八马茶业成不了茅台

作者 |谢芸子

编辑 |张帆

封面来源 |视觉中国

资本市场对“茶”的偏见打破了吗？

10月28日，八马茶业即将正式在港股市场挂牌交易，预计募资总额4.28亿港元，募资用途为扩建公司生产基地及建造等，由华泰国际、农银国际和天风国际为其联席保荐人。

另据初步统计，该公司在孖展的认购金额高达853亿港元，较公开发售募资的4500万港元超出1896倍，一度创下近期港股新股的最高认购记录。

八马茶业成立于1997年，是典型的家族式企业。

IPO招股书显示，王文彬、王文礼、陈雅静、吴小宁、王文超及王小萍，构成八马茶业的一致行动集团，为公司的最大控股股东，占据55.9%的投票权。

创始人家族之外，公众则对八马茶业背后的“福建豪门联姻”颇为关注。

公开资料中，八马茶业实控人王文彬的一子两女，分别与安踏体育、七匹狼及江苏高力控股的相应继承人联姻。经由子女婚事，八马茶业、安踏、七匹狼、高力控股，四家公司形成了一张巨大的商业网络。

本次IPO之前，八马茶业也迎来了七匹狼“周氏家族”的两笔入股。

聆讯后公布的招股书显示，2024年9月至11月，王文彬之妻陈雅静，曾以30.3元/股的价格，向成都新津的普通合伙管理人昇望基金，转让228万股；又向泉州汇鑫富公司转让约198万股。除陈雅静外，去年12月，王文彬之弟王文礼也以30.3元/股的价格，向晋江百应成贸易转让了约148万股的股票。

其中，昇望基金的实控人为新希望董事长刘永好；汇鑫富公司的实际控制人为七匹狼集团的周永伟。在完成这三笔股权转让后，王文彬所在的一致行动集团，共套现了1.74亿元。而通聆讯前的这三笔注资，也的确提升了资本市场对公司整体价值的认同。

图片截自八马茶业招股书

图片截自八马茶业招股书

只不过，认购火热的背后，不能忽视八马茶业的业绩放缓。

招股书显示，2022年到2024年，八马茶业收入分别为18.18亿元、21.22亿元，收入增速分别为16.8%和1.0%。2025年上半年，八马茶业的营收达到10.6亿元，同比下滑4.2%。

净利润方面，2022年到2024年及2025年上半年，八马茶业分别实现1.66亿元、2.06亿元及1.2亿元，2025年上半年同比下滑17.8%。

图片截自八马茶业招股书

对于经营业绩的承压，八马茶业表示，主要原因在于线下渠道销售额的下滑。

一直以来，八马茶业都依靠加盟商进行扩张，其加盟商为其带来的销售收入，也始终占总收入的。截至6月30日，八马茶业线下门店共3585家；其中加盟门店为3341家。

不过近年来，八马茶业的加盟商也在流失。

数据显示，2022年至今，八马茶业累计流失的加盟商已超过300名。加盟商的信心更多与单店盈利能力呈正相关，而八马茶业加盟商的单店销售额，已从2023年的35万元跌至2024年的25万元。

究其原因，除门店扩张带来的单店营收缩水外，八马茶业的盈利能力也有待提升。

在最能反映主营业务盈利能力的毛利率方面，始终自称高端品牌的八马茶业，整体毛利率水平却始终在52%左右，与天福、沧澜古茶的毛利率相当。且近年来，八马茶业也存在费用承压的问题。

2021年至2024年，八马茶业的销售及营销开支分别为6.17亿元、6.81亿元和 6.92亿元，占营收比例均在32%以上。2025年上半年，八马茶业的销售及营销开支有一定下滑，但仍处于3.32亿元的高位，且因为人力成本增加，其同期的管理费用有一定的上升。

尽管八马茶叶在广告营销的投入不菲，却始终未建立绝对有利的市场主导地位。

2024年，中国高端茶叶的市场规模约为1031亿元，八马茶业仅占1.7%。当然，这或许也与中国茶叶市场长期存在的短板有关。

一直以来，投资者往往愿意把白酒和茶叶放在一起做对比，白酒与茶也确有相似之处。

例如：二者都是中国传统文化与人情社会的代表；都有较成熟、久远的制作工艺；都受到地域性原料、环境的影响；价格方面，也都可被视作“液体黄金”。

实际上在八马茶业认购之前，资本市场向来是“爱酒不爱茶”。

更早前，以普洱茶为主要产品线的澜沧古茶，就曾因存货余额较高而撤回上市申请。八马茶业自2018年在新三板主动摘牌起，也曾历经两次A股IPO折戟。

有分析人士认为，A股市场对家族企业的治理结构、关联交易及业务规范性审查日趋严格，这或也是传统茶企们多次“临门撤退”的关键因素。但港股市场对于茶叶的表现也不一定乐观。

截至12月23日发稿前，天福茗茶母公司、天福集团的市值为32.50亿港元，较最高点几乎腰折。对于八马茶业的“打新热潮”，香颂资本沈萌也表示，认购仅是短期行为，关键还要看禁售期结束后的股价和交易量表现。

从企业的成长性来看，茶叶的成瘾性始终低于白酒，且相比白酒，茶叶对于餐饮场景的依赖性也更低。在主打“低糖、鲜奶、好茶”的新茶饮赛道出现前，以社交为主的茶馆模式也发展缓慢。这些或许也导致，中国市场的人均茶叶消费金额始终低于白酒。

2024年，中国白酒内销总额为‌7963.84亿元‌，茶叶内销总额‌3257.6亿元‌。以当年14.08亿人口总量算，中国去年的人均白酒消费金额为565.61元，茶叶的人均消费为231.36元。

再从产业链上下游来看，尽管白酒市场也存在大量的贴牌行为，但茶叶更具大宗农产品的属性，始终存在“产品及生产标准化不足”“技术壁垒不高”“上下游透明度不足”等问题。

在茶叶的内销总额中，也更多被奶茶品牌及零售瓶装茶饮料作为原材料消耗。这也使得茶叶品类的品牌溢价不高，影响了整个行业的毛利率水平。

财报数据能更直观体现这一判断。19家上市白酒公司在2024年的毛利率中位数为73.16%，上市茶企的毛利率水平则基本在50%左右。

这些都指向一个明确的事实，资本市场想要跑出一个能代表中国茶文化，可以与茅台、五粮液等媲美的上市茶企，“八马茶业们”还有很长的一段路要走。

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本文来自微信公众号“36氪财经”，作者：谢芸子 张帆，36氪经授权发布。