经济最重要的支撑继续回落

来源：市场投研资讯

（来源：渐近投研）

昨天下午央行公布了10月的社融数据，今天让我们来看一下这次的社融数据从总量和结构上有什么值得注意的地方。

2025年10月新增社融8149亿元，市场一致性预期为1.53万亿元，不及预期。新增人民币贷款2200亿元，市场一致性预期为4600亿元，不及预期。M2同比增长8.2%，市场一致性预期为8%，不及预期。

10月社融、人民币贷款以及M2均不及预期，M1继续回落。和之前9个月由政府债券推动的社融结构不同，10月份政府债券融资大幅减少，开始成为社融的拖累项。与此同时居民部门和企业部门的贷款需求仍然维持弱于往年同期的趋势，最终导致社融和人民币贷款双双不及预期。

此前9个月是居民企业贷款需求弱、政府融资强，从10月开始，可能会变成三方皆弱的局面。短期内看房地产的情况很难从内生维度改变现状，年内完成5%增速目标的概率较高，因此政策维度的升级可能也很难看到。在明年新一轮政策升级之前，我们可能不仅要面对上市公司业绩的空窗期，还会面临一段持续时间不短的宏观数据偏弱期。结合此前涨幅明显的成长方向来看，短期维度市场可能很难走出投资者希望的持续上涨行情。

从社融存量和增量同比来看，两者仍维持在高位，均出现回落趋势。由于政府债券基数走高，同时居民信贷和政府债券融资规模回落，社融存量及增量同比开始走弱。这一趋势可能要到明年才有所改善。

从企业存款和居民存款的维度来看，虽然本月公布的M1增速回落，但资金仍由居民流向企业，不过值得注意的是幅度不大。考虑到去年同期年底之后基数逐步抬高和M1增速回落的情况，后续资金可能重新回流居民部门。

受基数影响，10月企业部门的总融资水平回升，同比数据持续修复。根据总体的企业融资情况来看，无论是企业的短期还是长期融资需求，都明显偏弱。不过由于去年同期基数较低，因此从指标维度上来看仍然是回升趋势。

接下来让我们从社融的各个分项来看一下这个月社融数据具体的情况。

居民部门贷款增量对社融贡献为负。其中，居民短期贷款同比多减3356亿，居民中长期贷款同比多减1800亿。

居民贷款的减少是银行表内信贷不及市场预期的主要原因。不论是居民的短期贷款还是中长期贷款，都显著的弱于往年同期。

从短期贷款的维度来看，今年下半年国补节奏的放缓对于居民消费的影响非常明显，这可能是导致短期贷款不及预期的原因之一。但如果换一个角度，从10月各类消费品以及服务项的价格上来看，居民消费受到的影响并不明显。

考虑到去年10月份恰逢政策的新一轮升级，无论是A股还是房地产市场都有了明显的回暖，因此我们推测有很多人通过各类居民短期贷款借入资金，进入股市和房地产市场。而短期贷款大多是以一年为期限，因此今年10月份居民的还贷行为造成今年10月居民短期贷款新增远低于往年同期。

从中长期贷款的维度来看，由于往年9月、10月房地产销售火爆，因此历来都有“金九银十”的说法。但是今年9月到10月房地产销售持续下滑，远弱于往年同期，这应该是10月份居民中长期贷款远弱于往年同期的核心原因。……