工业富联的惊魂“一日游”

这两天，万亿AI巨头工业富联，在资本市场上演了“惊魂一幕”，逼得公司连夜发公告澄清传闻的同时，也引发了市场对于AI前途的思考！

突发“黑天鹅”，紧急澄清

具体而言，11月24日盘中，工业富联低开低走，盘中一度跌停，收跌7.8%，连续三个交易日累计跌14%，距离最高点更是跌去了三成！

面对如此大跌，公司自然坐不住了：11月24日晚间，公司发布公告表示，此前网上流传的“下调第四季度业绩目标”、“大客户在L10/L11商业模式上会有调整”等言论均不属实，公司不存在应披露未披露的信息，同时，与客户合作开发的下一代产品，也正在按前期的计划如期顺利推进当中！

公司澄清声明

图片来源：公司公告

到了11月25日，公司股价反弹，早盘最高涨超4%，此后调整，收盘涨1.2%。

这并不是近一个月以来工业富联就业绩首次辟谣：早在11月13日，公司就曾经表示，针对市场上有关“订单或展望下调”的传闻，未发布任何相关口径，现有客户项目进度与交付节奏正常。

对于Vera Rubin（英伟达推出的下一代AI超级芯片平台）的进展，工业富联曾称，当前新品推进顺利，多项新产品的协同开发正同步进行，新品在算力密度、电源能效及系统可靠性方面全面升级，特别在供电架构、散热效率与集成强度方面带来显著优化。后续，相关产品也会成为公司高端AI服务器交付的核心增长引擎之一。

与此同时，公司三季度的营收利润双双创下历史新高，丝毫看不出衰退的迹象！

2025年前三季度，公司实现营收6039.31亿元，同比增长38.4%；归母净利润达224.87亿元，同比增长48.52%。其中，第三季度营收达2431.72亿元，同比增长42.81%；归母净利润达103.73亿元，同比增长62.04%。但工业富联的经营活动产生的现金流量净额为-41.40亿元。对此，工业富联在财报中给出的解释是“AI服务器市场持续增长，客户需求强劲，公司备货增加”。

面对市场质疑，工业富联虽然发了澄清公告，但对L10/L11这样的专业名词并未做出太多的解释，而理解它，是理解公司盈利模式的“七寸”之一，也从另一个侧面说明，为何公司的前途，和AI的命运唇齿相依！

专业的人，做专业的事

资料显示工业富联的AI业务，简而言之，就是把GPU（图形处理器）、CPU（中央处理器）、内存、硬盘、散热等部件，组装成一台台服务器，以及一个个装满服务器的“整机柜”。这份和全球顶尖科技企业合作的“组装”生意，正是支撑其万亿市值的基础。

我们可以把工业富联想象成一家实力雄厚的汽车代工厂。它的客户（如英伟达）是掌握核心技术的汽车品牌方。L10相当于客户要求代工厂生产完整的、已经组装好的汽车整车。L11 则更近一步，相当于把好几台汽车（服务器）集成为一个完整的“运输车队”，并进行最终测试（L后面的数据，代表的是工业生产的具体阶段，不必深究）。

之前的市场传言声称，像英伟达这样的客户，打算调整合作模式，可能要把L10/L11这些最核心的“整车制造”和“车队集成”工作收回去自己做。如果真是这样，工业富联的核心业务丢了生意价值和利润空间自然会受到巨大影响，之前的澄清公告就是为了否定这一点，以此稳定军心！

而且从逻辑上来说，介入组装服务器这样的“苦活累活”，也不符合英伟达利润最大化的目标：英伟达的业绩会已给出四季度毛利率70%以上的指引，而组装制造属于低毛利业务，切入只会拉低其盈利能力，完全不符合战略逻辑！

另有传言称，英伟达计划将原在L6阶段完成的组装流程延伸至L10。但即便属实，此举的本质也是通过规范设计以加速出货，而非抢夺组装业务。这反而会促使订单进一步向工业富联、广达等头部ODM厂商集中。

归根结底，英伟达作为高毛利芯片巨头，其战略核心是技术创新与生态掌控，而非介入低毛利的“苦活累活”，让专业的人做专业的事才最符合其商业利益。

工业富联的“惊魂”一刻，本质上还和市场对AI前景预期的微妙转向有关：说白了，AI的故事如果讲不下去了，这家代工巨头的好日子也就到头了，“皮之不存毛将焉附”，市场上的一些声音，虽然未必完全可靠，也在一定程度上揭示了这种风险！

