天味食品港股寻路，破局增长难题

斑马消费 沈庹

6年前，邓文亲手将天味食品送上A股，如今正推动企业向港股冲刺。日前，公司已向港交所递交招股书，搭建A+H资本架构再进一步。

上一次登上A股，公司押中调味料市场由单一向复合产品升级的趋势，一方面降低厨房小白的烹饪难度，同时为各类人群提供更多可能性，备受资本热宠。

此次冲刺港股，如邓文所言是基于长远战略视野的关键一步。但如今情形略有不同，并不缺钱的天味食品，如何扭转经营疲软的现状，给予中小投资者更大的希望，或许比募得资金现实得多。

经营失速

在调味品企业们纷纷实施资本布局过程中，四川天味食品集团股份有限公司（下称：天味食品，603317.SH）不甘人后，于11月13日更新招股书，继续闯关港股。

据弗若斯特沙利文，按2024年收入计，公司为中国第四大复合调味品企业，且是中国前五大复合调味品企业中收入增长最快的企业（2022年至2024年），亦为中国第一大菜谱式调料及中国第二大火锅调料企业，所占市场份额分别为9.7%和4.8%。

尽管如此，公司此番冲刺港股，多少带着几分紧迫，首当其冲的就是经营乏力。

2022年至2024年，公司实现营业收入分别约26.76亿元、31.26亿元和34.47亿元，收入增速分别为32.84%、17.02%和10.41%。同期，年内利润分别为3.41亿元、4.66亿元和6.45亿元，同比分别增长85.11%、33.65%和36.77%。

2025年第一季度，公司营业收入、归母净利润双双出现负增长，分别同比下降24.80%和57.53%。后续，这一趋势得到遏制。前三季度，公司录得营业收入约24.11亿元，同比微增1.98%，归母净利润同比下降9.3%，为约3.92亿元。

其中，对收入贡献占比超7成的线下渠道，实现营业收入17.64亿元，同比下降10.25%。

公司三大核心产品市场表现分化。2025年前9个月，火锅调料、菜谱式调料分别实现收入约8.06亿元、13.39亿元，同比分别增长1.59%和5.26%；香肠腊肉调料实现收入约1.58亿元，同比下降27.87%，成为拖累核心产品增长的主要因素。

通常内地企业赴港上市，将海外市场作为实现增量的途径，不过调味品企业受限于海外饮食文化及习惯，“出海”只能被视作长期战略。

大多数调味品企业的重心仍在国内。以2024年收入计，国内调味品行业的市场规模为4981亿元，预计2029年将增至6788亿元，期间复合年增长率为6.4%。

天味食品深耕的复合调味品市场增速更快。去年，国内复合调味品市场规模为1265亿元，受餐饮业扩张、家庭渗透率提升等因素，预计2029年增至2029亿元，5年复合年增长率为9.9%。

当行业由粗放扩张转向精耕细作后，依然有着一定的增长空间。天味食品瞄准这一机遇，募资项目将聚焦品牌建设及营销、深化销售及经销网络、投资及并购计划，以及加强对供应链等方向。

公司的经销渠道亦在变动，经销渠道收入由2022年的22.76亿元增至2024年的26.02亿元，所占公司收入比重由85.0%降至75.5%；同期，直销渠道收入由4.00亿元增至8.46亿元，占比由15.0%增至24.5%。

