营收降20%、净利降34%，中炬高新三季报背后发生了什么？

界面新闻记者 | 尹靖霏

“酱油行业老二”中炬高新（600872.SH）正面临近十年来最严峻的业绩滑坡。今年前三季度，公司营收与净利润同比双双大幅下滑超20%。

更深层的危机在于，餐饮渠道战略性失守、健康新品布局滞后于头部企业、存量竞争下巨头与地方品牌挤压，叠加长达数年的“宝火之争”内耗，中炬高新市值从660亿峰值已缩水至142亿。

中炬高新的 “破局之路” 正愈发艰难。行业分析师指出，中炬高新当下最紧迫的任务并非追求业绩增长，而是 “先稳住大局”。

业绩下滑十年之最

10月24日，中炬高新发布了2025年三季报，前三季度营业收入31.56亿元，同比下降20.01%；净利润3.8亿元，同比下降34.07%。公司第三季度营业收入10.25亿元，同比下降22.84%；净利润1.23亿元，同比下降45.66%。

其核心公司美味鲜公司1-9月实现归属母公司净利润3.67亿元，同比减少1.90亿元，减幅34.14%。

对于业绩下滑，中炬高新解释，主要是调味品销售收入同比下降及销售费用、管理费用、财务费用同比上升共同影响。

酱油这一主力军下滑成为主因。

酱油贡献了中炬高新超六成营收，但该品类2025年上半年收入12.98亿元，同比下滑约17%；第二大品类鸡精鸡粉收入2.55亿元，下降约22%；食用油品类收入1.09亿元，大幅下滑49%；而其他调味品也未能形成有效补充，收入3.3亿元，同比下降3.2%。

图片制作：界面新闻证券组

界面新闻发现，公司业绩下滑幅度为近10年之最。自2016年以来，公司仅在2021年前三季度营收同比下滑约10%。2024年前三季度公司营收同比下滑0.17%，到了2025年同比下滑程度超过20%。

图片制作：界面新闻证券组

界面新闻发现，中炬高新营收已经连续三个季度下滑，今年第一季度，第二季度和第三季度营收同比分别下滑25.81%、9.11%、22.84%。公司将业绩波动归因于 “主动控制出货、优化经销商库存”。

不过，一位大消费分析师对界面新闻表示：“调味品行业的季节性规律决定了全年走势，第一季度作为春节旺季，是全年销售的核心锚点。中炬高新连旺季都出现衰退，二、三季度的疲软已注定，这是行业特性决定的必然结果。旺季失守本质是市场竞争力不足的体现。”

界面新闻发现，与同业相比，中炬高新第一季度业绩下滑最为严重。海天味业2025年第一季度营收同比增加8%，千禾味业营收同比降低7%。

在业绩压力下，中炬高新尝试通过加大营销力度突围。

一方面，公司大幅放宽赊销政策以刺激终端需求，仅1年之隔赊账的比重已从1%提至9%，但营收不升反降。

具体而言，2024年前三季度其应收账款不到5000万元，当期营收为39.46亿元，应收账款占当期营收的比重约1.2%，2025年前三季度应收账款达到2.89亿元，当期营收已降至31.56亿元，应收账款占当期营收的比重已提至9.2%。

另一方面，公司加大营销，并逐步增加经销商数量。

在品牌推广上，今年上半年中炬高新签约了明星谢霆锋作为新的品牌代言人，并通过广告、商圈LED等方式大力推广。在销售费用上，2024年前三季度销售费用达3.66亿元，2025年前三季度达4.36亿元，同比增加近20%。然而，公司营收却不升反降。

2024年前三季度公司经销商数达2395家，今年前三季度经销商同比增加超20%。具体而言，2025年前三季度，公司经销商净增加344个，期末经销商总数达到2898个，较期初增长13.47%，其中中西部区域和北部区域净增196家，累计达到1924家，占总经销商数量的66%。

