产支持证券发行说明书》，宣布发行总额2.9亿元的不良个人住房抵押贷款ABS，优先档获中债资信与联合资信双AAAsf评级。

近期以来，建设银行（601939.SH）、中国银行（601988.SH）、民生银行（600016.SH）、中信银行（601998.SH）、招商银行（600036.SH）等多家银行密集发行以不良个人住房抵押贷款为基础资产的资产支持证券。这些产品结构高度相似：优先/次级分层、固定利率、过手摊还，并依赖抵押物变现回收支撑现金流。尽管基础资产均为“不良”状态，但评级机构普遍给予优先档较高信用等级，理由集中于抵押物类型单一（均为住宅）、一二线城市占比较高、超额覆盖机制完善等。

这一动向背后，正值房地产市场持续承压、居民杠杆高企、按揭不良率缓慢抬升的宏观背景下。尽管监管层通过LPR调降、存量房贷利率下调等政策缓解居民还款压力，但银行体系对不良资产的主动管理意愿明显增强。证券化正成为银行转移风险、优化报表、释放资本的重要路径。

不良房贷ABS发行常态化

当前，不良个人住房抵押贷款资产支持证券已进入常态化发行阶段。渤海银行本期入池资产全部为截至初始起算日处于不良状态的个人住房抵押贷款，整体预计回收率为40.26%。入池资产共计950笔，全部设定了房产抵押，抵押物市场评估总值达11.84亿元。然而，在综合考虑法拍折价、处置周期、区域流动性等因素后，预计可实现的房地产变现价值仅为4.59亿元。

更值得关注的是资产质量指标：本期证券入池资产加权平均逾期期数为15.95个月，损失类贷款占比高达56.60%。这一比例显著高于同期建设银行（3.09%）、中信银行（11.42%）和中国银行（17.64%）等同类项目，反映出底层资产风险暴露程度更深，也一定程度上提高了债权回收的不确定性。

尽管如此，此类证券仍普遍采用“优先/次级”分层结构以实现内部信用增级。渤海银行本期优先档发行规模2.32亿元，次级档0.58亿元，优先档占比约80%。类似地，民生银行、中信银行、招商银行等近期项目优先档占比均在75%–80%区间。银行通过该结构将大部分信用风险转移至次级投资者，同时满足监管对风险自留不低于5%的要求，从而实现资产负债表内不良资产的实质性出表。

按揭资产“优质”标签面临考验

开源证券研报显示，按揭不良率绝对水平仍低，政策支持下按揭违约概率保持平稳。按揭不良率虽整体上升但绝对水平仍较低，叠加 LPR 调降、存量按揭利率下调、利率定价机制完善 等政策支持，居民违约概率有望同步下降。

尤为值得关注的是，开源证券研报认为，当前按揭风险上升但仍处可控区间。按揭属于商业银行优质资产，具有收益率高，风险低的特点。2025年中报上市银行按揭不良整体上行，部分银行上升幅度超20bp，但由于按揭抵押品充足，同时利率调降亦大幅缓解居民端还款压力，降低了房贷客户违约概率，因此，当前按揭不良率绝对水平在各类零售贷款中较低，风险仍处可控区间。

个人住房贷款一直以来都是优质资产， 2021年以来受房地产行业风险暴露影响，不良率也在上升。国信证券研报认为，目前个人住房贷款不良率仍未见顶。

不过值得指出的是，当前不良房贷的回收高度依赖抵押物处置。渤海银行、民生银行等项目强调“抵押物全部为个人住房”“一二类城市占比较高”，试图强化回收保障。但中信银行项目披露，其入池资产中存在0.68%的非居住用房（主要为商铺），处置难度更大；招商银行也提示“抵押率较高，覆盖程度较低”。这表明，即便同为住房抵押，区域、类型、估值差异仍显著影响实际回收。

此外，宏观经济环境构成另一重压力。2024年GDP增长5.0%，但居民可支配收入增速缓慢，部分区域杠杆率偏高。中债资信在多个项目模型中已纳入“债务人还款能力承压”的假设，反映出评级机构对长期回收不确定性的审慎态度。

系统性风险仍需警惕

当前不良房贷ABS的交易结构普遍设置信用触发机制、权利完善事件、服务机构解任条款等，理论上可降低操作与法律风险。但多个银行资产证券化发行说明书同时提示三大共性风险：一是实际发行利率若高于预期，将侵蚀优先档兑付安全垫；二是抽样尽调局限性可能导致个别资产瑕疵未被识别；三是宏观经济波动可能进一步削弱债务人偿债能力。

更深层的问题在于，证券化虽帮助银行实现风险出表，但并未消除风险本身。若大量不良资产通过ABS转移至非银投资者（如理财子、基金、保险等），而后者缺乏专业催收与处置能力，则风险可能在金融体系内二次扩散。尤其当房地产价格持续下行，抵押物价值缩水，超额覆盖机制可能失效。

然而，市场也不必过度解读这类事件。国信证券认为，当前存量拨备有助于未来几年上市银行整体净利润保持稳定。根据历史数据测算，上市银行整体存量拨备应该还可以释放至少8000亿元净利润。如果按照中性偏悲观的假设测算，比如假设未来几年上市银行整体每年收入增速为0，贷款每年增长8%且不良生成率不变、非信贷减值损失增速与贷款减值 损失增速相同(相当于假设资产减值损失每年增长8%)，除减值损失外的其他成本及营业外净收支占收入的比例保持不变，所得税率不变，则这些存量拨备足够上市银行银行整体保持约四年净利润不减少。

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胡群

金融市场研究院院长 主要关注银行、消费金融领域市场动态。