承德露露，温水煮青蛙

斑马消费 范建

当大单品杏仁露陷入增长瓶颈，承德露露四面出击，试图找到第二增长曲线，今年更是跨入热门的养生水赛道。

但今年前三季度下降的业绩，让公司进一步看到，短期内新品难以弥补杏仁露销售下滑的缺口。

更让投资者感到不满的是，去年11月公司抛出的一份7亿元回购计划，执行龟速，难以提振市场信心，以至于公司股民在难得的A股牛市中“温水煮青蛙”。

业绩双降

作为杏仁露细分赛道的绝对一哥，承德露露（000848.SZ）却在今年遭遇业绩大滑坡。

昨日，公司披露2025年三季度报告，今年前9个月，公司实现营业收入19.56亿元，归母净利润3.84亿元，分别同比下滑9.42%和8.47%，这是最近5年同期首次出现“业绩双降”。

承德露露的核心产品杏仁露，有着较强的节礼属性，尤其是部分北方地区的居民，习惯于购买露露杏仁露去走亲访友。因此，春节是露露杏仁露最重要的旺销季之一。

而2025年春节提前，成为导致公司业绩下降的最主要原因。原本应该在今年一季度产生的销量，已在去年年底提前释放。

今年一季度，公司营业收入和归母净利润分别为10.02亿元和2.16亿元，分别同比下滑18.36 %和12.53%；二季度这两大核心业绩指标的降幅有所收窄，分别为-6.10%和-9.00%；三季度的经营表现超出市场预期，营业收入同比增长8.91%至5.72亿元，归母净利润微降0.28%。

季节性因素导致业绩下滑，这是承德露露长期以来对杏仁露单一产品的过度依赖所致。

虽然，在杏仁露之外，公司也陆续开发出了果仁核桃露、杏仁奶等产品，但杏仁露对整体营收的贡献始终超过90%，且九成以上收入来自北方区域，没有向全国市场铺开。

销售市场的局限，是因为历史原因造成的。

上世纪90年代，露露集团和香港飞达合资成立汕头露露，欲借此快速开拓南方市场。承德露露上市后，汕头露露的控制权被转移到上市公司名下。

而在2001年，承德露露又再次剥离汕头露露，控制权又回到露露集团，与此同时，将利乐包杏仁露加工业务独家授予汕头露露。

借着授权，汕头露露在广东、福建等南方多省生产和销售利乐包杏仁露，形成了南北两个“露露”隔江而治的局面。

2015年，授权汕头露露的两份《备忘录》被意外发现，南北露露的诉讼拉锯战就此被点燃。

官司从河北达到广东，期间，承德露露将公司前董事长王宝林、前总经理王秋敏告上法庭，认为二人在任职期间主导签署的《备忘录》，直接损害了公司和投资人的利益，要求赔偿各项经济损失合计过亿元。这起官司一直打到最高法，但终究没有得到法院的支持。

尽管如此，承德露露仍没有放弃对南方市场的进攻。2023年5月，公司在浙江淳安设立全资子公司，并斥资3.65亿元投建15万吨露露系列饮料生产基地。截至今年6月末，淳安项目基础工程已完成70%，主体结构完成30%。

市值管理不力

杏仁露等传统产品收入全面下降，新开拓的水系列产品，成为今年承德露露为数不多的经营亮点。

今年，公司相继推出露露植本养生水、LOLO汽心引力气泡水，切入竞争激烈的水饮赛道。其植本养生水系列的枸杞桑葚饮、枇杷秋梨饮、陈皮乌梅饮、桂圆姜枣饮等，已相继上市销售。

气泡水是元气森林以一己之力开辟出来的赛道，经过多年的狂飙突进，市场几近饱和、固化。承德露露作为后来者，进入气泡水市场，已不具备优势，估计很难有大的作为。

养生水是继无糖茶之后，国内水饮市场又一个热门品类，受到了很多年轻人的追捧，增长速度惊人。

行业数据显示，2024年，中式养生水以瓶装即饮产品为核心的市场规模达12.7亿元，比上年同期的4.5亿元增长182%，成为饮料行业增长最快的细分赛道。

这个快速增长的市场，吸引了众多玩家争相进入，蓝海瞬间变成红海。

中式养生水市场的主要阵营已初步形成：

元气森林旗下“好自在”、新消费品牌好漾等，借助先发优势，占领了用户心智。据媒体报道，好自在上市4个月销售破亿，截至2024年12月，产品销售额已破10亿元，高居中式养生水赛道第一。

另外，三得利等传统巨头，发挥技术优势布局高端市场，与其他品牌形成了错位竞争。

盒马、山姆等渠道商，则联合药企推出联名款，市场策略更加灵活。

今年上半年，承德露露的水系列实现收入接近3300万元，只能算是一个不错的开局，后续的市场开拓，仍存在很大的变数。

对于中小投资者而言，他们最难接受的，是在今年难得的“牛市”中，承德露露不涨反跌的股价。希望公司能采取更有力的措施，进行市值管理。

事实上，早在去年11月，承德露露就曾拿出一份不低于7.05亿元的股份回购方案，并自愿披露了建行4.9亿元专项贷款，以显示出大额回购的底气和决心。

然而，截至今年9月30日，公司实施回购的总金额才2500余万元，与完成回购目标还相距甚远。

距离公司给自己设定的12个月回购时限已所剩无多，股民怨声载道。在今年9月举行的投资者交流会上，公司管理层明确表示，将按照回购方案结合市场情况择机实施回购。