美国AI版“四万亿”，能给中国民间投资带来什么启示？

来源：@经济观察报微博

记者 宋笛

尽管美国AI（人工智能）投资是否存在泡沫还有待时间检验，但一个事实是：AI驱动的巨量投资，已对美国宏观经济产生了显著影响。

2025年前两个季度，投资对美国GDP的贡献升至每季度年化1个百分点，创下2023年以来的最高水平。美国经济的“三驾马车”中，消费长期占据主导地位，而2025年AI带动的投资，少见地让投资对GDP增长贡献率逼近消费。这些投资主要投向了数据中心和相应设备领域。

主导这一轮投资的是美国头部企业。2025年第二季度，美股“七姐妹”（ 苹果、微软、英伟达、亚马逊、谷歌母公司Alphabet、Meta和特斯拉）的资本开支规模近1000亿美元，较三年前同期规模翻倍，年增速接近65%。预计2025年全年，美国科技巨头的资本开支将达到5000亿美元。摩根士丹利预测，从2025年至2028年，全球数据中心支出将接近3万亿美元，其中1.4万亿美元来自科技巨头。

这俨然是一个美国版的“四万亿”，只不过是以私人企业投资为主的“四万亿”。

面对如此庞大的资本开支，科技巨头左右腾挪，调动各方面的金融资源。过去两个月，Meta、甲骨文、Realty Income合计在投资级债券市场募资750亿美元，这一规模不仅是新冠疫情前年均水平的两倍，更远超2015—2024年间行业年均320亿美元的融资额，甚至推高了投资级债券的收益率。OpenAI、英伟达、甲骨文通过交叉持股，既给市场注入了充足的想象空间，也带来了更大的风险隐患。

科技巨头还设计了一系列复杂的融资结构，将部分投资转至“表外”，以减少对当期现金流量表和资产负债表的影响。

以Meta为例，其为路易斯安那州一个巨型数据中心设计的融资方案，就结合了股权、债券和项目融资等多种方式：一家基金管理公司投资30亿美元与Meta成立合资公司，持股80%；该合资企业再发行270亿美元的债券，支持数据中心建设。为规避这笔租赁协议被计为长期负债，Meta在合同中保留了每四年可以退出租赁的权利；作为交换，Meta提供了一项担保：如果Meta行使退出权，将向投资者提供补偿，以弥补所有损失。类似的金融设计，也出现在OpenAI、xAI等公司的大型算力中心项目中。

这些模式虽带来了极高的融资效率，但也引发了对风险的担忧。一方面，科技巨头状况不一，并非每一家抛出庞大资本开支计划的科技企业，都有谷歌、微软一般的现金储备和经营性现金流；另一方面，市场担心人工智能的技术进展与落地效果会否低于预期。在这种情况下，人工智能可能会迎来一次千禧年科技泡沫一样的危机，甚至更糟——以数据中心为底层资产的表外融资有可能带来与2008年房地产危机类似的系统性金融风险。

当美国AI投资面临泡沫的考验时，中国民间投资却面临着另一类挑战。在过去很长时间里，以民营企业投资为主的民间投资是中国固定资产投资的重要部分，占比超过50%，也是经济增长的重要动力。但近年来，由于房地产市场拖累等因素影响，民间投资不断走低，民间投资增速转负，占整个固定资产投资的比例已经降至50%以下。

为提振民间投资，从“民营经济36条”到《中华人民共和国民营经济促进法》再到《关于进一步促进民间投资发展的若干措施》（下称《若干措施》），政策不断加码。特别是刚刚出台的《若干措施》，明确了在铁路、核电重点领域，民间资本持股比例可在10%以上，同时鼓励采购单位将对民营企业的合同预付款比例提高至合同金额的30%以上。

这些政策是针对过去民间投资症结的有的放矢。但结合近期美国的AI投资热，我们可以观察到一些新的方向和思路。

其一，过去提振民间投资政策的主要方向是“清障”，即打破“铁门”“玻璃门”，鼓励民间资本进入诸如铁路、核电、水电等国有企业垄断的行业。这既是市场化改革的基本要求，也为了提高这些行业的运营效率。

但在新一轮科技革命下，出现了更广阔的投资空间，这些领域普遍有更丰厚的投资回报，也面临更高的投入风险，更符合民间资本的特性禀赋。因此，促投资政策应在“清障”的同时，将更多精力用在支持民间资本“拓荒”上，为民间资本大量涌入人工智能等新兴领域创造机会和条件。

其二，不同行业处在不同周期节点，很多与房地产强相关的行业，还在经历资产负债表修复阶段，在这个阶段不论出台什么政策，也只能加快这些企业资产负债表的修复，而难以推动投资扩张。因此，促投资的政策应该重点关注有能力有意愿，正处在扩张周期的企业，要想尽办法为它们创造空间。

本轮美国人工智能投资主要由科技企业完成，这些企业普遍拥有较高的利润率、现金储备和市值，其业务也与人工智能有较高的相关性，能从技术进步中直接获益。这些企业有能力也有意愿大幅度增加资本开支。同样，中国也有一批有能力有意愿在人工智能领域进行较大规模投资的科技公司，要尽量为这些企业创造投资空间。

其三，要高度重视金融市场在投资中的作用。“金融+科技”双轮的快速转动，为美国AI发展提供了充足的动力，数千亿乃至数万亿美元的投入显示了美国并非不具备进行大规模投资的能力，在可能取得高额利润的新兴市场，美国私营企业依然保持极强的金融资源调动能力。

中国民间投资长期依靠银行为主导的间接融资体系，在这个系统中，地方政府扮演了关键角色。地方政府不仅用财政资源扶持新兴企业落地，支持头部企业发展，又为这些企业从银行获得信贷提供某种“授信”。在房地产和“新三样”的快速发展中，这一模式发挥了重要作用。但在统一大市场建设和化债的背景下，地方政府的角色正在出现变化，这一点是需要关注的。

如何在新的发展阶段，为新的投资领域，建立一个更有效、更合理的融资模式，将会是提振民间投资的关键。其中，一些新的金融工具可以逐步尝试后扩大推进面，比如以数据中心等新型基础设施为底层资产的REITs（不动产投资信托基金）。

其四，要容忍一定程度的风险与泡沫。尽管对美国AI投资泡沫的质疑一直没断过，但这些新技术的探索需要试错，只要不带来系统性金融风险，泡沫破灭后，市场还会焕发生机。不能因为害怕出现泡沫，就把所有尝试的手脚都捆住。一个完全没有泡沫的市场，很可能也失去了孕育创新的土壤。

对于民间投资，尤其如此。在金融监管健全的背景下，民间投资的优势就在于“自负盈亏”，从创新探索的角度，由民间资本挑起大梁，整个社会承担的成本是更低的。因此，一方面要强调对风险的防范，建立好防火墙，防止风险扩散，另一方面又可以在监管和风险控制上留出一定的“风险敞口”。

回到本意，之所以要提振民间投资，不仅在于从总量上支撑固定资产投资增长，更在于民间投资拥有显著的效率优势和对创新的发掘能力。因此，在人工智能等新科技领域竞争日趋激烈的情况下，提振民间投资的政策应该进一步调整着力点，合理设置“红绿灯”，让敢投、能投、愿投的企业，挑起新增投资的大梁，成为在新科技赛场上实现突破的关键力量。