行业格局剧变：窗口期已然关闭

留给中炬高新的机会已经不多了。

作为调味品行业增长的核心引擎，近年来外卖市场的爆发式增长带动餐饮端调味品需求持续扩容。

勤策消费研究《2025年中国调味品行业报告——连锁餐饮扩张推动定制化复合调味料》指出，中国调味品消费市场规模主要由企业客户（餐饮企业、食品加工企业等）主导，2024年约占中国调味品市场的62.3%。其中，连锁餐饮集约扩张造就调味品企业刚需市场。调味品行业受连锁餐饮影响，形成规模化采购红利。

“但中炬高新却未能抓住这一关键红利。渠道布局的失衡，尤其是餐饮渠道（To B 端）的‘战略性失守’，更是加剧了中炬高新的业绩下滑”。前述大消费分析师对界面新闻表示。

这位分析师认为，“对比行业头部企业，海天味业之所以能保持稳定增长，核心在于构建了民用市场（To C 端）与餐饮市场（To B 端）各占约一半的平衡结构，双渠道支撑下抗风险能力更强”。勤策消费研究数据显示，截至2024年，海天味业销售渠道覆盖全国100%地级市及90%县级市，6707家经销商覆盖50万终端，餐饮渠道占比58%，连锁餐饮采购额超5亿元。

中炬高新在餐饮渠道的问题集中在两点：“一是战略定位偏差，没把餐饮市场列为核心赛道，资源投入严重不足；二是团队执行力匮乏，无法支撑餐饮渠道所需的专业化服务体系。” 前述大消费分析师对界面新闻进一步解释。

截至2025年9月30日，公司在南部区域和东部区域营收下滑程度较大。东部区域营收同比下滑约28%，南部区域营收下滑约17%。

公司三季报地区营收情况，图片来源：公司财报

公司三季报显示，今年以来，公司重点发力中西部经销商，截至9月30日中西部区域和北部区域净增196家，累计达到1924家，占总经销商数量的66%。

当下，中炬高新在产品创新上发力，试图通过构建“简单配料矩阵”和推广有机食品寻求突破。截至2025年9末，公司在原来酱油系列产品上新增沃集鲜有机酿造料酒、沃集鲜纯芝麻油、沃集鲜加鲜蚝油、朴朴优赐有机烹饪料酒等系列产品。

“核心问题就是太晚了。” 前述大消费分析师对界面新闻直言，减盐、零添加等高端品类早已被海天味业、千禾味业等头部企业抢占。

此外，当前行业已从增量扩张进入存量厮杀阶段，呈现强者恒强，弱者恒弱的局面，同时，头部挤压、跨界入局、地方品牌崛起的多重压力，进一步压缩了中炬高新的生存空间。

一是海天味业的强攻。作为酱油赛道的“四强”选手：海天味业、中炬高新、千禾味业、加加食品，今年上半年其营收方面，仅海天味业正向增长，其他三家营收持续下滑，不断丧失市场份额。

二是食品赛道的其他龙头公司也纷纷入局。

2025年上半年，粮油巨头金龙鱼（3000999.SZ）酱油销量同比增长超过20%。

“料酒大王”老恒和（02226.HK）旗下的酱油产品今年上半年则实现营收0.16亿元，占到其总收入的11%。

鸡精巨头佳隆股份（002495.SZ）2025年8月表示，将“发动集中公司一切的人力、物力、财力投入到酱油市场的开发推广”，目前酱油产品已全面铺入市场，处于市场开发初期。

莲花控股（600186.SH）旗下的酱油等业态调味品今年上半年实现营收0.6亿元，同比增幅高达916.79%。

同时，地方新实力不断崛起，比如，山东欣和旗下的禾然有机酱油、正信荣记的黄豆酱油、重庆三不加特征品酱油、重庆黄花园特级酱油。

这些企业跨界做酱油，和中炬高新的逻辑完全不同。前述行业分析师对界面新闻解释，“金龙鱼核心是食用油，佳隆股份核心是鸡精，他们做酱油是为了完善产品矩阵，属于配套业务，而非主业。但这会进一步挤压中小品牌的生存空间。”

