国金金融工程高智威｜行业超预期增强策略今年累计超额达到9.51%

作者：高智威、许坤圣

摘要

■ 投资逻辑

过去一周，国内主要市场指数下跌，其中上证50、沪深300、中证500和中证1000涨跌幅分别为-2.7%、-3.73%、-5.77%和-5.79%。

微盘股指标监控：综合来看，当前轮动模型由于微盘股滚动20天斜率收正，茅指数为负斜率，当前轮动模型发出切换至微盘股指数信号，中期配置微盘股指数的预期能有更高相对收益。但需要警示的是，我们发现目前监控的指标并未能捕获到本次微盘股的回调。但我们从微盘股和茅指数的20日走势斜率分离度来看，这次微盘股的回落可理解为是前期强势板块在市场弱势走势下的获利兑现补跌。我们预期短期微盘板块走势会与市场大盘高相关，若市场未止跌微盘弱势行情或会持续，若要参与微盘股的配置建议待大盘企稳后再进行参与。

过去一周，受海外市场AI泡沫论叙事扰动，导致国内市场波动有所提升。而再周四公布亮眼的9月美国非农数据以及随后美联储理事库克发言表示其不会对处于历史高位的资产价格崩盘感到惊讶。这使得市场不仅降低了对于12月美联储降息的预期，更是触发了短期以AI为首的全球市场全面risk off。受海外情绪扰动，国内资产也有一定程度回调。

但我们认为市场短期进一步回落的空间可能不大。一方面目前市场已经调整至合理区间，对应9月以来的筹码密集区间低位；另一方面，在经历了市场大幅波动之后，美联储“三把手”威廉姆斯发声表示“美联储在近期仍有进一步降息的空间，以将政策立场调整至更接近中性水平。”在此发言之后截至11月23日，市场定价12月份美联储降息概率回升至63%。市场进一步恐慌性抛售的可能性有所下降。

短期更应关注的是，在市场回调至合理区间后，后续该如何进行配置。目前虽然市场惶恐抛售的可能性在下降，但仍然需要避免尾部风险，前期涨幅过大或者估值过高的板块不关注增量配置。待市场波动率回落后再对这些板块进行配置可能安全边际更高。我们认为后续战术配置方面，可沿两个方面进行配置，一方面可关注目前处于低位的内需消费，另一方面配置前期已提前经历估值消化的创新药、通信等板块获取成长的弹性。

国内利率方面，本周央行通过7天逆回购投放16760亿元，到期11220亿元，整体通过公开市场操作净投放5540亿元；中期借贷便利（MLF）无投放亦无到期，净投放为0亿元。短端1周SHIBOR和DR007，分别报1.417%和1.4952%，较上周分别下降5.1 BP和上升0.07 BP。1个月SHIBOR和3个月SHIBOR分别报1.519%和1.578%，较上周分别上升0.1 BP和下降0.2 BP。

综合经济面和流动性来看，对于未来一周，我们建议核心仓位维持大盘成长为主，而战术仓位切换回内需消费、通信和创新药等板块。

从中期来看，根据我们构建的宏观择时策略给出的信号，11月份权益关注仓位为25%。拆分来看，模型对11月份经济增长层面信号强度为0%；而货币流动性层面信号强度为50%。择时策略2025年年初至今收益率为13.55%，同期Wind全A收益率为25.61%。

过去一周市场宽幅波动，在海外流动性收紧下，价值因子表现良好。且随着市场波动放大，量价类因子表现量良好。且我们可观察到，在市场弱势情况下，对于有潜在业绩支撑的板块更加偏好，导致一致预期因子表现良好。展望未来一周，在宏观不确定仍较高的情况下，我们预估价值和量价类因子表现能有所延续。

风险提示

以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。

目录

一、市场表现跟踪

1.1主要市场及行业指数表现

1.2微盘股指数择时与轮动指标监控

二、市场概况

2.1近期经济日历

2.2市场宏观环境概况

2.3中期权益配置视角

三、量化因子视角

3.1选股因子

3.2转债因子

风险提示

正文

一、市场跟踪表现

1.1主要市场及行业指数表现

过去一周，国内主要市场指数下跌，其中上证50、沪深300、中证500和中证1000涨跌幅分别为-2.7%、-3.73%、-5.77%和-5.79%。

中信一级行业指数全部下跌。其中，银行行业表现居首（-0.87%），食品饮料（-1.36%）、传媒（-1.39%）紧随其后，家电、国防军工等板块相对抗跌能力较强；而综合跌幅最大（-9.47%）。整体市场情绪偏弱。

1.2微盘股指数择时与轮动指标监控

过去一周，万得微盘股指数下跌7.49%。为进一步分析微盘股的风险聚集程度，我们构建了如下指标体系：

1. 大小盘轮动指标：选取微盘股/茅指数相对净值，高于其年均线则倾向投资微盘股，反之则投资万得茅指数。结合微盘股与茅指数的20日收盘价斜率，当二者方向相反且一方为正时，选择投资斜率为正的指数，以应对潜在的风格切换。

2. 择时指标：基于十年期国债到期收益率（阈值0.3）和微盘股波动率拥挤度（阈值0.55），任一指标触及阈值则发出平仓信号。

轮动指标方面，截至2025年11月21日，虽微盘股对茅指数的相对净值为2.05，仍高于其243日均线（1.74）；但万得微盘股20日收盘价斜率为0.28%，且高于茅指数的-0.18%。轮动策略发出轮动至微盘股信号，从相对价值角度后续策略关注配置微盘股指数风格。

