“集体泄洪”，白酒三季度报背后的“被逼无奈”

出空？底部？白酒三季报背后的真相是什么？

文 | 张强

10月30日，18家白酒上市公司2025年三季度业绩报告全部出炉。

数据背后传递出的信号令人警觉：仅有两家企业维持微幅增长，其余普遍承压下行——这基本概括了当前白酒行业三季度的整体表现。

事实上，自春节过后，行业就已步入“弱动销”区间。价格倒挂、动销滞缓、库存高企等问题不仅未能缓解，反而在三季度呈愈演愈烈之势。随着三季报的披露，市场对行业基本面的担忧进一步聚焦。

当前白酒市场正呈现典型的“双降”格局：营收与利润同步收缩。这一趋势将延续多久？行业是否已进入真正的“出清”阶段？本次三季报所揭示的，究竟是阶段性底部，还是漫长调整的开始？

01

断崖式下滑！白酒Q3单季营收跌18%，头部六强垄断88%的营收

据统计，18家白酒上市企业2025年前三季度实现营收总额3176.58亿元，同比下降5.84%；净利润总额1226.90亿元，同比下降6.88%。

而第三季度单季表现更糟，18家企业营收总额仅779.40亿元，同比大幅下滑18.42%；净利润总额280.55亿元，同比降幅扩大至22.03%，单季业绩下滑幅度远超前三季度均值，行业下行压力进一步加码。

这一场景与2013-2014年的行业调整高度相似：当年限制三公消费政策出台后，白酒主流消费场景缺失、市场动销低迷，企业业绩集体下滑，部分企业遭遇断崖式下跌。

2014 年前三季度，18家白酒上市企业中仅茅台、古井贡酒、牛栏山实现营收增长，舍得、老白干等早在 2013 年就已陷入下滑。

而2025年禁酒令的落地，让本就处于周期调整中的白酒行业雪上加霜，政策对消费场景的冲击再度成为行业下滑的核心推手，“梦回2014”成为行业共识。

值得注意的是，本次三季度报的剧烈下滑超出市场预期。因为1-9月份企业领导们的公开讲话，都未曾透露业绩下调的预期，本次突然下调超出大家预期。

这也折射出两大关键信号：

一是市场动销差的情况超出企业预期，酒企“压货”空间基本耗尽，终端动销的真实困境直接反映在业绩报表中，不再有过去的“数据缓冲”。

二是酒企达成“泄洪”共识，头部及区域酒企纷纷选择在三季度主动释放业绩压力，不再通过渠道压货粉饰报表，而是以“轻装上阵”的姿态应对行业调整，这也导致三季度单季业绩下滑幅度显著扩大。

东北证券首席分析师李强指出，这一次是报表最接近市场的一次，这与过去“报表滞后于市场”的规律形成鲜明反差。

行业下行期，“强者恒强” 的马太效应不仅未受影响，反而进一步强化。

2025 年前三季度，营收超百亿的头部六强酒企（贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖、洋河股份、古井贡酒）表现出更强的抗风险能力。

六家企业合计实现营收2799.65亿元，净利润1162.4亿元，分别占18家酒企总营收的88.13%、总净利润的 94.74%。

对比2024年数据，这一集中度再创新高——2024年六强营收占比为86.24%，净利润占比为92.62%。

即便头部六强自身也未能完全摆脱行业调整影响，2025 年前三季度营收同比下滑 3.92%、净利润同比下滑 4.98%，但显著低于行业整体降幅。

这意味着，行业下行期的市场份额正在加速向头部企业集中，中小酒企与区域酒企的生存空间被进一步挤压，行业集中度提升成为不受周期波动影响的长期趋势。

02

从Q1微增到Q3恶化，头部收现下滑印证动销疲软

今年一季度，17家上市酒企（未含皇台酒业）共营收1492.64亿元，同比增长3.76%；净利润631.25亿元，同比增长2.55%。

今年上半年，20家白酒上市营收总额2412.84亿元，同比下降2.12%，净利润总额为950.69亿元，同比下降1.18%。

可以看出，2025年白酒行业从一季度的微弱增长到上半年的掉头下滑，三季度趋势进一步恶化，下滑幅度与范围进一步扩大，行业整体承压态势已十分清晰。

在今年三季度报中，有两个点值得注意：

一是，16家下滑酒企均出现“利润降幅＞营收降幅”的现象；

二是，大多数酒企行业并未因营收下滑收缩投入，费用反而持续增长。

这说明两个问题，首先说明，受禁酒令政策影响，次高端与高端消费受挫，企业被迫销售更多中低端产品，导致整体毛利率下降。其次，市场竞争加剧，酒企不得不增加促销和市场投入（费用持续增长），但这些投入并未能有效刺激终端动销，投入产出比下降，进一步压缩了利润空间。