对于近期国家 “禁止‘零添加’标识” 的新规，前述分析师认为对行业影响有限，“政策核心是规范市场，而非颠覆格局，在宏观经济求稳的背景下，不会动摇行业基本盘。

内耗不止：控制权之争的经营代价

让中炬高新近年业绩失速的另一大原因是长达六七年的“宝火内斗“。

2015年，宝能系通过前海人寿在二级市场多次举牌中炬高新，2018年将24.92%股权转让给旗下中山润田，中山润田成为中炬高新第一大股东。2019年，宝能系和火炬系（原大股东中山火炬集团）就是否剥离中炬高新地产业务出现分歧。

2021年，宝能系主导的董事会推定增、回购等计划，遭火炬系董事余健华反对，理由是“应优先用于业务拓展，避免资金过多流出”。此后宝能系陷入流动性危机，中山润田持续减持，而中山火炬集团及一致行动人不断增持。

2023年双方争斗白热化：中炬高新临时股东大会罢免4名宝能系董事；中山润田反击，指责火炬系涉嫌虚假诉讼，公司拟聘3名宝能系背景高管。上交所后发监管函，要求股东合法解决争议。同年，火炬系重新成为第一大股东，并对公司高层大换血。

截至2025年三季度末，宝能系旗下的中山润田对公司的持股比例剩4.4%。

前述大消费分析师对界面新闻直言，频繁的人事动荡导致公司战略连贯性缺失，“一家企业的没落从来不是单点问题，而是从研发到执行各个环节都掉链子的必然结果。”

5月，深圳前海塔冷通基金管理有限公司（以下简称 “塔冷通”）起诉中炬高新，要求撤销2023年罢免宝能系董事的股东大会及董事会决议；同期，公司第十届董事会、监事会因换届筹备问题二度延期（原任期2025年3月届满）。

时隔5个月之后，这家私募状告公司的诉讼暂时落下帷幕。10月21日，中炬高新披露，中山市中院一审驳回塔冷通全部诉讼请求，其相关反击未获支持。

然而，未来又是否会波澜再起？

德恒律师事务所合伙人董立阳对界面新闻指出：“从法律程序来看，起诉方完全具备上诉的权利。” 我国实行“二审终审制”，这意味着一审判决作出后，当事人若对结果不服，可在法定上诉期限内向上一级人民法院提起上诉。

“此类公司决议效力纠纷，法院审查的核心就是‘程序合法性’。” 董立阳对界面新闻解释，具体到中炬高新的案件，法院会重点核查火炬系当年召开股东大会、董事会的流程是否符合《公司法》及中炬高新公司章程的规定 —— 比如会议召开前是否提前向全体股东 / 董事送达通知、参会人数是否达到法定或章程约定的比例、表决过程是否符合规则等。“这些程序类事实都是‘硬指标’，要么符合规定，要么不符合，不存在模糊地带，一审法院只要查清了这些事实，认定决议有效的结论就很难被推翻。”

界面新闻了解到，此前塔冷通诉讼选择的攻击点正是“程序瑕疵”。

2024年4月的业绩说明会上，时任中炬高新董事长的余健华高调提出，未来三年将“再造一个新厨邦”。按照规划，到2026年，旗下子公司美味鲜公司营业收入将达100亿元，营业利润将达15亿元。

前述分析师对界面新闻表示，2024年原管理层提出“营收破百亿”的目标，现在看是无法实现了。

在业绩下滑与治理争议的双重压力下，2025年7月，兼具投资与行业经验的黎汝雄出任中炬高新董事长。

中炬高新当下最紧迫的任务并非追求业绩增长，而是“先稳住大局”。“不管是管理层面结束内斗、明确决策机制，还是经营层面止住营收下滑、保住核心市场，都得先把‘稳定’做到位。” 前述分析师对界面新闻强调，若连基本的稳定都无法实现，谈扭转颓势、寻求发展都只是空谈。