AI无底洞？债务“爆雷”了吗？

“沦为BBB-？明年现金耗尽？”巴克莱2025年11月的看空报告一出炉，甲骨文再次被推上风口。

此前因4550亿美元订单暴涨40%，随后又连续回撤35%，这场“过山车”让投资者直呼看不懂。

是真要爆雷，还是市场反应过度？答案很简单：预警信号确实存在，但远够不成危机——不过是科技巨头扩张期的“成长烦恼”罢了。

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这些预警信号，确实得正视

别先急着反驳看空派，甲骨文当前的痛点，确实戳中了市场的敏感神经。

巴克莱的报告直指财务软肋：AI合同的资本开支远超自由现金流，只能靠外部融资周转，预测2026年11月可能耗光现金，信用评级或跌至BBB-，一脚踩在垃圾债边缘。

更扎心的是500%的负债股本比，远超亚马逊（50%）、微软（30%），资产负债表外还有超1000亿美元租赁承诺，账面上看确实有点“吓人”。

“订单暴增却看空”的声音也不是空穴来风：4550亿剩余履约义务（RPO）看着唬人，摩根大通却泼冷水——仅10%能在未来12个月确认收入，剩下的都是2027年后的“远期支票”。

为了兑现这些订单，甲骨文本财年要投入350亿美元资本开支，直接导致自由现金流为负，穆迪预测下一年度股息后现金流可能更糟，达-60亿美元。

支撑订单的“金主”OpenAI自身也难保：2024年收入仅37亿美元，每年却要向甲骨文支付600亿美元，相当于其年收入的16倍；2023年亏损达50亿美元，公司预计要到2029年才有望实现现金流转正，这份合作合同难免让人质疑是张“空头支票”。

更尴尬的是当期业绩：2026财年Q1营收、EPS都略低于预期，12%的增速和4550亿订单的高预期严重脱节，难免让人觉得“估值被透支”。

再加上1999年的财务造假黑历史——当年为迎合市场预期，公司提前确认未交付订单收入，虚增收入约2.5亿美元，最终被美国证监会（SEC）罚款2000万美元，CFO被迫辞职。这段历史阴影让市场对其财务数据更易敏感。

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拆解风险：这些“雷”，其实都可控

但把这些问题等同于“爆雷危机”，就像看到乌云就说要下暴雨——忽略了甲骨文的“抗风险底气”。

1.现金流承压：短期“花钱”≠长期“没钱”

巴克莱“现金耗尽”的预测，犯了个关键错误：将“短期现金流波动”等同于“长期造血能力不足”。

甲骨文FY26Q1现金流为负，不是经营不行，而是为了兑现订单的“提前备粮”——毕竟AI数据中心建设本就是重资产投入，这种“产能前置”在科技行业太常见了。

硬数据可佐证底气：近12个月经营现金流高达215亿美元，同比增长13%；现金及等价物稳定在110亿美元，覆盖短期运营开支绰绰有余。

4550亿RPO虽多是远期订单，但好歹是“锁定的收入”，相当于给未来现金流装了“压舱石”。那些1000亿租赁承诺，多是数据中心长期租约，不是马上要付的钱，慌什么？

更关键的是融资渠道畅通——2025年9月发行180亿美元债券时，获得近4倍超额认购，总需求达880亿美元，市场用真金白银认可其基本面。

亚马逊当年搞AWS、微软扩云业务时，都经历过短期现金流为负，最后不都靠订单转化赚得盆满钵满？甲骨文这波操作，是战术选择，不是战略翻车。

2.债务高企：账面“吓人”≠真实“危险”

500%的负债股本比，看着像颗炸弹，拆开来才发现是“纸老虎”。

这一比例实则包含48%的“优质负债”：121亿美元递延收入是客户预付费，相当于“锁定收入”，体现客户信任；82亿美元应付账款是经营往来欠款，无刚性利息压力，均属行业常态。

