市场对机器人业务预期过高！高盛下调了“三花智控”评级

因市场对人形机器人业务的预期过高，领先的零部件制造商三花智控（Sanhua Intelligent Controls）的A股评级已被高盛下调。这家投行认为，尽管该公司的长期潜力依然存在，但其股价在近期的大幅上涨已经过度反映了短期内难以实现的乐观情绪。

据追风交易台，高盛在11月2日发布的最新报告中，将三花智控的评级从“买入”下调至“中性”。高盛分析师指出，尽管市场对人形机器人业务充满热情，但特斯拉在最近的财报电话会议上已将Optimus Gen 3机器人的发布和量产时间表进一步推迟，这使得短期内的收入贡献充满不确定性。

此前，受特斯拉发布“宏图计划第四篇章”（Masterplan IV）及市场传闻“特斯拉向三花智控下达50亿元人形机器人订单”等因素提振，三花智控A股股价自9月2日以来已飙升51%。

高盛认为，当前的股价已经计入了过于激进的机器人出货量假设，而这在未来12个月内不太可能实现。该行给出的三花智控A股12个月目标价为40.9元人民币，较其报告发布时的股价意味着18.1%的下行空间。与此同时，高盛维持了对三花智控H股的“买入”评级。

估值已透支未来，机器人出货预期不切实际

高盛的核心论点在于，市场对三花智控在人形机器人领域的估值已经“过高、过早”。根据高盛分析师Jacqueline Du的测算，三花智控A股当前市值所隐含的估值，相当于其在未来需对应90万至200万台人形机器人的出货量（假设三花在执行器总成中占据30%至70%的市场份额）。

这一预期显得尤为激进。高盛认为，在看到Optimus Gen 3明确的产品性能和订单证据之前，评估三花智控的实际机遇为时尚早。

高盛在报告中强调，特斯拉此前公布的目标是到2030年实现100万台Optimus机器人的出货量。此外，来自特斯拉的最新消息也为市场的乐观情绪降温。根据特斯拉分析师Mark Delaney的报告，原定于2025年底前亮相的Optimus Gen 3机器人，其产品发布时间已被推迟至2026年第一季度（2月至3月），量产时间也从2026年初移至2026年底。

主营业务增长放缓，短期面临压力

在机器人业务的远景尚不明朗之际，三花智控的传统主营业务也可能在未来两到三个季度面临增长放缓的压力。

高盛援引其中国消费品分析师Nicolas Yi的报告指出，由于高基数效应和政府对家电“以旧换新”补贴节奏的控制，三花智控的暖通空调（HVAC）零部件业务在2025年第四季度将面临持续的增长压力。同时，其中国汽车行业分析师Tina Hou预计，中国新能源汽车（EV）的产量增速将从2025年的37%放缓至2026年的19%和2027年的2%。这将影响三花智控的电动汽车热管理业务，高盛预测该业务在未来几个季度的同比增长率将维持在12%-15%的温和水平。

尽管高盛提出了审慎的看法，但市场对于三花智控等家电上游企业进军人形机器人赛道的热情并非空穴来风。据中国家电网报道，三花智控已在其年报中将“仿生机器人机电执行器”列为战略新兴业务，并已在杭州和墨西哥两大基地进行布局。

重新评估：上调盈利预测，但下调评级

值得注意的是，高盛在下调评级的同时，实际上调了对三花智控2025-2030年的每股收益（EPS）预测，幅度为4%-8%。此举主要得益于公司在2025年第三季度财报中表现出的卓越成本控制能力，高盛认为这是一个可持续的因素。

基于对核心业务和人形机器人业务的分部估值法（SOTP）交叉验证，高盛将三花智控的目标市盈率从21倍上调至25倍。在该模型中，其核心业务被给予20倍市盈率，而前景广阔的人形机器人业务则被给予40倍市盈率。

尽管长期盈利能力和估值模型有所提升，但由于股价在短期内涨幅过快，已大幅超越了基于基本面分析的目标价，这最终导致高盛对三花智控A股作出了“中性”评级。这反映出，对于投资者而言，区分长期叙事与短期现实至关重要。