具体来说，科技巨头们正投入上万亿美元建设数据中心这样的基础设施，这直接让英伟达等算力供应商利润暴增，但这些巨额投入尚未带来普遍盈利，从而引发了市场对投资可能过度、形成泡沫的担忧。用大白话说就是，如果大家都忙着造发电机，但如果电费太贵或用电的企业挣不到钱，你的发电机卖给谁去？

著名“大空头”Michael Burry的语言则更为直白：他甚至将英伟达比作“21世纪的思科”，1995年至2000年间，思科的股价飙升了3800%，成为世界上市值最高的公司，市值约为5600亿美元，此后最高大跌80%以上，至今尚未回到巅峰。

百度VS腾讯：

两条不同的AI道路？

由此可见，讨论AI的未来，光有硬件与算力的支撑还远远不够，最终的价值兑现离不开应用的落地与商业模式的跑通。

在这个核心战场上，巨头们已然呈现出鲜明的路径分野。即便“AI泡沫论”时有耳闻，也难挡一众公司的全力押注，其中不乏“破釜沉舟”者——百度，就是这样的典型。

今年第三季度，百度首次披露的AI业务收入约100亿元，同比增长超50%，占核心营收近三成。其中AI原生营销服务收入激增262%。公司自2023年3月首次推出文心大模型以来，AI领域累计投入已超过1000亿元人民币，并承诺将继续加大投入。

与此同时，百度计提了162亿元的长期资产减值，旨在淘汰过时的计算资产，导致季度亏损112亿元，体现了百度“壮士断腕”的决心！

公司的基本盘——在线营销收入第三季度同比下降了18%。AI新业务增长的“薪”暂时还无法完全弥补传统业务失的“火”。与此同时，公司还面临激烈的市场竞争，在AI应用层面，百度面临字节跳动（豆包）、阿里巴巴等巨头的激烈竞争，需要持续打造出爆款产品才能保持领先。

和百度的“all in AI”的激进相比，另一家互联网巨头腾讯对AI的态度，却颇有几分“实用主义”的味道。

AI具体是如何推动收入增长的？腾讯在三季度财报开头中写道“我们对AI的战略投入，不仅为我们在广告精准定向及游戏用户参与度等业务领域带来助益，也带来了编程、游戏以视频制作领域的效率提升”。精确到每一个子部门，安排得明明白白，并且在财报中都有更详细的描述，在此不详细展开了。

从AI上“抠”利润的腾讯，未来是否准备在AI上大举进军呢？当其他科技大厂都在AI基建上疯狂砸钱、搞“军备竞赛”的时候，腾讯似乎选择了反其道而行之——直接调低了资本开支。

财报显示，腾讯在今年三季度的资本开支环比下降超过32%，只有129.8亿元。腾讯还下调2025年全年资本开支指引，不过其表示，资本开支的下调受全球AI芯片供应链阶段性紧张的影响，并非AI战略收缩。

腾讯的底气，其实来源于其丰富的场景土壤：拥有从社交、游戏到企业服务、内容等海量的C端和B端场景。这为AI技术提供了独一无二的、持续的“试验场”和迭代环境，使其能快速从“可用”走向“好用”，进而体现在腾讯的广告、金融科技及企业服务等业务的增长中，形成了技术与收入的良性循环。

同样布局AI，百度选择的是“破釜沉舟”的集中突围之路，腾讯则走的是“静水流深”的场景融合之路。两条路径并无绝对高下，却深刻反映了两家公司在资源禀赋、企业基因与阶段判断上的根本差异。

尾声

百度在AI领域的全方位投入表明，这场盛宴远未到结束时刻，故事仍可继续讲述；而“大空头”的郑重警告，也让市场无法完全忽视潜在风险。腾讯“稳扎稳打”的路线，则在AI的热潮中探索出一条相对稳健的发展路径。

对工业富联而言，若全球AI算力需求持续高涨，公司将成为最核心的受益者之一；但若需求端（如云厂商）投资放缓或技术路线发生重大转变，公司也将首当其冲。这家AI基建巨头未来将书写怎样的故事？一切还有待时间揭晓。

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