而微盘股择时风控方面，波动率拥挤度同比为-4.68%，十年期国债到期收益率同比为-12.84%。波动率拥挤度远低于55%的风险阈值，且十年国债收益率未触及30%的风控线，这意味着但从微盘股本身来看，中期系统性风险处于可控范围。

从短期背离监控指标上看，相对高胜率日度背离指标未发出上涨动能衰竭的信号。

综合来看，我们发现目前监控的指标并未能捕获到本次微盘股的回调。但我们从微盘股和茅指数的20日走势斜率分离度来看，这次微盘股的回落可理解为是前期强势板块在市场弱势走势下的获利兑现补跌。我们预期短期微盘板块走势会与市场大盘高相关，若市场未止跌微盘弱势行情或会持续，若要参与微盘股的配置建议待大盘企稳后再进行参与。

二、市场概况

2.1近期经济日历

我们汇总了过去一周和未来一周的重点事件，以辅助投资者把握宏观时间节点。未来一周，中国将公布10月工业企业利润和11月中采制造业PMI等数据；美国方面，关注9月PPI同比和11月芝加哥PMI等数据。

2.2市场宏观环境概况

过去一周，受海外市场AI泡沫论叙事扰动，导致国内市场波动有所提升。而再周四公布亮眼的9月美国非农数据以及随后美联储理事库克发言表示其不会对处于历史高位的资产价格崩盘感到惊讶。这使得市场不仅降低了对于12月美联储降息的预期，更是触发了短期以AI为首的全球市场全面risk off。受海外情绪扰动，国内资产也有一定程度回调。

但我们认为市场短期进一步回落的空间可能不大。一方面目前市场已经调整至合理区间，对应9月以来的筹码密集区间低位；另一方面，在经历了市场大幅波动之后，美联储“三把手”威廉姆斯发声表示“美联储在近期仍有进一步降息的空间，以将政策立场调整至更接近中性水平。”在此发言之后截至11月23日，市场定价12月份美联储降息概率回升至63%。市场进一步恐慌性抛售的可能性有所下降。

短期更应关注的是，在市场回调至合理区间后，后续该如何进行配置。目前虽然市场惶恐抛售的可能性在下降，但仍然需要避免尾部风险，前期涨幅过大或者估值过高的板块不关注增量配置。待市场波动率回落后再对这些板块进行配置可能安全边际更高。我们认为后续战术配置方面，可沿两个方面进行配置，一方面可关注目前处于低位的内需消费，另一方面配置前期已提前经历估值消化的创新药、通信等板块获取成长的弹性。

国内利率方面，本周央行通过7天逆回购投放16760亿元，到期11220亿元，整体通过公开市场操作净投放5540亿元；中期借贷便利（MLF）无投放亦无到期，净投放为0亿元。短端1周SHIBOR和DR007，分别报1.417%和1.4952%，较上周分别下降5.1 BP和上升0.07 BP。1个月SHIBOR和3个月SHIBOR分别报1.519%和1.578%，较上周分别上升0.1 BP和下降0.2 BP。

综合经济面和流动性来看，对于未来一周，我们建议核心仓位维持大盘成长为主，而战术仓位切换回内需消费、通信和创新药等板块。

2.3中期权益配置视角

从中期来看，根据我们构建的宏观择时策略给出的信号，11月份权益关注仓位为25%。拆分来看，模型对11月份经济增长层面信号强度为0%；而货币流动性层面信号强度为50%。

择时策略2025年年初至今收益率为13.55%，同期Wind全A收益率为25.61%。关于模型具体细节请参阅我们在2022年12月9日发布的研究报告《Beta猎手系列：基于动态宏观事件因子的股债轮动策略》。

二、量化因子视角

3.1选股因子

量化选股因子方面，我们对八个大类选股因子在不同股票池中的表现进行跟踪（全部A股、沪深300、中证500和中证1000）。从 IC均值 结果来看，上周反转（27.26%）、技术（23.94%）、反转（23.86%）因子表现较好；而市值（-6.86%）、一致预期（-5.31%）和价值（0.25%）因子表现相对较弱。

过去一周市场宽幅波动，在海外流动性收紧下，价值因子表现良好。且随着市场波动放大，量价类因子表现量良好。且我们可观察到，在市场弱势情况下，对于有潜在业绩支撑的板块更加偏好，导致一致预期因子表现良好。展望未来一周，在宏观不确定仍较高的情况下，我们预估价值和量价类因子表现能有所延续。

3.2转债因子

我们针对可转债构建了量化择券因子，并定期对五个择券因子的表现进行跟踪。正股因子主要从正股与可转债的相关关系出发，从预测正股的因子来构建可转债因子。转债估值因子选取了平价底价溢价率。

从择券因子多空组合净值来看，上周转债估值、正股财务质量、正股价值取得了正的IC均值。

风险提示

1、以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险;

2、当政策环境发生变化，模型测算的资产与相关风险因子的稳定关系存在消失的风险;

3、市场环境发生变化，国际政治摩擦升级等可能带来各大类资产同向大幅波动的风险。

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《量化观市：当前微盘股的风控指标有什么变化？》

报告信息

证券研究报告：《量化观市：当前微盘股的风控指标有什么变化？》

报告日期：2025年11月24日

作者：

高智威 SAC执业编号：S1130522110003

许坤圣 SAC执业编号：S1130524110001