我们再从头部酒企们前三季度的销售收现来看，头部酒企“销售收现”的集体下滑，是证明终端需求不足的最有力证据。

五粮液收现766.08亿元（同比- 1.61%）、泸州老窖 259.13亿元（同比- 8.33%）、汾酒290.74亿元（同比- 3.58%）、古井贡酒175.34亿元（同比- 11.02%）。

收现下滑意味着经销商回款速度变慢，打款意愿降低。

这直接反映了终端动销不畅，产品积压在渠道中，导致经销商资金周转压力大，没有能力和意愿向上游酒企支付更多货款。最终，渠道的现金流压力会反向传导至酒企，影响其自身的现金健康状况。

03

从Q徽酒+苏酒团灭！区域酒企在行业调整中 “无险可守”？

相较于头部企业，区域酒企在本次调整中受到的冲击更为剧烈。

首先，徽酒板块“团灭式”下滑，成也次高端，败亦次高端。

以稳健著称的徽酒军团此次未能幸免，陷入集体承压。古井贡酒营收骤降51.65%，净利润降幅高达74.56%；口子窖营收下滑46.23%，净利润近乎腰斩，降幅达92.55%；迎驾贡酒虽为板块内表现相对稳健的企业，营收仍下降20.76%，净利润下滑39.01%；金种子第三季度虽实现3.73%的营收微增，但净利润仍处于亏损状态。

徽酒团灭的核心原因在于，过去十年徽酒产品结构升级迅速，次高端及以上产品占比偏高，而本轮禁酒令恰恰精准冲击了次高端及以上价格带，导致核心消费场景需求断崖式下滑。

其次，苏酒板块承压显著，本地消费降级效应凸显。

苏酒板块的下滑幅度超出市场预期，反映出江苏本地消费市场的疲软。洋河股份营收下降 29.01%，净利润降幅达158.38%；今世缘营收下滑26.78%，净利润下降48.69%。

这一表现印证了江苏市场受行业调整影响较深，商务宴请、宴席等核心消费场景需求收缩，同时本地消费出现明显降级，进一步挤压了区域酒企的增长空间。

最后，西北板块相对抗跌，大众价位成“缓冲垫”

西北板块的区域酒企下滑幅度整体小于徽酒、苏酒，但仍未能摆脱承压态势。伊力特营收下降 29.44%，净利润降幅达 158.52%；金徽酒、天佑德营收分别下降 4.89%、9.28%，净利润均下滑 33.02%。

值得注意的是，金徽酒、伊力特、天佑德等企业营收下滑幅度相对温和，核心得益于其产品结构偏大众，中低端价位产品占比更高，对次高端消费波动的敏感度较低，形成了一定的抗风险缓冲。

区域酒企的集体承压，本质上是缺乏品牌溢价和全国化渠道支撑的必然结果。在消费需求收缩的背景下，商务宴请、宴席等核心场景需求下滑，区域酒企的本地市场被头部品牌挤压，同时高库存压力下的去化成本进一步侵蚀了利润空间。

▌微酒观察：

2025 年白酒三季报以“真实裸奔”的姿态，揭开了行业深度调整的核心真相：政策冲击与周期下行形成共振，终端动销疲软、库存高企的压力彻底传导至业绩端，促成了酒企“集体泄洪”的报表呈现，也让行业重现2014年的调整图景。

因此，当前的三季度数据或许尚非此轮调整的“最终底部”，但它无疑标志着行业全面出清的序幕已经拉开。酒企主动的业绩“泄洪”行为，预示着它们正放弃幻想，准备迎接一场以去库存、保价格、缩费用为核心的持久战。

对于“出空”与“底部”的疑问，三季报更像是调整深化的信号而非终点——库存去化仍需时间，消费需求复苏尚待观察，费用高企与利润收缩的矛盾短期内难以缓解。

白酒行业能否穿越周期，不再取决于一时的增长，而取决于在寒冬中构筑品牌、稳住价格、激活动销的深层能力。真正的考验，现在才刚刚开始。

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