资本盛宴与现实骨感：摩尔线程80亿IPO背后的双面叙事

作者|一琳

编辑|陈秋

另镜(ID:DMS-012)

114.28元/股——2025年A股新股发行价纪录的诞生，让成立仅五年的摩尔线程成为资本市场瞩目的焦点。

11月24日，这家被誉为“国产GPU第一股”的企业正式登陆科创板，80亿元的实际募资规模远超五年前寒武纪的25.8亿元，仅次于上证主板的华电新能，成为本年度最受瞩目的硬科技IPO，彰显出市场对国产算力芯片的空前热情。

然而，在这场资本盛宴背后，另一组数据同样触目惊心：2022年至2025年前三季度累计亏损超59亿元，代表消费级GPU的桌面图形加速产品毛利率持续为负，核心产品市场占有率不足1%。

这种理想与现实的巨大反差，勾勒出国产GPU企业发展的典型图景：一边是资本市场的热烈追捧，一边是商业化道路上的重重挑战。

资本狂欢下的“中国英伟达”想象

从发行数据看，摩尔线程的IPO无疑是一场资本的狂欢。7555个网下配售对象、1572倍的申购倍数、482.66万户网上申购，这些数字在2025年的A股市场堪称现象级。更令人惊叹的是，从受理到上市仅用122天，摩尔线程创造了A股IPO的新速度纪录。

市场为何给予如此高的期待？答案藏在摩尔线程的业务布局中。作为国内少数具备全功能GPU研发能力的企业，摩尔线程已推出四代GPU架构，产品线覆盖AI训练卡、推理卡、云游戏卡及工业可视化卡等多个领域。这种对标英伟达的完整产品矩阵，正好契合了当前AI、数字孪生、工业仿真等新兴产业对算力的迫切需求。

从营收增长曲线看，摩尔线程确实展现出强劲势头。2022年收入4608.83万元，2024年跃升至4.38亿元，2025年前三季度更是达到7.85亿元。这种三位数的复合增长率，为投资者提供了足够的想象空间。

值得一提的是，摩尔线程80亿元的募资规模仅次于华电新能，在年内IPO中排名第二。这笔资金将主要用于新一代自主可控AI训推一体芯片研发项目（25.1亿元）、新一代自主可控图形芯片研发项目（25.02亿元）、新一代自主可控AISoC芯片研发项目（19.82亿元）以及补充流动资金（10.06亿元）。

(截图来自招股书）

商业化道路上的多重挑战

然而，光鲜的资本故事背后，摩尔线程面临的商业现实同样严峻。

首当其冲的是持续扩大的亏损困境。财务数据显示，2022年至2024年，公司净利润分别亏损18.94亿元、17.03亿元和16.18亿元，2025年前三季度亏损7.24亿元，其中第三季度单季亏损同比扩大近1.8亿元。公司预计2025全年扣非后的归母净利润亏损8.78亿元至12.38亿元。

巨额研发投入是亏损主因。近三年研发支出分别达11.16亿元、13.34亿元、13.59亿元，长期超过当期营业收入。

更值得关注的是业务结构的失衡。据招股书披露，在长达三年的时间里（2022-2024），代表消费级GPU的桌面图形加速产品业务实为“赔本赚吆喝”，该产品线毛利率始终深陷负值区间（-116.47%至-18.99%）。直至2025年上半年，情况才初现转机，毛利率勉强提升至12.49%，但这一定价能力仍远逊于其AI智算等核心业务。

摩尔线程在问询函中表示，公司S70以及S80系桌面图形加速产品主要面向消费端，一定程度上证明了公司具有覆盖AI智算、专业图形加速及桌面级图形加速等领域的技术能力，帮助公司构建完整的产品矩阵，因此上述产品的公开销售具有战略意义。但在该领域中，包括英伟达在内的国际品牌竞争优势较强，市场竞争更加激烈，公司现有产品销售价格存在一定压力，因此导致S70以及S80产品存在毛利率为负的情况。

与之形成对比的是，公司收入高度依赖少数核心产品，AI智算和专业图形加速业务成为主要收入来源。但2024年AI智算、图形加速等产品在国内细分市场占有率均不足1%。

此外，专业/桌面级图形加速产品收入自2023年起持续下滑，增长动能面临考验。

客户集中度过高进一步加剧经营风险。2025年上半年，公司前五大客户营收占比高达98.29%，前两大客户贡献营收占比超八成，这种依赖大型B端客户的结构虽符合行业特点，但单一客户合作变动可能对业绩产生重大影响。

这种业务格局揭示了摩尔线程的商业化困境：在消费市场难以与国际巨头抗衡，只能转向更具政策红利的ToB领域。

国内市场的竞争同样白热化。同为国产GPU 领军企业的沐曦股份已于 11 月 13 日获科创板 IPO 注册批复，上市进程持续逼近，形成直接竞争态势。此外，百度旗下的昆仑芯、定位 “高端通用 GPU” 的壁仞科技、主打数据中心 GPU 市场的燧原科技等企业均已形成较强竞争力，行业呈现 “百家争鸣” 的竞争格局。

生态建设与技术突破并重

面对这些挑战，摩尔线程正在寻找突围路径。公司预计最早于2027年实现盈利，这一时间表背后的底气来自两方面：一是持续的技术突破，二是产业生态的逐步构建。

在技术层面，摩尔线程的第四代GPU架构在算力密度和能效比上已有显著提升。在AI训练和推理场景中，其产品性能正在缩小与国际产品的差距。特别是在一些特定应用场景中，国产GPU的定制化优势开始显现。

在生态建设方面，摩尔线程正通过开源社区、开发者计划等方式扩大软件生态。尽管与英伟达的CUDA生态相比仍有巨大差距，但在信创政策的推动下，国产GPU在政府、国企等特定市场已获得发展窗口。

值得注意的是，摩尔线程在招股书中多次强调产品的“战略意义”，这种表述透露出公司对当前处境的清醒认知——在商业化与战略价值之间，国产GPU企业需要找到平衡点。

摩尔线程的IPO是国产芯片产业发展的一个缩影。资本市场的热情反映了对国家算力基础设施自主可控的迫切期待，而公司面临的商业化困境则揭示了产业发展的现实挑战。在政策支持与市场需求的双重驱动下，摩尔线程能否将资本优势转化为技术优势和市场份额，将是其估值故事能否持续的关键。

随着沐曦等竞争对手陆续登陆资本市场，国产GPU行业的竞争格局将更加激烈。在这个技术密集、资本密集的赛道中，最终的胜出者不仅需要资本的支持，更需要技术的突破、生态的建设和商业的智慧。摩尔线程的上市只是新征程的开始，真正的考验还在后面。