2025年上半年，经销、直销渠道收入分别为11.09亿元、4.44亿元，占比公司总收入67.6%和32.4%。

这一变化或是公司渠道变革，即通过强化直销渠道布局，触达终端消费者及餐饮客户，提升品牌影响力。

菜谱式调料顶半边天

很多人接触到天味食品的产品，大多数是通过香肠腊肉调料。

在中国西南乃至南方，每逢年底腊月，菜市场肉档会提供灌香肠、腌制腊肉的增值服务，其中必选天味旗下的香肠腊肉调料品牌“好人家”。

2000年5月，公司推出“好人家”，聚焦家庭灌装香肠、腌制腊肉的调料需求，通过地推等方式渗透进人流量大、需求高度集中的菜市场。

香肠、腊肉属于腌制产品，受地域饮食习惯限制较明显，该类调料成为公司产品矩阵中固定的“冬调系列”。

依托“好人家”建立起来的品牌影响力，公司精准复刻一批川味名菜的标配口味，陆续开发出鱼调料、小龙虾调料以及不辣汤，构建菜谱式调料产品矩阵。

随着品类多元化的推进，公司还一脚踏进竞争火热的火锅底料赛道，与恒顺醋业、海天味业、颐海国际、红太阳等企业同台竞技。

迄今，公司已拥有覆盖多种消费场景、多价格带的品牌矩阵。其调味料产品在常规包装规格下的建议零售价范围为：火锅调料13.9元至39.9元、菜谱式调料7.9元至39.9元、酱料及其他7.0元至21.9元。

从招股书披露的信息来看，菜谱式调料产品是对收入贡献最大的板块。

2022年-2024年及2025年上半年，菜谱式调料收入分别为约13.75亿元、18.04亿元、20.86亿元及9.04亿元，占公司各年（期）总收入的51.4%、57.7%、60.5%及65.9%，其毛利率分别为35.9%、40.7%、41.5%及41.7%。

上述同期，火锅调料所占比重分别为44.5%、38.9%、36.5%及31.0%。除此之外，酱料及其他业务收入所占比重分别为4.1%、3.4%、3.0%及3.1%。

受原材料价格波动等因素影响，菜谱式调料产品销售均价呈现波动情形。2022年-2024年及2025年上半年，每千克销售均价分别为21.2元、22.9元和22.4元及23.7元，销量分别为64895吨、78874吨、93103吨及38206吨。

2025年上半年，菜谱式调料、火锅调料、酱料及其他产品销量全线下降，同比分别下降3.25%、13.93%和35.03%，相当于各少卖1283吨、2600吨和1637吨。

公司表示，这主要受季节性因素影响——通常客户在1月增加采购量供节日销售，导致上半年销量阶段性下滑。

“夫妻档”的商业版图

天味食品创立至今，仍是一个“夫妻档”。截至最后实际可行日期（2025年10月22日），执行董事、董事长兼总裁邓文及其妻唐璐合计拥有公司约74.64%投票权。

上世纪80年代末，天味食品创始人邓文从四川轻工业大学生物工程学院五粮液白酒学院毕业，先后在成都市粮油食品厂、成都东风面粉厂、金牛区财贸办以及金牛区供销社任职。

1993年，金牛区成立集体制天味食品厂，邓文被挑中担任法人代表，正式踏足调味品行业。6年后，工厂因经营不善被迫停业。2001年，邓文控制的成都天味食品受让天味食品厂“好人家”等3个商标，开启自主创业。

邓文借助原天味食品厂的市场基础，逐渐将产品从单一调味品转型复合调味料赛道，逐步形成菜谱式调料、火锅调料以及酱类等3大系列。

随着企业实力增强，邓文的战略布局愈发清晰。2012年，天味食品开始冲刺资本市场，历时7年4次IPO，在2019年成功登陆A股。

随着企业上市，外界得以看到邓文的资本运作能力。

在公司上市次年，即马不停蹄实施定增，进一步在产能和销售渠道网络扩张。

截至今年6月，公司在全国拥有4处生产基地，设计产能合计95331吨，随着未来定增项目达产，产能规模还会增加。

公司产品广泛应用于餐饮场景及家庭消费等，在产能扩张的背景下，其已对上下游产业链进行布局。

2022年，公司一口气投资5家企业，分别涉及餐饮连锁、骨汤料、团餐及预制菜等。2023年、2024年及2025年9月，公司先后斥资收购四川食萃、杭州加点滋味，以及山东一品味享控制权，分别介入半固态调味料、年轻人调味料品牌和即食酱领域。

通过收并购及供应链合作，公司业务版图进一步扩大，间接与张兵兵牛油、独凤轩、李想大虾、马路边边、老街秤盘以及加点滋味等品牌建立深度合作关系。

在品牌和渠道协同战略下，公司或许更相信一加一大于二的效果。

据国信证券研报，2025年上半年，其线上渠道收入同比增长66.7%，主要受益于四川食萃和加点滋味的并表贡献，二者线上渠道分别实现收入1.4亿元和1.3亿元。