聚焦913亿美元有息债务，短期部分仅90.79亿美元，占比不足10%，且以长期低息借款为主，无集中兑付压力。

再看偿债能力：年经营现金流215亿，利息覆盖倍数5.8倍，远超2倍的“安全线”，轻松就能覆盖利息，怎么会沦落到垃圾债？

市场早就用脚投票了：行业发债潮导致利差扩大，甲骨文的债券还能被疯抢，Vodafone等巨头主动把核心业务迁过来，这信用能差到哪去？

3.大客户依赖：绑定头部≠押注“赌徒”

对OpenAI的依赖确实是风险点，但说它“把命押在不确定上”，就太夸张了。

首先，甲骨文不是只靠OpenAI：还有Vodafone这样的传统企业客户，递延收入持续增长5%，客户结构没那么单一。

其次，深度合作是“双向奔赴”：甲骨文给OpenAI提供算力，反过来也能根据头部需求优化技术，形成“技术迭代-客户粘性-壁垒深化”的正向循环，不是单纯“求着客户”。

OpenAI虽持续亏损，但刚完成400亿美元融资，估值达3000亿美元，短期内合作稳定性有保障；即便未来合作调整，甲骨文的OCI算力集群、AIDatabase26ai已形成技术壁垒，具备承接其他AI客户订单的能力。

这就像开餐馆绑定了大客户，固然要担心对方不来，但你家菜做得好吃，还怕没其他食客？

4.业绩与订单错位：远期“兑现”≠现在“泡沫”

当期业绩没跟上订单预期，不代表估值泡沫，只能说“好事多磨”。

科技企业的估值，从来不是看当下赚多少，而是看未来能赚多少。4550亿RPO已经覆盖了未来五年云业务的增长规划，成长性是实打实的。

而且投入正在转化为业绩：云基础设施收入同比增长55%，AIDatabase26ai已经在客户那里落地赚钱，不是只靠“画饼”。

至于1999年的黑历史，确实要警惕，但现在的会计准则更严格，甲骨文不敢再乱搞收入确认，不能用老眼光看新问题。

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长期逻辑未改：阵痛过后，仍是AI时代核心玩家

市场容易被短期情绪带偏，但甲骨文的长期成长逻辑从未动摇，短期波动只是巨头扩张期的“成长烦恼”，绝非“爆雷危机”的前兆。

从行业来看，AI革命正进入深水区，企业级算力需求呈指数级增长，智能数据库成为数字化转型的“刚需”赛道。甲骨文深耕企业级软件与云服务数十年，技术积累难以被轻易超越：其OCI算力集群已承接OpenAI“星际之门”等头部项目，AIDatabase26ai可无缝对接主流大模型，“算力+数据+应用”的全栈能力，使其在与亚马逊、微软的竞争中形成差异化优势。

从经营来看，4550亿美元的剩余履约义务（RPO）是未来增长的“定心丸”，55%同比增长的云业务成为核心引擎，叠加畅通的融资渠道与优化的债务结构，这些基本面支撑绝非短期股价波动所能改变。回顾科技行业规律，亚马逊布局AWS、微软扩张智能云业务时，都曾经历类似的“阵痛期”，前瞻性投入最终让它们坐稳行业龙头，甲骨文当前的处境与之高度相似。

对投资者而言，无需跟风恐慌，重点盯紧三个核心信号即可：4550亿美元RPO能否按计划转化为营收，验证收入确定性；短期有息债务能否平稳兑付，印证财务安全性；AI业务能否降低对单一客户的依赖，优化客户结构。只要这三个信号向好，甲骨文就能平稳度过扩张阵痛，兑现长期价值。

当然，甲骨文的预警信号确实值得重视，但将其等同于“危机”则过于焦虑。短期现金流承压、债务高企、大客户依赖，本质是抢占AI赛道制高点的“必要投入”，而非无底线的“盲目烧钱”。这就像优等生暂时考砸，不能否定其扎实的底子——甲骨文的技术壁垒、订单储备与融资能力，都是抵御短期风险的“硬支撑”。

综上，甲骨文或许会有短期波动，但长期来看，其在企业级AI基础设施领域的卡位优势明确，仍是AI时代的重要玩家。

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注：文中所涉公司仅为案例分析，不构成任何投资推荐。市场有风险，投资需谨慎，决策前请务必结合独立研判。