AI提振业绩，该省省该花花——腾讯Q3财报解读

↑点击上面图片 加雪球核心交流群↑

风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：牛股侦探

来源：雪球

第一时间看了腾讯三季报，可以用“惊艳“二字形容：公司实现营收1928.7亿元，同比增长15%；经营利润（Non-IFRS）725.7亿元，同比增长18%。

难怪高盛在此前发布的中概互联网Q3业绩前瞻中，强调腾讯会是“唯一一家利润同比增长的大型互联网公司”。

不过高盛在AI资本开支上的预测上略有出入。报告预计腾讯会继续加大投入，但实际财报显示，资本开支为129.8亿元，去年同期为191.07亿元。

对于此我倒不感到意外。早在Q2财报业绩会上，腾讯管理层就解释过，目前有足够的GPU芯片来训练和不断升级现有的模型，同时还表示不再过度依赖GPU供应的短期波动，将重心重新放在营收成长上。

个中缘由大家都懂的——还记得7月份英伟达被约谈一事吧，其实不只是腾讯，国内所有大厂在芯片上都被卡着进不来。

财报还有一个细节值得关注，Q3 自由现金流部分显示有 200 亿元资本开支付款用于 AI 相关举措。这笔已支付的款项不计入当季资本开支统计。换句话说，若将其纳入考量，实际资本开支同比反而有所增加。

而且从实际来看，腾讯也没有省钱了，Q3 研发支出为228.2亿元，去年同期为172.77亿元，同比增长高达 32%。这很符合腾讯一贯的务实风格：该省的地方绝不浪费，该投的方向绝不手软。接下来就展开聊聊我的观察——

一是开支降了，业务反而更猛。

AI资本开支减少，最容易被问的问题是：会不会拖业务后腿？从财报细节看，资本开支讲了，但业绩依然很猛：本季增值服务收入同比增长16%至958.6亿元；营销服务收入同比增长21%至362.4亿元；金融科技及企业服务业务收入同比增长10%至581.7亿元。

这些数据恰恰说明，腾讯AI投入的效率反而更高了。

特别是营销服务板块，增速连续十二个季度保持两位数，绝对的领先行业。其实，今年腾讯财报里可不止一次提过AI对广告的贡献：Q1说优化了广告素材和推荐效果，Q2强调加大了AI在创作、投放、推荐和效果分析里的应用，提升了点击率、转化率和广告主回报；到了Q3更具体了，指出得益于用户参与度及广告加载率的提高，以及AI驱动的广告定向所带动的eCPM增长。

财报还着重提到，本季所有主要行业的广告主投放均呈现增长态势。Q2的表述是“主要行业的营销服务收入均有所增长“。

这 "所有" 二字的添加，看似细微实则意义重大。我的理解是，这表明越来越多的行业开始认可腾讯 AI 在广告领域的价值，并愿意增加在腾讯平台的投放预算。而且还要考虑到，腾讯还在持续打磨 AI 广告系统，这业务后续成长性我是很乐观的。

除了广告业务，AI 对于企业服务的提升也值得说道说道。财报显示，本季企业服务收入同比增长十几个百分点。根据财报解释，这一增长主要得益于两方面：一是云服务收入的增长（其中包括企业客户对 AI 相关服务需求上升带动的增长）；二是由于微信小店交易额扩大而带动的商家技术服务费收入增长。

考虑到企业服务收入中大部分来自云服务，这一数据也从侧面反映出，腾讯并没有盲目跟风囤卡、租云、搞军备竞赛，而是专注于提升 AI 技术底座。

Pony在财报中也提到，腾讯持续升级混元基础模型的团队及技术架构，混元的图像及3D生成模型已处于行业领先水准。

客观来看，腾讯混元大模型的能力提升确实有目共睹。过去一年，腾讯发布了超过 30 个新模型，覆盖了从文字到多模态再到 3D 世界，正是这技术布局不仅让腾讯具备了向各行业开放 AI 的能力。

二是腾讯AI进入next level，AI生态效应开始发力了。

现在聊腾讯AI，肯定绕不开元宝这个明星产品。我觉得外界有种说法挺准：看懂元宝，才算看懂腾讯在AI时代的真正野心和布局。

深以为然。

不知道大家有没有留意到，从三季度开始，元宝的发展速度明显加快了。它不仅在持续自我迭代，更重要的是与腾讯生态内产品的联动变得异常活跃。我粗略统计了下，从短短数月时间，元宝已经成功接入了 QQ 音乐、腾讯视频、腾讯会议等数十个腾讯核心应用。

特别是在微信生态中的布局，元宝上线的 @公众号和视频号评论区互动功能，引发了大家的广泛关注和热烈讨论。现在我刷到的每条公众号内容下，几乎都有用户在评论区@元宝，让它帮忙总结或点评。

可以说，腾讯正将AI能力悄然融入内容消费、协作办公、生活服务等我们日常接触的各类场景中，逐步构建起从信息检索到问题解决的完整服务闭环。

但，这操作是不是特眼熟，像不像当年微信生态崛起的路子？微信生态到底有多强就不在此详细赘述，看看它在如此高基数的情况下，还能继续上涨的用户数就明白了。财报显示，截至2025年9月30日，微信及WeChat的合并月活跃账户数达14.14亿，同比增长2%。

其实，微信早就告诉过我们，流量最终的竞争，从来不是比谁技术参数更猛，而是谁能占据更多生态入口。

从 QQ 到微信，腾讯的战略一直都没有变过，其从来追求的不是单一应用爆款，而是生态融合。腾讯AI的战略路径也一样：先让元宝这样的独立产品单点突破，再一步步和整个生态深度融合，在各种场景里给用户赋能。

汤道生此前在数字生态大会上披露的一组数据，就很能体现腾讯AI战略的生态价值—— 上线仅一年的元宝，DAU 已跻身国内 AI 原生应用前三，用户日均提问量达到年初一个月的总量。

说到底，腾讯股东们真正在意的会是资本开支多少吗？我看未必。大家更关心的是，腾讯怎么用AI"赚到钱"，而不是纠结它"花了多少钱"。对于股东来说，显然前者更有意义和价值。

雪球三分法是雪球基于“长期投资+资产配置”推出的基金配置理念，通过资产分散、市场分散、时机分散这三大分散进行基金长期投资，从而实现投资收益来源多元化和风险分散化。点击下方图片立即领取课程