凉茶凉，金戈软，白云山：盈利困境何解？

研发、创新不足，大商业独撑增长难掩盈利困境。

作者 | 白猫

编辑 | 小白

“有病去医院，有事找法院，谢谢！”王老吉在回应加多宝海外商标争议时，只用12个字就登上热搜。

（王老吉官微）

和很多吃瓜群众一样，风云君刚看到这条新闻时，本以为是网友玩梗。

没想到这不按常理出牌的操作竟是官方回应，主打一个“人狠话不多”。

（王老吉官微）

不过，在风云君看来，这看似戏谑的回应，恰巧成了白云山当前处境的最佳注脚——作为王老吉母公司的白云山（600332.SH），自己正面临“看病吃药”的业绩压力。

板块承压，利润连降

2024年，因需求不足、政策调整及竞争加剧，白云山主要业务板块业绩大幅下滑，加之其对业绩下滑的一心堂（002727.SZ）计提了近3.9亿元减值，最终导致公司扣非净利润同比下降35.2%。

今年上半年扣非净利润为22.1亿，同比下滑5.8%。

2024年以来，白云山的“三驾马车”中，大南药与大健康板块双双表现疲软。唯有利润微薄的大商业板块营收保持增长。然而，该板块增速不高且利润率低，难以扭转公司整体的盈利困境。

大南药与大健康中，属大南药的表现最差。2024年，大南药营收下降10.4%，毛利率减少1.9个百分点；2025年上半年，营收下降15.2%，毛利率基本与上期持平。

那么问题来了，白云山表现不佳，究竟是自身不努力，还是行业不景气？

当前，医药行业整体处于加速转型期，国家和地方带量采购继续扩围深入，医保合规监管持续加强，行业价格专项治理、比价系统上线等政策，对行业发展的影响进一步深入，医药行业整体承压。

数据显示，2024年，全国规模以上医药制造业实现的利润总额同比下降1.1%，今年上半年同比下降2.8%。

然而，尽管行业环境趋紧，而白云山的业绩下滑幅度却显著高于行业平均水平。风云君认为：行业“寒流”真实存在，但白云山自身长期存在的结构性顽疾才是主要矛盾。

“国产伟哥”陷入仿制药包围圈

2024年以来，大南药板块中的传统优势业务中成药与化学药，营收均出现过大幅下滑。

（上：2024年报，下：2025半年报）

化学药中，“金戈”是白云山的“最硬”大单品，如今正陷入仿制药的包围圈，竞品层出不穷，市场格局迭代加速。

据不完全统计，截至2025年7月，国内拿到西地那非批文的药企目前已超过50家，而拿到他达拉非药品批文的药企则有近80家，并且近些年呈不断扩充之势。

2024年，“金戈”营收仅10亿出头，同比下降19.8%，年底库存量增长近50%。公司称是产品竞品数量持续增加，市场竞争激烈导致。

（白云山2024年报）

公司透露今年上半年受市场竞争加剧、到店人数下降以及零售药店数量减少等因素持续影响，“金戈”营收有所下滑。

（投资者关系活动记录表）

这不禁让人发出灵魂拷问：是兄弟们的刚需消失了吗？还是江湖大哥们的状态焕发了新生？

不不不！据《2024年中国抗ED药物行业白皮书》显示，2019-2023年，中国抗ED药物行业规模年复合增长率约为16.5%，预计2024-2028年将从93.1亿元进一步增长至157亿元，又一个百亿赛道即将呼之欲出。

（动脉网官微）

近年来，在仿制药一致性评价、《国家医保目录》调整、创新药加速审评审批等政策导向下，化学药向创新驱动转型加速。

但与这一行业趋势形成反差的是，白云山并未对自家的研发“上强度”，今年上半年，研发费用化金额2.9亿，占营收比重仅为0.7%。

一方面，越来越多的后来者正在分食“金戈”凭借先发优势占据的市场蛋糕。另一方面，还未看到有新的潜力业务来接替它，驱动该板块进入下一个增长周期。

王老吉：品牌老化，腹背受敌

白云山的另一大明星单品——王老吉的处境同样不容乐观。

王老吉凉茶是公司大健康板块的主要收入、利润来源。2024年，大健康营收下滑12.7%，毛利率减少1.3个百分点；2025年上半年有所反弹，营收增长7.4%，毛利率增加1.7个百分点。

一方面，凉茶市场正遭受饮料市场多元化的冲击。另一方面，王老吉还要应对老对手加多宝的步步紧逼。

随着国内凉茶市场增长放缓，海外市场成为双方的必争之地。

（半年报）

据王老吉官微，这次两家干起来是因为加多宝声称在60多个主要国家和地区注册了王老吉商标。两家的官司打到海外去了。

（王老吉官微0930）

实际上，开拓海外市场首要问题就是争夺品牌出海的国际商标权。然而，一些模糊地带的存在为两家后续的争端埋下很多伏笔。

双方较劲了这么多年，如今在舆论上也没有谁明显占上风。

若将凉茶行业面临的冲击，仅仅归因于消费者转向低糖健康这类偏好变化，无疑是片面的。

王老吉推出创新原味凉茶、刺柠吉系列、荔小吉系列等新品已有多年，渠道、形式上也作出诸多改变，但未见哪一款在市场中砸出大水花。

这说明，王老吉所作出的“创新”，尚未触达消费者的心智中，未能精准回应消费者未被满足的核心需求。

（半年报）

除了表面的业绩下滑，白云山的深层隐患同样值得关注。

2024年，掌舵白云山接近11年的原董事长李楚源被查，管理层变动也为公司发展带来不确定性。

从金戈的仿制药围攻，到王老吉的凉茶市场萎缩，再到海外市场的激烈争夺，白云山的突围之路布满荆棘。

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