姗姗来迟的美国CPI：可能不及预期，但市场已经不关心

美国政府关门已持续至第四周，这场美国史上第二长的停摆令华尔街陷入“数据饥荒”。因政府关门而推迟多时的美国CPI数据即将发布，但这份本应引发市场震荡的重磅报告，可能已错过了最佳时机。

北京时间周五上午20:30，美国将发布的9月消费者价格指数（CPI）报告，具体来看，市场普遍预计：

• 整体CPI顽固地维持在3%附近，环比上涨0.4%，同比上涨3.1%，为5月以来最高水平，高于过去12个月2.7%的平均水平；
• 剔除食品和能源价格的核心CPI预计环比上涨0.3%，同比持平于3.1%。

高盛预计，本次核心CPI环比增长0.3%，略低于市场预期。关税压力预计将推高通讯、家居用品和娱乐等类别价格，但整体通胀趋势仍在下行。

值得一提的是，关税通胀压力与服务业价格粘性正在使美联储重返2%通胀目标的道路愈发复杂。多家华尔街机构警告，尽管企业迄今仅将不到20%的关税成本转嫁给消费者，但随着库存耗尽、利润率持续收窄，更大规模的价格转嫁可能在未来几个季度加速到来。

不过，即使本次数据高于预期也难以根本改变市场对美联储的看法，鉴于劳动力市场疲软，近期渐进式降息几乎已成定局，市场以近100%的确定性预期美联储将在下周会议上降息25个基点。

剔除关税的通胀或延续降温趋势

各家机构对序列核心CPI的预测存在分歧，从低端的0.2%(7位分析师预测)到高端的0.4%(5位分析师预测)不等，有64位预测者预计为0.3%。

高盛经济团队预计，机票价格提振效应减弱以及二手车价格持续疲软，将抵消食品和能源成本上涨的影响。在具体分类中，高盛预计汽车价格变化不大、汽车保险上涨0.3%、机票价格下降1.5%。

关税效应预计将为核心通胀贡献约0.07个百分点的增幅，主要集中在通讯设备、家居用品和娱乐消费等对关税敏感的类别。高盛预测，在未来几个月内，关税将继续推高月度通胀数据，核心CPI环比增速将维持在0.2%-0.3%区间。

但剔除关税影响后，潜在通胀压力正在减弱。高盛分析指出，住房租金和劳动力市场对通胀的贡献正在收缩，这为整体通胀下行提供了基础支撑。这一判断与美联储近期更加关注劳动力市场风险的立场相呼应。

关税传导路径存在不确定性

关税对消费者价格的传导时机和程度，成为华尔街机构最关注的焦点，但各方预期存在明显分歧。

法国巴黎银行指出，9月CPI是"审查我们基准预测的关键检查点"，认为"9月CPI发布的风险倾向于下行"，因为较温和的住房成本和仅适度的商品关税传导可能抵消其他服务类别的季节性走强。该行补充称，核心CPI读数"在9月往往略弱于共识预期"。

但法国巴黎银行预计未来关税影响将更加显著，预期"更实质性的传导将在9月发生并延续至2026年第一季度"。该行指出，"企业在转嫁关税方面采取了相对克制的态度，消费者仅承担了略低于20%的成本"，但预计企业将"在2025年第三和第四季度加大关税传导，到2026年第一季度末将大部分成本转嫁给消费者"。

花旗集团预计美国核心CPI在9月将上涨0.28%，低于8月的0.35%，因较温和的住房通胀抵消关税驱动的价格压力。该行认为，劳动力和住房市场走弱正在降低通胀风险，支撑美联储进一步放松政策的预期。

Principal Asset Management首席全球策略师Seema Shah表示，到目前为止，通胀传导比预期更为温和，这可能是由于利润率压缩、库存提前囤积和贸易转移的综合作用。虽然这些因素帮助缓冲了最初的影响，但它们本质上是暂时的。"她补充道："随着库存耗尽、贸易路线收窄以及利润率继续萎缩，企业可能被迫将更高的成本转嫁给消费者。因此，上行风险依然存在。"

CPI难撼美联储降息路径，市场聚焦中期风险

尽管通胀数据备受关注，但周五的报告不太可能改变市场对本月晚些时候美联储再次降息的预期。根据芝商所FedWatch工具，市场以近100%的确定性预期美联储将在下周政策会议上降息25个基点。货币市场目前定价显示，年末前将有54个基点的降息幅度，相当于完全消化两次25个基点的降息。

巴克莱私人银行首席市场策略师Julien Lafargue表示，就市场影响而言，需要出现明显超预期的上行，市场才会改变对额外降息的看法。

Hightower Advisors首席投资策略师Stephanie Link表示，如果数字高于预期，我预计会出现波动。我会将其视为买入机会，因为经济强劲，美联储正在开启降息周期，每股收益正以两位数增长，第四季度通常是一年中最强劲的季度。

花旗集团预计，随着劳动力和住房市场走弱，通胀风险正在降低，这支持了美联储进一步宽松的预期。高盛交易部门的分析显示，市场在过去几周主要被关税和信贷担忧主导，自10月初以来，市场对增长的预期略有下调，但更持续的动态是市场对美联储的鸽派转向。尽管如此，推动市场定价更多宽松的动力是疲软的劳动力市场而非通胀形势，因此本次CPI数据不太可能具有决定性意义。

美联储最近的会议纪要显示，官员们因对通胀和劳动力市场的不同看法而在货币政策上存在分歧。大多数官员认为就业正在走弱，这为进一步降息提供了理由，但一些官员注意到通胀风险。总体而言，官员们认为通胀影响正在减弱，并预期将回归2%的目标。

此外，高盛指数波动率交易团队的Joe Clyne认为，即便在CPI发布前夕，波动率水平仍处于高位，VIX期货在20附近交易。随着贸易关系、下周的FOMC会议、私人信贷担忧和科技巨头财报季等重大事件接踵而至，CPI数据的重要性进一步被稀释。